城投信仰接連遭遇挑戰(zhàn)。繼遵義道橋156億元銀行貸款展期20年后，播州國(guó)投也向投資人披露了一份非標(biāo)債務(wù)展期方案。城投接連大幅展期，疊加近期城投債尤其弱資質(zhì)地區(qū)的城投債收益率飆升，城投債信仰正在被打破。

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對(duì)此，債券基金們看法出現(xiàn)了分歧。第一財(cái)經(jīng)記者發(fā)現(xiàn)，部分基金經(jīng)理們于去年三季度即警示城投存在風(fēng)險(xiǎn)，不過(guò)，也有一部分基金經(jīng)理表示目前城投債務(wù)展期目前還只出現(xiàn)在非標(biāo)層面，而現(xiàn)階段各類城投主體價(jià)格產(chǎn)生分歧，需要注意由此帶來(lái)的機(jī)遇。

基金經(jīng)理提前警示非標(biāo)城投風(fēng)險(xiǎn)

回頭來(lái)看，很多基金經(jīng)理早在2022年三季度就為市場(chǎng)警惕城投風(fēng)險(xiǎn)。

比如工銀信用純債三個(gè)月定開(kāi)債在去年三季度即“積極減持了信用資質(zhì)較差的城投債和地產(chǎn)債”。易方達(dá)豐華債券同樣于三季度“賣出了性價(jià)比偏低的城投債，轉(zhuǎn)而替換為高等級(jí)信用債?！?/p>

工銀瑞信目標(biāo)收益一年定開(kāi)基金經(jīng)理則在三季度警告道，“2022年以來(lái)，信用債市場(chǎng)分化明顯，地產(chǎn)債不斷爆發(fā)個(gè)案風(fēng)險(xiǎn)，民營(yíng)企業(yè)債券逐步退出市場(chǎng)，而國(guó)有企業(yè)債券包括城投美元債顯著的風(fēng)險(xiǎn)暴露，成為投資機(jī)構(gòu)獲取收益的主要方向，利差不斷壓縮”。

南方弘利定期開(kāi)放債券基金經(jīng)理表示在四季度，產(chǎn)品在久期的管理上將更加靈活，信用債方面關(guān)注民企地產(chǎn)債波動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)傳導(dǎo)，城投再融資政策和環(huán)境的變化，嚴(yán)防信用風(fēng)險(xiǎn)。

永贏雙利債券基金經(jīng)理更是在三季報(bào)中直接預(yù)言了以非標(biāo)為主體的城投風(fēng)險(xiǎn)：“從信用風(fēng)險(xiǎn)來(lái)看，三季度城投尾部輿情風(fēng)險(xiǎn)增加，非標(biāo)、票據(jù)風(fēng)險(xiǎn)暴露從弱區(qū)域向強(qiáng)地級(jí)市下屬區(qū)縣蔓延，但目前流動(dòng)性寬松疊加地方防范系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)訴求，各地探索債務(wù)化解方案，對(duì)弱區(qū)域弱資質(zhì)城投情緒有一定提振，但中長(zhǎng)期來(lái)看，尾部城投債務(wù)壓力與輿情風(fēng)險(xiǎn)依然較大。房地產(chǎn)行業(yè)受到斷供事件一定影響，7月底政治局會(huì)議‘因城施策用足用好政策工具箱’后，政策端放松不斷加碼，但銷售端景氣度依然較低，土地集中供地依然以城投托底為主，行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)依然處于釋放過(guò)程，央國(guó)企主體的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)抬升?！?/p>

嘉實(shí)穩(wěn)澤純債基金經(jīng)理則在三季報(bào)中警示“城投債供給受限，二級(jí)市場(chǎng)利差整體壓縮但區(qū)域分化明顯，尾部風(fēng)險(xiǎn)仍需警惕”。

匯安嘉源純債基金經(jīng)理在三季報(bào)中表示信用債高等級(jí)拉長(zhǎng)久期，短久期謹(jǐn)慎下沉，投資者需規(guī)避弱資質(zhì)地區(qū)的城投以及民營(yíng)地產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)。

城投信仰遭質(zhì)疑時(shí)，也有不少基金經(jīng)理表示危機(jī)中蘊(yùn)藏著機(jī)遇。

一位債券基金經(jīng)理對(duì)第一財(cái)經(jīng)記者表示目前城投債務(wù)展期還僅僅出現(xiàn)在非標(biāo)層面，并未向標(biāo)準(zhǔn)化債券蔓延：“最近城投債務(wù)接連展期既有整體的原因，也有個(gè)體的原因，有些投資者主要看到風(fēng)險(xiǎn)面，而我們主要是看到了由此帶來(lái)的機(jī)會(huì)，各類輿情充分刺激了市場(chǎng)，使得各類城投主體價(jià)格產(chǎn)生分歧，在此階段價(jià)值挖掘和資產(chǎn)定價(jià)更具意義，策略的回報(bào)率也相應(yīng)得到提高。另外，城投債務(wù)展期目前還只出現(xiàn)在非標(biāo)、銀行、融資租賃等方面，并未出現(xiàn)向標(biāo)債蔓延的情況，我們對(duì)此將保持密切跟蹤和關(guān)注。”

第一財(cái)經(jīng)記者梳理發(fā)現(xiàn)，去年三季度也有不少基金經(jīng)理增配了高等級(jí)的城投債，甚至將其作為底倉(cāng)。

中信建投景和中短債則在三季度“增配了城投債，并減少了對(duì)產(chǎn)業(yè)債的配置”；永贏穩(wěn)益?zhèn)菍⒅懈咴u(píng)級(jí)中等久期的城投債作為底倉(cāng)債券予以配置，“力圖在久期策略、杠桿策略和信用票息策略上表現(xiàn)的更為均衡”；中加豐澤純債在三季度末持倉(cāng)以中高等級(jí)城投債和產(chǎn)業(yè)龍頭為主。同時(shí)，以這些信用債作為底倉(cāng)，積極捕捉利率債波段交易機(jī)會(huì)，賺取價(jià)差收益；博時(shí)富樂(lè)純債在三季度靈活運(yùn)用久期策略，有效增厚組合業(yè)績(jī)。信用方面，板塊上仍以城投債為主，規(guī)避地產(chǎn)板塊。

從2022年城投債整體市場(chǎng)表現(xiàn)來(lái)看，上述基金經(jīng)理選擇并不讓人意外，優(yōu)質(zhì)高等級(jí)城投債的確獲得更多資金青睞。

東方金誠(chéng)固收研究團(tuán)隊(duì)總結(jié)道，從主體信用級(jí)別分布看，2022年內(nèi)城投債新發(fā)行向高評(píng)級(jí)靠攏，盡管各主要級(jí)別城投主體凈融資均現(xiàn)大幅下滑，但以AA級(jí)為代表的弱資質(zhì)主體下滑幅度尤其顯著。

具體來(lái)看，2022年1~11月，AAA級(jí)城投主體發(fā)行量同比減少734.51億元，但由于2022年城投債發(fā)行總體縮量較多，AAA級(jí)發(fā)行占比實(shí)際上同比提升0.53個(gè)百分點(diǎn)，凈融資占比由去年同期的25.26%大幅提高至30.54%；

AA+級(jí)城投主體發(fā)行量占比同比小幅下滑0.49個(gè)百分點(diǎn)，不過(guò)由于償還量占比降幅更大， 2022年1~11月AA+主體的凈融資額占比仍提升1.38個(gè)百分點(diǎn)；同期，2022年AA級(jí)城投主體新發(fā)行相比2021年同比減少853.42億元，而償還量大幅增加2334.75億元，因此凈融資水平下滑幅度最為顯著，凈融資額占比降至 19.12%，2021年同期為26.5%；此外，AA-級(jí)平臺(tái)持續(xù)呈現(xiàn)凈償還狀態(tài)，年度新發(fā)行體量?jī)H有百億規(guī)模，2022年凈融資額占比由2021年的-0.68%進(jìn)一步下滑至-1.01%。

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