報告期內(nèi)，孚諾醫(yī)藥營收復(fù)合增長率低于創(chuàng)業(yè)板新規(guī)合格線，且其主營業(yè)務(wù)收入來源于單一產(chǎn)品

(資料圖片僅供參考)

《投資時報》研究員 李璐

擬上市公司群體接續(xù)迎來重磅信息。

2023年2月1日，證監(jiān)會就全面實行股票發(fā)行注冊制主要制度規(guī)則，向社會公開征求意見。全面注冊制實施后，新股發(fā)行定價將更加市場化，各個板塊新股估值分化可能會更加明顯，一二級市場價差將會逐漸縮小。

而兩個月前的2022年12月30日，深交所出臺了《創(chuàng)業(yè)板企業(yè)發(fā)行上市申報及推薦暫行規(guī)定（2022年修訂）》（下稱暫行規(guī)定），將創(chuàng)業(yè)板定位的有關(guān)要求明確為具體、直觀的判斷標(biāo)準(zhǔn)，以進一步提升審核工作透明度，增強市場對創(chuàng)業(yè)板定位把握的可預(yù)期性。

根據(jù)暫行規(guī)定，深交所支持和鼓勵在創(chuàng)業(yè)板發(fā)行上市的“成長型創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)企業(yè)”最近三年營業(yè)收入復(fù)合增長率應(yīng)不低于20%。

暫行規(guī)定的出臺，使得尚在創(chuàng)業(yè)板排隊的企業(yè)將被重新審視，尤其是對那些在原有創(chuàng)業(yè)板審核隱形門檻條件下擦邊進入的企業(yè)，IPO前程不確定性增大。

浙江孚諾醫(yī)藥股份有限公司（下稱孚諾醫(yī)藥）就是創(chuàng)業(yè)板跨年排隊企業(yè)之一，公司專注于皮膚外用化學(xué)藥的研發(fā)、生產(chǎn)及銷售，主要產(chǎn)品復(fù)方多粘菌素B軟膏用于預(yù)防和治療常見的皮膚創(chuàng)面的細菌感染，是國內(nèi)獨家首仿產(chǎn)品。按市場銷售額計算，該產(chǎn)品2017年至2021年在國內(nèi)皮膚外用抗生素和化療藥領(lǐng)域排名第二，具有較強競爭力。

孚諾醫(yī)藥上市申請于2022年9月被受理，2023年1月20日公司完成第一輪問詢回復(fù)。根據(jù)招股書，本次IPO公司擬募集資金4.57億元，其中2.3億元用于年產(chǎn)5000萬支外用制劑建設(shè)項目（一期）、1.31億元用于年產(chǎn)200噸原料藥建設(shè)項目（一期）、0.96億元用于研發(fā)中心升級項目。

按招股書披露數(shù)據(jù)計算，孚諾醫(yī)藥2019年至2021年營收復(fù)合增長率不足10%，遠低于暫行規(guī)定要求的20%，并且公司單一產(chǎn)品類別貢獻了全部收入，風(fēng)險抵抗力較弱。此外，公司用于推廣的費用高于同業(yè)平均水平，而研發(fā)費用率卻相對較低。

針對暫行規(guī)定對公司上市進程的影響以及公司存在的經(jīng)營風(fēng)險，《投資時報》研究員電郵溝通提綱至孚諾醫(yī)藥相關(guān)部門進行詢問，截至發(fā)稿尚未收到回復(fù)。

盈利能力是否達標(biāo)

不難看出，暫行規(guī)定的實施意味著創(chuàng)業(yè)板對IPO企業(yè)要求進一步提高，監(jiān)管力圖從源頭篩選出優(yōu)秀企業(yè)上市。

從孚諾醫(yī)藥招股書披露數(shù)據(jù)來看，2019年至2021年（下稱報告期），公司營業(yè)收入分別為2.53億元、2.57億元、2.92億元，2020年和2021年分別較上年同期增長1.58%和13.62%，未達到暫行規(guī)定給出的新門檻；歸母凈利潤分別為5518.02萬元、6695.52萬元和7986.02萬元，2020年和2021年同比增長21.34%、19.27%，增速有所放緩。

《投資時報》研究員看到，暫行規(guī)定20%底線要求與創(chuàng)業(yè)板新申報企業(yè)業(yè)績均值有關(guān)。據(jù)監(jiān)管披露，865家新申報企業(yè)最近三年營業(yè)收入、凈利潤復(fù)合增長率均值分別為20.66%、20.8%。相較而言，孚諾醫(yī)藥盈利能力似乎不是很理想。

此外，公司綜合毛利率表現(xiàn)也釋放出一定風(fēng)險信號。報告期各期及2022年上半年，孚諾醫(yī)藥毛利率分別為91.91%、91.05%、90.93%和89.67%，盡管持續(xù)保持在較高水平，但已顯下滑趨勢。

究其原因，孚諾醫(yī)藥毛利率受制于公司產(chǎn)品結(jié)構(gòu)及背后的成本增長。招股書顯示，公司核心產(chǎn)品為復(fù)方多粘菌素B軟膏，不同規(guī)格的復(fù)方多粘菌素B軟膏貢獻了全部的主營業(yè)務(wù)收入。其中，報告期各期10g規(guī)格的復(fù)方多粘菌素B軟膏分別貢獻主營業(yè)務(wù)收入的90.92%、86.55%和84.07%，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)過于單一。

因此，影響公司毛利率水平的主要便是復(fù)方多粘菌素B軟膏的毛利率水平。報告期各期及2022年上半年，10g規(guī)格的復(fù)方多粘菌素B軟膏單位成本分別為2.34元/支、2.46元/支、2.58元/支和2.74元/支，原材料成本上升是導(dǎo)致產(chǎn)品單位成本不斷增長的主要原因之一。未來若原材料的供給受限或價格持續(xù)上漲，將會導(dǎo)致公司毛利率進一步下降。

另一個值得注意的是復(fù)方多粘菌素B軟膏一致性評價問題。由于復(fù)方多粘菌素B軟膏的同類產(chǎn)品在國外運用時間較長，安全性比較可靠，通過美國非處方藥專論（monograph）制度途徑上市，原研藥物無法追溯，目前尚無確定可開展仿制藥一致性評價的參比制劑，故而暫時無法推進仿制藥一致性評價工作。但若未來參比制劑確定，孚諾醫(yī)藥的復(fù)方多粘菌素B軟膏必然要進行一致性評價，從而存在無法通過一致性評價的風(fēng)險。

孚諾醫(yī)藥主營業(yè)務(wù)收入構(gòu)成

數(shù)據(jù)來源：公司招股說明書

市占率主要靠推廣？

從招股書可以看到，報告期內(nèi)孚諾醫(yī)藥的復(fù)方多粘菌素B軟膏在銷量和市場占有率上波動不大，一直處于頭部位置，但這背后是其居高不下的銷售費用率。

報告期內(nèi)及2022年上半年，公司銷售費用率均超過50%，而同期同業(yè)可比公司對應(yīng)的銷售費用率平均水平分別為48.14%、48.3%、46.8%和46.01%，始終低于孚諾醫(yī)藥。

在銷售費用中，推廣服務(wù)費是主要構(gòu)成。上述報告期，孚諾醫(yī)藥推廣服務(wù)費分別為1.37億元、1.29億元、1.45億元和0.62億元，占銷售費用的比例在九成以上，占營業(yè)收入比例也在50%左右，整體占比較高。

具體而言，孚諾醫(yī)藥的推廣服務(wù)費主要由學(xué)術(shù)推廣費、市場調(diào)研費以及管理服務(wù)費構(gòu)成，其中占比最高的是學(xué)術(shù)推廣費，學(xué)術(shù)推廣費主要包括推廣服務(wù)商與醫(yī)生進行日常學(xué)術(shù)交流、舉辦學(xué)術(shù)推廣會等發(fā)生的費用。

值得關(guān)注的是，在公司前五大推廣服務(wù)商中，有不少曾經(jīng)的股東。前述推廣服務(wù)商的實際控制人中，鄭禮碧、許青云及曾曉紅曾通過投資日升昌而間接持有公司股權(quán)；何保全、邱銳、馬勁楓及鄭禮碧曾通過代持方式投資日升昌投資而間接持有公司股權(quán)。不過，或出于合規(guī)性考慮，IPO前夕這些推廣服務(wù)商實際控制人間接持有公司股權(quán)的情況均已轉(zhuǎn)讓或解除。

即便如此，從轉(zhuǎn)讓價格來看，這些推廣服務(wù)商一入一出也收益不菲。以推廣服務(wù)商實控人之一的馬勁楓代持份額收益為例，2018年馬勁楓分別以30元/出資額、36元/出資額價格，共受讓97.2萬元。而至2021年4月代持解除時，馬勁楓出讓股權(quán)單價為46.8元/出資額，總價為140.4萬元。也就是說，兩年多時間內(nèi)獲益超40%。

與“重營銷”相對的是公司的“輕研發(fā)”態(tài)勢。招股書顯示，孚諾醫(yī)藥報告期內(nèi)研發(fā)費用分別為1027.27萬元、1282.27萬元和1504.82萬元，不足銷售費用的十分之一。在市場競爭不斷加劇背景下，依托單一產(chǎn)品經(jīng)營的孚諾醫(yī)藥似乎需要把更多的精力放在藥品研發(fā)上以獲得更強的競爭硬實力。

此外，據(jù)招股書披露，報告期內(nèi)公司復(fù)方多粘菌素B軟膏的產(chǎn)能均為1000萬支，產(chǎn)能利用率分別為82.58%、78.84%和95.7%，產(chǎn)能利用尚不完全飽和，在此情況下，公司本次仍欲通過募資擴建提高產(chǎn)能，或存新增產(chǎn)能不能被及時消化的風(fēng)險。

關(guān)鍵詞： 多粘菌素 暫行規(guī)定