地主家也沒有余糧了啊。

(資料圖)

作者?|?扶蘇

編輯 |?小白

“有鋰走遍天下”，縱觀整個A股市場，新能源車、儲能等風口，背后的邏輯都離不開一個“鋰”。

市值風云App顯示，2022年前三季度，有“寧王”之稱的寧德時代（300750.SZ），又輕輕松松賺到了176個小目標。

試問誰不羨慕？

（來源：市值風云App）

不過，想要進入這個行業(yè)并分上一杯羹，并非易事。

鋰離子電池行業(yè)屬于典型的資本密集型制造業(yè)，進入壁壘高。

產(chǎn)品前期研發(fā)成本高，且生產(chǎn)經(jīng)營過程中需大量營運資金，以確保原材料采購和資金周轉(zhuǎn)；還需不斷地投入資本開支，以擴張產(chǎn)銷規(guī)模。

同時，鋰離子電池行業(yè)現(xiàn)階段的競爭格局算不上友好：市場競爭激烈且高度集中。

2021年，中國前五大動力電池制造商占國內(nèi)動力電池總裝機量的約80%，其中“寧王”作為最大動力電池制造商，占同期總裝機量的52%。

不過，偏有向虎山行的。

近日，瑞浦蘭鈞能源股份有限公司（下稱：瑞浦蘭鈞、公司）向香港聯(lián)交所遞交了招股書。

公司是一家鋰離子電池制造商，主業(yè)是研發(fā)、制造和銷售鋰離子動力電池（磷酸鐵鋰和三元鋰）和儲能電池（磷酸鐵鋰）。

據(jù)披露，公司于2017年10月成立，并于2019年4月開始批量交付鋰離子電池。

量產(chǎn)時間尚不足4年，妥妥的行業(yè)新玩家。

家世顯赫，母公司是全球最大鎳和不銹鋼生產(chǎn)商

截至IPO前，公司的控股股東為持股62.6%的永青科技，后者由青山集團控股，實際控制人為項光達。

青山集團的來頭不小。

老鐵們或許還記得，2022年初的倫敦金屬交易所（LME）上演的史詩級“倫鎳逼空大戰(zhàn)”，主角正是青山集團。

據(jù)披露，青山集團目前是全球最大的鎳和不銹鋼生產(chǎn)商，早在2009年就投資了印度尼西亞境內(nèi)的紅土鎳礦，同時是《財富》世界500強企業(yè)。

可謂是真正的“家里有礦”。

近年來，青山集團對新能源表露出了興趣，通過直接控制或股權(quán)投資，涉足了鋰離子電池產(chǎn)業(yè)鏈的多個環(huán)節(jié)，包括上游鎳、鋰及鈷的開采和精煉，中游正極材料、負極材料、隔膜和電解液的生產(chǎn)等。

公司作為青山集團旗下唯一生產(chǎn)鋰離子電池的企業(yè)，在實力強大的母家扶持之下，成長性相當亮眼：

2019-2021年，公司營收從2.3億元增至21.1億元，期間CAGR為201%；

2022年上半年，公司營收40.2億元，同比暴增503%。

青山集團在公司成長初期起到了很大的助力。2019年，青山集團為公司的最大客戶，占同期營收的46%。

近年來，公司的客戶集中度明顯下降，前五大客戶合計銷售占比從2019年的86%降至2021年的51%，同期最大客戶銷售占比也降至25%。

同時，自2020年起，青山集團不再出現(xiàn)在公司的前五大客戶名單中。

這表明公司拓客、獲客成功。

公司的動力電池主要銷售給汽車企業(yè)和整車廠，客戶包括上汽通用五菱、上汽乘用車、東風乘用車（風神）、東風日產(chǎn)（啟辰）和一汽奔騰。

據(jù)披露，一些“造車新勢力”包括零跑汽車（09863.HK）、合眾汽車、合創(chuàng)汽車，以及新能源車零部件制造商威睿電動，也在公司的客戶名單中。

儲能電池的客戶則主要是家用儲能集成商、光伏逆變器制造商、系統(tǒng)集成商和EPC，其中包括陽光電源（300274.SZ）、古瑞瓦特、固德威（688390.SH）等。

公司的營收結(jié)構(gòu)較為均衡。

2021年，動力電池和儲能電池分別占營收的46.5%和40.7%。2022年上半年，儲能電池營收占比反超動力電池，分別為46.8%和41.4%。

從行業(yè)角度來看，公司在儲能電池領(lǐng)域的優(yōu)勢更為明顯。

國內(nèi)儲能市場仍處于發(fā)展的初期階段。2021年，國內(nèi)動力電池的裝機量為154.5GWh，而儲能電池的裝機量僅為4.3GWh。

在國內(nèi)動力電池廠商中，公司2022年前三季度以3.6GWh的裝機量排名第十，裝機量規(guī)模與第一名的寧德時代（裝機量：92.0GWh）以及第二名的比亞迪（裝機量：43.1GWh）無法同日而語。

（來源：公司聯(lián)交所招股書）

而在國內(nèi)儲能電池廠商排名中，2022年前三季度，公司以5.9GWh的裝機量排名第三，緊追比亞迪6.9GWh的裝機量。

另外，鋰電行業(yè)龍頭寧德時代，在儲能領(lǐng)域仍然是一騎絕塵，同期以21.8Gwh的裝機量遙遙領(lǐng)先。

（來源：公司聯(lián)交所招股書）

新入局者的代價：量產(chǎn)至今未盈利，毛利率長期為負

盡管成長性亮眼，在儲能電池細分市場也取得了靠前的排名，但令人驚訝的是：

自2019年量產(chǎn)至今，公司未曾實現(xiàn)盈利。

2021年，公司凈虧損8億元，對應(yīng)的凈利潤率為-38.1%。

2022年上半年，隨著營收規(guī)模繼續(xù)躍升，公司凈利潤率有所改善，為-17.6%，但凈虧損仍高達7.1億元。

導(dǎo)致公司無法盈利的主要原因，是其產(chǎn)品的低毛利。

除2020年外，公司多數(shù)期間的毛利率水平為負。2021年和2022年上半年，毛利率分別為-15.4%和-3.5%。

相比之下，市值風云App顯示，2021年，寧德時代的毛利率為26.3%，行業(yè)毛利率中位數(shù)更高，為29.2%。

（來源：市值風云App）

電芯是鋰離子電池的基本單元裝置，其最大的成本組成部分是原材料，主要為正極材料（包括磷酸鐵鋰、鎳鈷錳酸鋰及鋁箔）和負極材料（包括石墨及銅箔）。

（來源：公司聯(lián)交所招股書）

近年來，由于新能源車行業(yè)高速發(fā)展，市場需求大幅增加，而原材料擴產(chǎn)周期相對較長，供應(yīng)短缺導(dǎo)致原材料價格持續(xù)上漲。

據(jù)披露，磷酸鐵鋰主要原材料碳酸鋰的價格自2020年以來一路高企，在2022年上半年已漲至每噸46.1萬元。

（來源：公司聯(lián)交所招股書）

這給公司帶來了日益沉重的成本壓力。2019-2021年，公司原材料成本占同期生產(chǎn)成本的比重從55%上升至68%，而占同期營收的比重從58%上升至79%。

更為糟糕的是，即便原材料價格大幅上漲，公司也無法按成本增幅同步調(diào)整產(chǎn)品售價，以向下游客戶轉(zhuǎn)嫁成本。

原因是公司作為新行業(yè)進入者，議價能力弱。據(jù)披露，2021年11月之前，公司與客戶簽訂的訂單均無價格調(diào)整機制。

未來加強議價權(quán)的關(guān)鍵，是產(chǎn)品的核心競爭力，公司這方面的實力如何呢？

目前，公司呈現(xiàn)出研發(fā)驅(qū)動的特征。2021年，其研發(fā)費用率、管理費用率和銷售費用率分別為11.7%、7.6%和3.4%。

這一研發(fā)費用率水平，要高于寧德時代，后者在2021年為7.1%。

不過，如果從研發(fā)費用的絕對金額來看，公司則無法與寧德時代比肩。

2021年，寧德時代研發(fā)費用為35.7億元，而公司過去三年（2019-2021年）的累計研發(fā)費用3.7億元，不足前者一年的零頭。

（來源：市值風云App）

另外，據(jù)公司披露的研發(fā)計劃，其未來5年的研發(fā)重點仍以液態(tài)鋰離子電池和半固態(tài)電池為主。

至于近期市場重點關(guān)注的全固態(tài)電池，公司則計劃要到2027年才會開始涉足。

（來源：公司聯(lián)交所招股書）

跟著龍頭瘋狂擴產(chǎn)，資金缺口還差200個小目標

擴產(chǎn)和搶產(chǎn)能，幾乎是2021年以來新能源車行業(yè)的主旋律之一，從整車廠到電池廠、乃至正極、負極、電解液和隔膜，沒有一個環(huán)節(jié)被落下。

關(guān)于新能源車產(chǎn)業(yè)鏈的這場“狂歡”，感興趣的小伙伴可以在市值風云App搜索風云君之前的報告

《動力電池材料行業(yè)“大點兵”！一文看清誰能一遇風云便化龍，誰將一輩子提桶進廠打螺絲｜風云主題》

。

（來源：注冊制時代炒股、看研報神器——市值風云App）

鋰電行業(yè)的擴產(chǎn)步伐相當瘋狂。寧德時代的電池年產(chǎn)能從2020年的69.1GWh提升至2021年的170.4Gwh，年內(nèi)翻了一番。

公司同樣打算跟隨龍頭的擴產(chǎn)步伐。

截至2022年三季度末，公司的年產(chǎn)能為32.7GWh。

公司的目標是在2023年內(nèi)將產(chǎn)能較目前翻倍，截至年末年產(chǎn)能超過70GWh，并于2025年末前年產(chǎn)能超過150GWh。

（來源：公司聯(lián)交所招股書）

值得擔憂的是，按公司2022前三季度披露的裝機量9.5GWh計，其同期產(chǎn)能利用率僅為39%（9.5/32.7/3*4）。

相比之下，寧德時代2022年上半年的產(chǎn)能利用率高達81.3%。

（來源：寧德時代2022年半年報）

公司目前在浙江省溫州市和嘉善市擁有兩個生產(chǎn)基地，其計劃擴建現(xiàn)有生產(chǎn)基地，并在廣東佛山市和廣西柳州市新建兩個生產(chǎn)基地。

據(jù)披露，公司擴產(chǎn)計劃的總預(yù)算為：238億元！截至2022年前三季度，公司已經(jīng)為此累計支出29億元。

（來源：公司聯(lián)交所招股書）

超過200億元的資本開支缺口，顯然正是公司本次IPO的目的。

由于缺乏盈利能力，公司至今不具備通過經(jīng)營活動實現(xiàn)“造血”的能力，長期以來經(jīng)營活動現(xiàn)金流凈額為負。

2021年以來，由于“大興土木”擴建產(chǎn)能，公司資本開支加大。2021年和2022年上半年，公司自由現(xiàn)金流的缺口分別為43億元和36億元。

（制圖：市值風云APP）

為減緩資金壓力，2022年上半年，公司新增了一筆25億元的長期銀行借款。

（制圖：市值風云APP）

公司的控股股東永清科技和青山集團，過去也一直為公司提供關(guān)聯(lián)方貸款融資。

值得注意的是，截至2021年末，公司應(yīng)付關(guān)聯(lián)方貸款余額為25.8億元，而截至2022年三季度末已經(jīng)償還了絕大部分。

（來源：公司聯(lián)交所招股書）

結(jié)合時間點，公司顯然是拿著剛從銀行借來的錢，轉(zhuǎn)身就去償還了控股股東的關(guān)聯(lián)方貸款。

這或許也反映出，面對公司這個龐大的“燒錢無底洞”，連控股股東都不愿意兜底了。

公司嗷嗷待哺，股東耐心耗盡，此時把公司推出去上市，二級市場投（jiu）資（cai）者（men），不知道是否做好了心理準備？

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