2023年3月10日，嘉賓派第11季開學(xué)典禮“并肩再出發(fā)”在深圳舉辦。嘉賓派第2季學(xué)員、競(jìng)天公誠(chéng)律師事務(wù)所合伙人、中華全國(guó)律協(xié)金融委副主任周璇受邀參加開學(xué)典禮，并發(fā)表《解讀全面注冊(cè)制》的演講，分享了全面注冊(cè)制對(duì)資本市場(chǎng)及公司的影響。

周璇供職的北京市競(jìng)天公誠(chéng)律師事務(wù)所，成立于20世紀(jì)90年代，是中國(guó)首批獲準(zhǔn)設(shè)立的合伙制律師事務(wù)所之一，迄今已幫助超過(guò)500家企業(yè)完成上市。周璇從事金融資本法律事務(wù)24年，曾服務(wù)IDG、中金前海、平安集團(tuán)、招商證券等上百家知名企業(yè)，具有深厚的法學(xué)理論功底和豐富的金融證券法律事務(wù)經(jīng)驗(yàn)。

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以下為演講全文，Enjoy~

周璇

尊敬的各位領(lǐng)導(dǎo)，各位來(lái)賓，親愛的校友們：

大家好，我是嘉賓派第2季學(xué)員周璇，非常高興能夠以“學(xué)姐”的身份在今天的開學(xué)典禮上跟大家進(jìn)行交流。

相信大家都關(guān)注到近期資本市場(chǎng)政策一個(gè)非常大的變化，就是A股實(shí)施全面注冊(cè)制度。全面注冊(cè)制改革之下，國(guó)內(nèi)A股將會(huì)迎來(lái)一個(gè)全新變化和格局。今天我們就站在企業(yè)家角度來(lái)深入淺出地解讀一下注冊(cè)制。

周璇在嘉賓派第11季開學(xué)典禮演講

1、什么是注冊(cè)制？

要去解讀注冊(cè)制，首先要去了解何謂注冊(cè)制。在注冊(cè)制之前，我們A股主板的股票發(fā)行管理制度是核準(zhǔn)制。注冊(cè)制此前在包括上海的科創(chuàng)板和深圳的創(chuàng)業(yè)板試行了一段時(shí)間，但是沒(méi)包括主板。這一次包括主板在內(nèi)的全面注冊(cè)制改革，統(tǒng)一發(fā)行方式，把主板、科創(chuàng)板、創(chuàng)業(yè)板的發(fā)行全部統(tǒng)一為注冊(cè)制方式。

證監(jiān)會(huì)在答記者問(wèn)時(shí)曾提到，“優(yōu)化完善審核注冊(cè)機(jī)制?！眱?yōu)化的意思是變好，而變好應(yīng)該意味著有一個(gè)特點(diǎn)，就是“高效”。

注冊(cè)制最了不起的地方，就在于科學(xué)，它把能不能上市這件事情，依然交給監(jiān)管機(jī)構(gòu)來(lái)決定，但上市之后發(fā)行多少錢，則由市場(chǎng)來(lái)判斷。如果你的公司足夠好，可能就是一股難求；如果不夠好，就會(huì)出現(xiàn)股票賣不出去的問(wèn)題，若股票賣不出去的話，公司上市這個(gè)行為也就失敗了。

同時(shí)，注冊(cè)制監(jiān)管方面最核心的關(guān)鍵點(diǎn)是——信息披露。當(dāng)一家申請(qǐng)發(fā)行上市的公司以往有瑕疵，只要依規(guī)整改并如實(shí)地披露，達(dá)到條件，仍有機(jī)會(huì)被注冊(cè)。即發(fā)行人的信息披露要真實(shí)、合法、有效、準(zhǔn)確、完整。

第二個(gè)核心在于強(qiáng)化監(jiān)管。假如發(fā)行人不夠誠(chéng)信，對(duì)一些違法違規(guī)的行為沒(méi)有如實(shí)披露，被發(fā)現(xiàn)后就可能影響上市，甚至被處罰，或要求退市。

所以，簡(jiǎn)單理解注冊(cè)制，就是把原來(lái)純粹由監(jiān)管機(jī)構(gòu)“從頭包到腳”的審核發(fā)行過(guò)程，交給充分的信息披露要求+尊重市場(chǎng)對(duì)股價(jià)的判斷，充分發(fā)揮中介機(jī)構(gòu)的專業(yè)信用。

周璇在嘉賓派第11季開學(xué)典禮演講

2、注冊(cè)制下，A股板塊的變化

接下來(lái)我們講解在注冊(cè)制之下，A股各大板塊都會(huì)發(fā)生怎樣的變化。

第一類是主板，針對(duì)大盤藍(lán)籌，要求上市企業(yè)規(guī)模足夠大及業(yè)績(jī)足夠穩(wěn)定，如果不夠大，就不適合主板。從財(cái)務(wù)要求看，主板支持財(cái)務(wù)規(guī)模較大，具有行業(yè)代表性的優(yōu)質(zhì)企業(yè)上市。當(dāng)中有一個(gè)關(guān)鍵詞是“業(yè)務(wù)模式成熟”，這意味著需要企業(yè)業(yè)務(wù)的穩(wěn)定性和成熟性，新的還沒(méi)看出績(jī)效的業(yè)務(wù)可能就不適合了，同時(shí)雖成熟但不夠大的企業(yè)也不適合。簡(jiǎn)而言之，主板適合成熟、穩(wěn)定、規(guī)模足夠大的企業(yè)上市。

第二類是科創(chuàng)板，我們簡(jiǎn)單地看三個(gè)字， “硬科技”， 是它最大的特點(diǎn)?？苿?chuàng)板對(duì)企業(yè)財(cái)務(wù)規(guī)模的要求并不是特別高，但是它強(qiáng)調(diào)了企業(yè)的業(yè)務(wù)必須具有“硬科技”的特點(diǎn)。簡(jiǎn)單概括為：適合科創(chuàng)板上市的企業(yè)，一定是面向世界科技前沿，面向經(jīng)濟(jì)主戰(zhàn)場(chǎng)，面向國(guó)家重大需求的企業(yè)。

第三類是創(chuàng)業(yè)板。創(chuàng)業(yè)板針對(duì)的范圍叫“三創(chuàng)四新”，簡(jiǎn)單來(lái)說(shuō)就是成長(zhǎng)型的創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)企業(yè)，規(guī)模稍微小一些，比如互聯(lián)網(wǎng)類的企業(yè)、模式創(chuàng)新類的企業(yè)，都可以申請(qǐng)。創(chuàng)業(yè)板其實(shí)是一個(gè)非常大的“筐”，只要涉及到創(chuàng)新、創(chuàng)意、創(chuàng)造的企業(yè)，哪怕規(guī)模不算很大的成長(zhǎng)型的新業(yè)態(tài)，都可以申請(qǐng)創(chuàng)業(yè)板上市。

最后是北交所，北交所提到了一點(diǎn)就是“推動(dòng)傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)的轉(zhuǎn)型升級(jí)”。簡(jiǎn)單來(lái)說(shuō)，財(cái)務(wù)規(guī)模不夠大的傳統(tǒng)企業(yè)，也是可以申請(qǐng)北交所的。

接下來(lái)我們來(lái)看看各板塊的財(cái)務(wù)指標(biāo)要求。

比如主板上市的財(cái)務(wù)指標(biāo)要求只有一套標(biāo)準(zhǔn)，即企業(yè)規(guī)模要足夠大，要有足夠的利潤(rùn)。具體標(biāo)準(zhǔn)包括：最近三年的凈利潤(rùn)均為正，三年累計(jì)凈利潤(rùn)達(dá)到人民幣1.5億元以上。

再看科創(chuàng)板財(cái)務(wù)指標(biāo)要求，因?yàn)閷?duì)“硬科技”有要求，因此對(duì)盈利的要求就降低了。而且科創(chuàng)板有幾套上市適用標(biāo)準(zhǔn)（吻合一套即可），第一套標(biāo)準(zhǔn)是關(guān)于“利潤(rùn)”指標(biāo)情況下，要求企業(yè)兩年凈利潤(rùn)都為正，且最近兩年累計(jì)凈利潤(rùn)不低于人民幣5000萬(wàn)元；第二套標(biāo)準(zhǔn)要求市值要超過(guò)10億元，且最近一年的凈利潤(rùn)要為正，最近一年的營(yíng)業(yè)收入要超過(guò)1億元。

科創(chuàng)板的其他幾套標(biāo)準(zhǔn)都是涉及“估值”的要求，估值達(dá)到40億，只要符合“硬科技”的要求，對(duì)收入、累計(jì)研發(fā)投入等等，都沒(méi)有要求了。當(dāng)然，前提還是“硬科技”，適用于先進(jìn)制造、互聯(lián)網(wǎng)、大數(shù)據(jù)、云計(jì)算、人工智能、生物醫(yī)藥等高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)和戰(zhàn)略新興產(chǎn)業(yè)的創(chuàng)新性企業(yè)，時(shí)間關(guān)系，我不一一贅述。

創(chuàng)業(yè)板上市的財(cái)務(wù)門檻也要求持續(xù)兩年盈利，且最近兩年凈利潤(rùn)累計(jì)要不低于人民幣5000萬(wàn)元。其他套財(cái)務(wù)標(biāo)準(zhǔn)不再詳述。

最后，北交所是要求企業(yè)市值超過(guò)2個(gè)億，最近兩年都盈利，凈利潤(rùn)均不能少于1500萬(wàn)元。或者只有一年盈利，但最近一年的凈利潤(rùn)要超過(guò)2500萬(wàn)元。

實(shí)際上，目前為止，不管哪個(gè)板塊，上市用的最多的就是第一套標(biāo)準(zhǔn)，也是最好用的，比較顯而易見、容易證明的。

3、注冊(cè)制下，資本市場(chǎng)的變化

毫無(wú)疑問(wèn)，注冊(cè)制將帶來(lái)巨大變化。

第一點(diǎn)變化就是“審核權(quán)力部分下放交易所”。原來(lái)在核準(zhǔn)制時(shí)，企業(yè)遞交上市申請(qǐng)文件是遞交給中國(guó)證監(jiān)會(huì)，而現(xiàn)在直接遞交給交易所審核。交易所通過(guò)后，是否準(zhǔn)允注冊(cè)的權(quán)力歸屬證監(jiān)會(huì)。

第二點(diǎn)變化是市場(chǎng)化的詢價(jià)定價(jià)方式，新股上市前5個(gè)交易日是不設(shè)漲跌幅限制，漲跌要看市場(chǎng)、看買家，我們境內(nèi)的投資人，散戶占比是非常高的，因此給企業(yè)IPO發(fā)行及之后的股價(jià)也帶來(lái)了挑戰(zhàn)，前5個(gè)交易日有可能會(huì)出現(xiàn)非常大的波動(dòng)。同時(shí)也取消了“23倍市盈率”的發(fā)行限制。

第三點(diǎn)變化就是上市效率提高，上市公司數(shù)量快速增加，股價(jià)會(huì)明顯分化，隨之而來(lái)的就是“殼”資源的價(jià)值有可能大幅降低。過(guò)去純粹的一個(gè)上市公司“殼”可以賣到天價(jià)，但是注冊(cè)制下，借殼不如自己去上市。此外，我們預(yù)判注冊(cè)制會(huì)對(duì)并購(gòu)的活躍度帶來(lái)巨大的提升，注冊(cè)制之下，并購(gòu)重組的審核也會(huì)更高效率，上市公司能通過(guò)并購(gòu)做強(qiáng)的同時(shí)，投資人也能更方便通過(guò)重組和兼并收購(gòu)的方式退出。

周璇在嘉賓派第11季開學(xué)典禮演講

4、注冊(cè)制對(duì)上市、擬上市公司的影響

注冊(cè)制對(duì)于上市公司會(huì)帶來(lái)怎樣的影響？

如前述，股價(jià)會(huì)有變化，有些上市公司會(huì)面臨市值的下降。因?yàn)殡S著注冊(cè)制推廣，上市公司的數(shù)量會(huì)上升，好的公司股價(jià)會(huì)上行，而不受市場(chǎng)歡迎的公司市值將來(lái)很可能會(huì)下跌。所以對(duì)上市公司來(lái)說(shuō)，應(yīng)該重視依法加強(qiáng)提升自身的市值管理能力。如何提升自己的市值管理？除了管理技能之外，首先還是價(jià)值提升，市場(chǎng)認(rèn)同度的提升，自身的核心競(jìng)爭(zhēng)力的提升，亦可通過(guò)并購(gòu)產(chǎn)業(yè)鏈做強(qiáng)自身的價(jià)值。

其次，上市公司面臨提高信息披露的工作質(zhì)量的需求，否則將面對(duì)更重處罰。

最后，須持續(xù)提升公司經(jīng)營(yíng)以及合規(guī)管理的能力。

注冊(cè)制對(duì)于擬上市公司會(huì)帶來(lái)怎樣的影響？

首先，企業(yè)需要去理順自身的商業(yè)模式和盈利模式。例如公司主業(yè)是什么？哪個(gè)板塊更適合自身的發(fā)展？通過(guò)優(yōu)秀的中介機(jī)構(gòu)的幫助選擇適合自己的板塊。最適合的，才是最好的。

其次，要加大企業(yè)的科技研發(fā)投入。因?yàn)樵趲状蟀鍓K當(dāng)中，最搶眼的要數(shù)科創(chuàng)板與創(chuàng)業(yè)板，而這兩個(gè)板塊對(duì)科技投入都是有要求的。

再次，要重視企業(yè)的法律合規(guī)和財(cái)務(wù)合規(guī)建設(shè)。企業(yè)不怕小，就怕不合規(guī)。合規(guī)度高，資本市場(chǎng)對(duì)它的估值也不會(huì)低，申請(qǐng)上市過(guò)程也會(huì)順利。注冊(cè)制下，審的也主要是合法合規(guī)性。因此，從現(xiàn)在開始，要高度關(guān)注法律合規(guī)和財(cái)務(wù)合規(guī)性。

最后一點(diǎn)，擬上市公司要相信專業(yè)的中介機(jī)構(gòu)的力量，包括律師事務(wù)所、會(huì)計(jì)事務(wù)所、投行等專業(yè)機(jī)構(gòu)，他們的專業(yè)服務(wù)的保駕護(hù)航是非常重要的。因此建議從現(xiàn)在開始，重視專業(yè)的中介機(jī)構(gòu)的力量，請(qǐng)一個(gè)好的律師。

我記得鬼谷子《謀篇》里有一句話是這樣的，“變生事，事生謀，謀生計(jì)……”簡(jiǎn)單來(lái)說(shuō)，資本市場(chǎng)政策變化，其實(shí)正好是謀發(fā)展的好時(shí)機(jī)。但所謂“謀”，是需要通過(guò)學(xué)習(xí)，通過(guò)專業(yè)的提升，通過(guò)對(duì)政策與規(guī)則的了解和掌握來(lái)生出智慧和能力的。今天的課程，就是最好的例證。

我今天的演講就到這里，謝謝大家！希望大家能通過(guò)在嘉賓派的學(xué)習(xí)，獲得自身和企業(yè)成長(zhǎng)的更大力量！

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整編 | 劉青

出品 | 嘉賓商學(xué)

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