劃重點

【資料圖】

一、有多少國家在減持國債？

上周四（3月16日），美國財政部公布了2023年1月各國持有美債余額的最新數(shù)據(jù)。引發(fā)社會各界的不同解讀。3月19日的《中國新聞網(wǎng)》在題為“除了中國，他們?yōu)楹我苍跍p持美國國債”一文中說，數(shù)據(jù)顯示，中國將美國國債減持至全球金融危機以來的最低水平。中國對美國國債的持有量從去年12月的8671億美元降至8594億美元，連續(xù)第6個月下降，創(chuàng)下2009年5月以來最低點。

該文章還有意引導說：雖然中國減持美國國債引人關(guān)注，但數(shù)據(jù)顯示拋售美債的并非單一國家。去年以來，法國、沙特、以色列等多國拋售大量美國國債。而上個月，比利時、盧森堡和愛爾蘭等國也減持美國國債。

看到這，肯定很多人會以為，減持美債是一種世界趨勢。如果多數(shù)國家減持美債，美債減持應該大于增持，美債應該賣不出去了，要破產(chǎn)了。事實上如何？

第一、美債在財政部公布的美債持有量排名前38個國家中，有17個減持，21個增持。減持美債的國家占44.7%，增持的國家占55.3%。

第二、截止2023年1月，美國之外的國家持有美債合計74025億美元，比上個月增持了838億美元，增加了1.15%。其中日本增持了281億美元，英國增持了138億美元，歐盟增持了103億美元，中國臺灣增持了91億美元，中國香港增持了58億美元，韓國增持了29億美元。

第三、在中國長期趨勢減持美債的同時，歐洲持有的美債一直在持續(xù)增加。與2011年9月對比，2023年1月，中國持有的美債累計減持了4108億美元，但歐盟累計增持了14826億美元，英國累計增持了5568億美元，日本累計增持了1204億美元，韓國累計增持了673億美元。目前歐洲持有的美債高達2.6萬億美元，是我們持有美債的3倍多。

二、中國減持美債是因為美國經(jīng)濟惡化，美債風險加劇嗎？

中國減持美債，一直是中文媒體的熱門話題，只要美國財政部公布出來的數(shù)據(jù)是中國減持，就有很多媒體出來分析我們減持美債的原因。99%的作者都會將我們減持美債的原因歸納到一點：因為美國經(jīng)濟趨于衰退，美國債務一直在積累嚴重的負面問題。 這些問題導致美債的無風險資產(chǎn)屬性向風險屬性轉(zhuǎn)變。 而且9成的作者還會拿日本、法國等當時也在減持的發(fā)達國家來舉例，證明這個原因是成立的。

更有腦回路離奇的作者，在分析2023年1月份我們減持美債的原因時，認為是因為我們央行看到硅谷銀行倒閉，說明美國將會發(fā)生金融危機，持有美債太危險。

但邏輯上講，把減持美債歸咎于這兩個原因，都是站不住腳的，后一個更是荒謬的。

其一、美債原本就是正常的自由交易，買賣都是正常的。除了中國屬于連續(xù)多個月減持美債之外，日本等大多數(shù)國家，有時賣出美債、有時買入美債。包括中國在內(nèi)，持續(xù)賣出美債超過12個月的國家，還真的難找。

那么最近幾年大家都把美國經(jīng)濟衰退、美債風險加劇作為減持美債的原因，邏輯上就存在嚴重的BUG。因為如果這個理由成立，你就無法解釋我們在2021年9-10月、2022年7月，為什么要增持美債？日本為什么在2022年10月減持美債，11月又增持美債，12月再減持美債，今年1月又增持美債？

其二、美國財政部披露的美債數(shù)據(jù)是2023年1月份的，那個時候硅谷銀行還在正常經(jīng)營，其倒閉事件發(fā)生在1個半月之后的3月中旬。況且，在金融市場完全市場化、銀行民營化的美國，經(jīng)常有銀行倒閉。硅谷銀行倒閉對市場造成的暫時波動，不到一周就煙消云散了。1月份我們減持美債時央行就預知硅谷銀行要倒閉？真的像神仙一樣有先見之明，為何沒有通知中資企業(yè)將存在硅谷銀行的存款轉(zhuǎn)移到安全的銀行？

三、中國減持美債的第一個原因是穩(wěn)定人民幣匯率

我們是一個對金融市場、國際收支、貨幣匯率的安全與穩(wěn)定有高度要求的國家，雖然我們加入WTO超過20年了，但我們在金融安全方面，絲毫沒有放松，在國際收支和匯率管控方面，依然保持初心。

雖然我們在長時間的趨勢中一直在減持美債，但是在匯率漲跌的周期中，我們會發(fā)現(xiàn)，當人民幣匯率上升時，我們會增加購買美債，或者降低減持美債的速度；反之，當人民幣匯率下跌時，我們會賣出美債，或者增加減持美債的力度。

所以大家看2020年到2022年2月份我們?nèi)嗣駧艆R率持續(xù)上漲的這個階段，我們持有的美債有的月份增加有的月份減少，持有總額一直在10000-11000億美元之間上下波動。2022年3月份人民幣快速貶值后，央行持續(xù)減持美債，減持幅度從2022年2月份的51億美元增加到3月份的155億美元、4月份的372億美元。5月份匯率下行趨緩之后，減持幅度快速減少到6月份的129億美元，7月份增持3億美元，8月份減持62億美元。9月份匯率破7之后，又加大減持力度到368億美元，10月份減持238億美元。11-12月匯率回落到7以下，我們減持美債的幅度又縮小到77億美元和31億美元。

我之前在多篇匯率變化文章中都提到，當匯率下跌幅度過快、過大時，央行就會賣出美債，再賣出美元買入人民幣來改變?nèi)嗣駧排c美元的供求關(guān)系，從而影響價格--匯率。

四、中國減持美債的第二個原因是，對外經(jīng)濟聯(lián)系的結(jié)構(gòu)改變，驅(qū)使央行改變外匯資產(chǎn)結(jié)構(gòu)

我看了很多分析我們減持美債的文章，沒有一個人意識到央行持有的外匯資產(chǎn)，必須和我們的對外經(jīng)濟結(jié)構(gòu)大體匹配的問題。大家需要思考，央行持有外匯資產(chǎn)的目的是什么？一是匹配外債，相當于外債擔保，也是償還外債的來源；二是保證進口商品與服務的外匯支付，沒有對應的外匯儲備，也就失去了進口的支付能力；三是確保外來投資的轉(zhuǎn)移和收益支付。因此，央行掌握的外匯資產(chǎn)結(jié)構(gòu)，就必須和外債、外來投資和商品與服務進口的結(jié)構(gòu)相匹配。

在我們的外債中，因為本幣外債占比持續(xù)提高，美元外債占比持續(xù)減少。根據(jù)外匯局的數(shù)據(jù)，2021年本幣外債在全口徑外債余額中的占比由2016年末的34%提升至45%，美元外債在外幣債務中占比84%。美元外債在整個外債中的占比從2016年的56.1%降低到了46.2%，美元外債占比5年降低了9.9個百分點。

2016年，我們從美國進口商品8887億元，在我們的進口總額中占比8.5%。2022年，我們進口美國商品11833億元，在我國商品進口總額中的占比，下降到6.5%，從美國進口占比6年下降了2個百分點。從上圖我們可以看到，歐美之間的貿(mào)易往來正在蠶食中美之間的貿(mào)易往來。

我們無法確切地獲取每年的外來投資FDI中分國別的數(shù)據(jù)，因為商務部并未公布該數(shù)據(jù)。但我們可以留意到，最近幾年商務部在介紹外來投資數(shù)據(jù)的時候，一般都會介紹來自歐洲的投資增長了多少，基本上不會介紹來自美國的投資增長或減少的情況。從邏輯上判斷，來自美國的投資占比，肯定是下降的。從去年歐、美、中之間的投資中，我們也可以看到，美國對中國的投資減少，對歐洲的投資增加的趨勢。

五、中國減持外債的第三個原因，確保臺海危機時的外匯資產(chǎn)安全

我們減持美債，當然也有基于外匯資產(chǎn)安全性的考慮。但我確信，央行考慮的外匯資產(chǎn)安全，絕非基于對美債本身的安全，而是基于國家重大決策可能導致的地緣沖突進而引發(fā)的資產(chǎn)安全。特別是俄烏戰(zhàn)爭發(fā)生之后，美國、歐洲立即凍結(jié)了俄羅斯3000億美元的外匯儲備，以及數(shù)千億美元的俄羅斯政府、國企在海外的資產(chǎn)。

看到俄羅斯的外匯資產(chǎn)被凍結(jié)，而臺海并未完全排除動武的可能，因此概率上美國存在介入臺海沖突的可能性。在中美關(guān)系緊張的情況下，美元可能會被武器化，美國可能使用對付俄羅斯的類似手段，凍結(jié)我們的美債和其他美元資產(chǎn)，導致我們持有的美債存在較大的政治風險。

有鑒于此，過度持有美國債券可能會帶來金融安全風險。手頭上持有太多的美債，萬一被美國凍結(jié)，將造成較大的經(jīng)濟損失。外匯儲備中持有較多的美元儲備，也存在類似的不安全隱患。實際上，可能存在的武統(tǒng)，進而導致的外匯資產(chǎn)安全隱患，才是我們減持美債、減少美元在外匯儲備中的占比的主要原因。其他的，什么擔心美債本身的安全，都是瞎扯、亂扯。因為在國際社會，投資界公認美債比世界上其他國家的國債，信譽都要好，安全性都要高！

日本央行在解釋其增持美債的原因時，是這樣向日本國民解釋的：增持美債是為了保持日元相對于美元的低位以改善其出口，實現(xiàn)外匯儲備多元化和對沖通脹，與此同時，受益于比日本國內(nèi)債券更高的回報。

其實，不僅是日本，歐洲增持美債，也是基于這三個原因。我相信，也請不同意這個觀點的人相信，歐洲、日本銀行的金融專家們，比我們對美債的了解和專業(yè)知識，肯定要豐富得多！

【作者：徐三郎】

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