“接下來您主要看好哪個(gè)板塊？”

“新能源?！?/strong>

這是去年幾乎每一檔證券分析節(jié)目當(dāng)中，分析師都要回答的問題，以及他們的“標(biāo)準(zhǔn)答案”。

(資料圖片)

最近，有的專家說中國人今天不買新能源，相當(dāng)于20年前不買房。

但就在剛剛過去的四季度，新能源領(lǐng)域的杰出代表——光伏板塊迎來了一波“深度”調(diào)整。

市值前十的光伏企業(yè)，除了新上市企業(yè)，相比一年前全部縮水。

2022年光伏上市公司市值前十

來源：北極星太陽能光伏網(wǎng)

繼茅臺(tái)之后，把“新能源”當(dāng)信仰的投資者也迎來了一波“人間清醒”。

在股價(jià)調(diào)整之后，光伏企業(yè)又迎來了新一輪的產(chǎn)業(yè)調(diào)整期。

這其中最具代表性的事件就是，居高不下的硅料價(jià)格出現(xiàn)了斷崖式的“閃崩”。

光伏板（組件）的核心原材料是硅，硅料價(jià)格高低對(duì)光伏板的價(jià)格有著顯著的影響。

2022年12月底，TCL中環(huán)發(fā)布了一期視頻，名為“一分鐘揭秘光伏降價(jià)邏輯”。

視頻當(dāng)中有一個(gè)畫面。

一些光伏媒體開始拿著尺子量，這個(gè)硅價(jià)是跌到了多少，結(jié)果發(fā)現(xiàn)已經(jīng)來到了200元/千克附近。

從200元左右漲到300元以上，用了一年半。

從300元跌到200元附近，用了一個(gè)月。

根據(jù)有色金屬工業(yè)協(xié)會(huì)硅業(yè)分會(huì)1月4日的消息，國內(nèi)多晶硅（單晶致密料）價(jià)格從306元/千克降至176.2元/千克，跌幅已高達(dá)42.4%。

隨著硅料價(jià)格急跌，光伏上下游各個(gè)環(huán)節(jié)的產(chǎn)品價(jià)格都出現(xiàn)了明顯的下降。

比如國內(nèi)兩大硅片巨頭，隆基和中環(huán)的硅片價(jià)格12月底的跌幅在23%~27%之間。

12月底，主流電池片的降幅最高超過19%。

一些主流的組件價(jià)格已經(jīng)從2~2.1元/瓦的高位降到1.8~1.9元/瓦。

這是不是意味著，很多企業(yè)的利潤水平將會(huì)出現(xiàn)顯著下滑？

到底是怎么回事？對(duì)于很多光伏板塊的投資者來說，這是不是一個(gè)壞消息？

我們需要理解光伏產(chǎn)業(yè)背后的邏輯，以及最為關(guān)鍵的——硅周期。

一般來說，光伏行業(yè)上下游分這么幾個(gè)環(huán)節(jié)：多晶硅（硅料）、硅片、電池片、組件、電站。

硅料是一爐一爐提煉出來的；

（單晶）硅片是用多晶硅先拉制成硅棒，然后再用細(xì)線切割出來的灰色薄片；

電池片是硅片經(jīng)過十幾道工序以后制成的，一般是藍(lán)色的；

組件是把一堆電池片封裝起來，蓋上玻璃、加裝邊框，可以賣給消費(fèi)者或者大電站的光伏產(chǎn)品。

這其中最特殊的是多晶硅環(huán)節(jié)。

硅片、電池片、組件的生產(chǎn)都可以全部在室內(nèi)完成，生產(chǎn)它們的設(shè)備只有一人到兩人多高。

但是多晶硅生產(chǎn)設(shè)備有一部分要放到室外。

一座座精餾塔動(dòng)輒幾十米高。

整座多晶硅工廠就像一座大型的化工廠。

多晶硅生產(chǎn)的工藝環(huán)節(jié)繁多，工廠占地面積大，生產(chǎn)操作中存在一定的安全風(fēng)險(xiǎn)，副產(chǎn)物如果回收不充分、處置不妥當(dāng)容易對(duì)環(huán)境造成污染（但不代表現(xiàn)在中國多晶硅工廠就是高污染的，這件事我們以后再聊）。

所以建造一座多晶硅工廠是一件挺麻煩的事情，要考慮到方方面面。

目前一座萬噸級(jí)產(chǎn)能的多晶硅工廠，前期投資動(dòng)輒就是幾十億人民幣，不是什么企業(yè)都有實(shí)力進(jìn)來的。

而且麻煩的事，就要費(fèi)時(shí)間。

一座組件工廠，最快3~6個(gè)月就能建成投產(chǎn)。

一座多晶硅工廠最快需要多久建成呢？18個(gè)月，一般需要18~24個(gè)月，這是在中國。如果放到歐洲，可能長達(dá)40個(gè)月。

這會(huì)產(chǎn)生怎樣一種現(xiàn)象呢？就是上下游的供需錯(cuò)配。

比方說你是做組件的，我是做多晶硅的。

某一時(shí)刻，市場(chǎng)是平衡的，1份多晶硅，供給產(chǎn)出了最終1份的組件。

結(jié)果突然市場(chǎng)需求旺盛了起來，可能是因?yàn)閲鴥?nèi)要開發(fā)風(fēng)光大基地了，可能是國內(nèi)老百姓在自家屋頂裝光伏電站的熱情高漲了，可能是工廠老板覺得電費(fèi)太貴了用光伏能省電費(fèi)，可能是俄烏沖突導(dǎo)致歐洲能源危機(jī)讓歐洲人裝光伏的積極性大漲。

也有可能是，以上所有因素重重疊加——這就是2022年發(fā)生的事。

結(jié)果呢？大家都覺得做光伏能掙錢，而且下游各個(gè)環(huán)節(jié)的投資強(qiáng)度還不大，很多企業(yè)都（覺得自己）能做，所以下游硅片、電池片、組件環(huán)節(jié)大舉擴(kuò)產(chǎn)。

比如下游組件環(huán)節(jié)，過了6個(gè)月，產(chǎn)能翻了一番，變成2份，機(jī)器設(shè)備張著大嘴嗷嗷待哺。

但上游多晶硅環(huán)節(jié)的擴(kuò)產(chǎn)項(xiàng)目，要么還在規(guī)劃，要么還在做環(huán)境評(píng)價(jià)，要么準(zhǔn)備動(dòng)工，總之沒有新料供給下游。

下游理論上要再等1年以上，才能拿到擴(kuò)產(chǎn)項(xiàng)目的硅料。

那么接下來這難捱的一年里，總共2份的組件產(chǎn)能，一起搶1份的多晶硅料，結(jié)果就是——漲價(jià)，且買不到。

這就是“供需錯(cuò)配”。

看下面這張圖，最右邊的柱子是2023年硅片環(huán)節(jié)的總產(chǎn)能，而最上面一條橫線是2023年可能供給的硅料總量對(duì)應(yīng)的硅片產(chǎn)量，怎么喂得飽？

硅片環(huán)節(jié)名義產(chǎn)能及需求（GW）

來源：國金證券

而且頭部的多晶硅企業(yè)，跟頭部的下游企業(yè)之間，都會(huì)簽“長單”，也就是我的多晶硅保證每月供給你多少，咱們堅(jiān)持執(zhí)行多少年，價(jià)格跟著市場(chǎng)價(jià)格波動(dòng)波動(dòng)——也就是“鎖量不鎖價(jià)”。

這就導(dǎo)致市面上根本沒有多少“閑散”的多晶硅料在流通，因?yàn)?strong>巨頭們都已經(jīng)把料瓜分殆盡——他們的開工率一般比小公司更高，但也喂不飽。

很多行業(yè)都有這種“長單”機(jī)制，比如鋰電行業(yè)。對(duì)下游企業(yè)來說，最重要的不是搞批發(fā)容易議價(jià)，而是保供。

下游需求旺盛時(shí)，如果下游產(chǎn)能明顯大于上游產(chǎn)能，但凡市面上有一點(diǎn)多晶硅，企業(yè)們就會(huì)一哄而上，哪怕硅價(jià)上漲，也好過機(jī)器設(shè)備閑置、流失訂單帶來的損失。

所以從2020年，一直到2022年下半年，我們看到的就是硅料價(jià)格從疫情初期的三五萬一噸（有的硅料企業(yè)甚至是虧本賣出），漲到了30~31萬元/噸。

這個(gè)東西的成本就是每噸幾萬塊錢，所以賣到30萬元/噸以上是暴利的。

硅料四巨頭（協(xié)鑫、通威、大全、特變）一年的利潤總和，超過了硅片四巨頭+電池四巨頭+組件四巨頭的利潤總和。

但是2023年，這樣的事情大概率不會(huì)再有。

因?yàn)榉彩侨四茉斐鰜淼臇|西，最后都是過剩的。

這是隆基董事長鐘寶申的一句名言。

硅價(jià)瘋漲，吸引很多頭部硅料企業(yè)積極擴(kuò)產(chǎn)，一些跨界企業(yè)也紛紛入局多晶硅，都想來分一杯羹。

根據(jù)不完全統(tǒng)計(jì)，通威、新特、新疆晶諾等9家硅料企業(yè)共有100萬噸多晶硅項(xiàng)目在建，預(yù)計(jì)這些項(xiàng)目都將于2023年投產(chǎn)。

100萬噸什么概念？2021年，中國多晶硅產(chǎn)量是50.5萬噸多晶硅，僅9家企業(yè)的新項(xiàng)目（如果滿產(chǎn)）規(guī)模就是這個(gè)數(shù)字的兩倍。

這時(shí)候一個(gè)殘酷的事實(shí)就是，當(dāng)所有人都看到這是個(gè)機(jī)會(huì)，那么它就不再是個(gè)機(jī)會(huì)。

大家的擴(kuò)產(chǎn)項(xiàng)目實(shí)現(xiàn)投產(chǎn)運(yùn)行，都需要一年半到兩年的時(shí)間。

擴(kuò)產(chǎn)動(dòng)作早、動(dòng)作快的企業(yè)，有可能趕在硅料價(jià)格還堅(jiān)挺在高位時(shí)盡早出貨，盡快收回一部分投資。

但那些反應(yīng)遲緩、投產(chǎn)較晚的項(xiàng)目，就很可能面臨投產(chǎn)時(shí)硅料價(jià)格已經(jīng)雪崩的情況，按照市場(chǎng)低價(jià)一噸一噸去買，可能未來很多年都不一定能收回投資。

這就是“硅周期”非常殘酷的一面。

你必須同時(shí)保證大型多晶硅項(xiàng)目運(yùn)行安全、產(chǎn)品質(zhì)量可靠、環(huán)保水平達(dá)標(biāo)，同時(shí)還要能以閃電戰(zhàn)的速度把工廠建起來。

否則沒有競(jìng)爭(zhēng)力的企業(yè)遲早要面臨工廠關(guān)停，甚至流血出局。

2022年底至今的硅料價(jià)格閃崩，到底是個(gè)什么情況呢？

首先，由于俄烏沖突和能源危機(jī)，2022年海外光伏需求旺盛，但是到三、四季度，場(chǎng)面沒有上半年那么火熱了，已經(jīng)開始降溫。

其次，國內(nèi)西部地區(qū)的光伏電站開發(fā)，在春節(jié)前會(huì)進(jìn)入淡季，一方面工人回家過年，另一方面冬季凍土不便于電站施工。

第三，過去兩年內(nèi)擴(kuò)產(chǎn)的多晶硅項(xiàng)目陸陸續(xù)續(xù)在進(jìn)入投產(chǎn)階段，多晶硅供應(yīng)量持續(xù)上升。

看下面這張圖最右邊，最近四個(gè)月的多晶硅產(chǎn)量攀升速度是近兩年來最快的。

資料來源：硅業(yè)分會(huì)，SMM

短期內(nèi)，供給側(cè)的上升和需求側(cè)的下降，都會(huì)對(duì)硅料價(jià)格形成沖擊。

當(dāng)硅料價(jià)格打開了下降通道，一些大型光伏電站的采購人員就會(huì)判斷：要不要再晚一點(diǎn)出手，等組件價(jià)格再跌一跌？

這就像我們買房一樣：買漲不買跌——看看跌了是不是還能再跌？

因?yàn)橘I房、電站采購組件，都是一次性下注的固定資產(chǎn)投資行為。

一次大額投資的多少，會(huì)顯著影響未來幾十年持有這份固定資產(chǎn)的投資回報(bào)率，所以抄底的誘惑和追漲的誘惑一樣大。

如果更多電站投資方在此時(shí)選擇觀望而不是出手，那么短期內(nèi)硅料價(jià)格下降的動(dòng)力就會(huì)更足。

為什么我說硅料價(jià)格下跌，對(duì)產(chǎn)業(yè)界、對(duì)投資者而言是一個(gè)好事呢？

因?yàn)樵?022年，整個(gè)光伏行業(yè)因?yàn)楦邇r(jià)的硅料苦不堪言。

我們知道，如果一個(gè)終端產(chǎn)品（比如圓珠筆）賣給消費(fèi)者是2塊錢，那么它是在上下游所有環(huán)節(jié)共同創(chuàng)造了2塊錢的工業(yè)增加值。

每個(gè)生產(chǎn)環(huán)節(jié)有幾毛錢的成本，再附加幾分錢到幾毛錢的利潤，這樣一層層累加起來，變成2塊錢賣給你。

這里面有個(gè)各環(huán)節(jié)利潤分配的關(guān)系。

理論上，大家都在一口鍋里吃飯，你掙點(diǎn)，我掙點(diǎn)，生意才能一直做下去。

但是光伏行業(yè)過去一年的情況如何呢？

硅料一個(gè)環(huán)節(jié)在下半年攫取了全產(chǎn)業(yè)鏈80%左右的利潤。

剩下硅片、電池片、組件三個(gè)環(huán)節(jié)去分剩下的20%左右。有的環(huán)節(jié)在有的月份利潤都是負(fù)的。

資料來源：Solarzoom，中金公司研究部

很顯然，這不可能是一個(gè)能持續(xù)玩下去的游戲。

所以接下來，大家考慮的一個(gè)現(xiàn)實(shí)問題就是：硅料價(jià)格降下來了，硅料環(huán)節(jié)分走的利潤比例下降了，那哪個(gè)環(huán)節(jié)的利潤能顯著提升呢？

目前有一種看法認(rèn)為，是電池片環(huán)節(jié)。

中國光伏行業(yè)近兩年除了經(jīng)歷硅料價(jià)格的過山車，還在經(jīng)歷新一輪的技術(shù)升級(jí)。

這件事我們回頭單獨(dú)用一期來給大家講。

簡(jiǎn)單來說，我們知道光伏發(fā)電講究一個(gè)發(fā)電效率，也叫光電轉(zhuǎn)換效率。

100份的陽光照下來，能有多少份轉(zhuǎn)化成電能供我們使用。

過去幾年，中國人成功地把一種PERC電池做到了全世界產(chǎn)能規(guī)模最大。

但是PERC電池的問題是，它已經(jīng)非常接近它的轉(zhuǎn)換效率天花板。這是技術(shù)本身決定的。

所以各家企業(yè)現(xiàn)在都在想辦法升級(jí)換代，布局下一代電池技術(shù)。

這里面就發(fā)生了一場(chǎng)混戰(zhàn)，有TOPCon電池、HJT電池、HPBC電池技術(shù)等等。

這些電池技術(shù)一旦產(chǎn)業(yè)化之后，都有望實(shí)現(xiàn)比PERC電池更高的量產(chǎn)效率。

我們未來會(huì)單列一期來講講這件事，因?yàn)樗哺芏嗳说耐顿Y標(biāo)的（企業(yè)）息息相關(guān)。

總而言之，我們認(rèn)為硅料價(jià)格下跌是好事，基于這樣幾種原因：

首先，如果硅料價(jià)格一直漲，或者堅(jiān)挺在一個(gè)高位，這是好事嗎？顯然不是。

咱們國內(nèi)的電價(jià)大家也知道，一般就是幾毛錢，如果硅價(jià)高，組件貴，勢(shì)必削弱電站投資者的熱情，導(dǎo)致下游光伏電站投資、建設(shè)規(guī)模萎縮，而這會(huì)重創(chuàng)整個(gè)光伏制造業(yè)和發(fā)電行業(yè)發(fā)展。

其次，這就導(dǎo)致硅料價(jià)格不可能一直高下去，下游沒人投資電站，硅料怎么可能一直“供過于求”？上游價(jià)格跌下來是早晚的事，只是或早或晚、或快或慢的問題。

第三，硅料價(jià)格跌下來，更有利于產(chǎn)業(yè)內(nèi)不同環(huán)節(jié)之前重新分配利益。

第四，硅料價(jià)格跌下來，最終會(huì)淘汰掉那些投資、建設(shè)、生產(chǎn)、管理水平低下的多晶硅工廠，實(shí)現(xiàn)行業(yè)的優(yōu)勝劣汰。

第五，過去幾十年來，光伏發(fā)電的價(jià)格是所有發(fā)電形式當(dāng)中下降幅度最大的，有“十年變成十分之一”的說法。

十幾年前，中國的光伏電站上網(wǎng)電價(jià)達(dá)到4~5塊錢/度電。

2021年，中國光伏平均上網(wǎng)電價(jià)（電站賣給電網(wǎng)的1度電價(jià)格）是0.38元。

國內(nèi)上網(wǎng)電價(jià)最低的電站在四川，達(dá)到0.1476元/度電。

這個(gè)過程是怎么發(fā)生的？當(dāng)然，技術(shù)創(chuàng)新，產(chǎn)業(yè)鏈各環(huán)節(jié)的共同努力很重要。

但是利用好行業(yè)周期也很重要。

光伏組件價(jià)格、發(fā)電價(jià)格的下降不是每一年都均勻發(fā)生的，比如每年下降個(gè)10%，雷打不動(dòng)。

每一輪行業(yè)周期最終會(huì)推動(dòng)產(chǎn)品價(jià)格的大幅下降。

因?yàn)樵诜睒s上行階段，需求旺盛，硅料緊俏，產(chǎn)品價(jià)格不一定會(huì)下降很多，甚至?xí)霈F(xiàn)上漲（比如2022年）。

但是在行業(yè)周期的后半場(chǎng)，也就是“供過于求”的階段，都是行業(yè)產(chǎn)品價(jià)格出現(xiàn)顯著下降的階段。

以硅料為例，2008年最瘋狂的時(shí)候，硅料價(jià)格接近500美元/公斤，也就是近3000元人民幣/公斤的水平，相當(dāng)于2022年高位的10倍左右。

圖片來源：《當(dāng)代多晶硅產(chǎn)業(yè)發(fā)展概論》

但是短短一年之后，隨著行業(yè)階段性的供過于求，硅料價(jià)格下降到50美元/公斤的水平，中國人抓住機(jī)會(huì)，開始利用光伏產(chǎn)品價(jià)格下降，度電成本下降，大力開發(fā)國內(nèi)光伏電站市場(chǎng)，才拉開了中國光伏裝機(jī)量走向世界第一的大幕。

當(dāng)年，50美元一公斤算是很便宜的硅料，而在今天，中國光伏人為這個(gè)價(jià)格感到“苦不堪言”。

因?yàn)楫a(chǎn)業(yè)鏈各環(huán)節(jié)推動(dòng)產(chǎn)品降本是永恒不變的主題。

而要實(shí)現(xiàn)這一點(diǎn)，需要光伏產(chǎn)品在每一輪行業(yè)周期后半場(chǎng)的下降幅度明顯高于上半場(chǎng)的上漲幅度。

組件及硅料價(jià)格預(yù)測(cè)（元/W，元/kg）；

來源：硅業(yè)分會(huì)、PVInfoLink，國金證券研究所測(cè)算

這就是過去二十多年來中國光伏“降本”故事——降本的速度不是均勻的、線性的。

過去十幾年中，中國光伏經(jīng)歷了金融危機(jī)、歐美“雙反”、國內(nèi)“531”新政出臺(tái)等多輪沖擊，導(dǎo)致一定階段內(nèi)光伏產(chǎn)品需求大為萎縮，產(chǎn)品價(jià)格大幅下降。

那些年，光伏還沒有擺脫政府補(bǔ)貼，所以各國政府財(cái)政性扶持力度縮減會(huì)重創(chuàng)光伏制造業(yè)。但危機(jī)是一體兩面的，對(duì)于那些能挺過來的企業(yè)，危機(jī)就是轉(zhuǎn)機(jī)。

我們現(xiàn)在就有可能正在經(jīng)歷自中國2020年9月宣布“碳中和”目標(biāo)以來的第一個(gè)下半場(chǎng)。

但這次下半場(chǎng)不再是中國光伏被動(dòng)挨打的“血崩”式退潮，而是行業(yè)上下游之間主動(dòng)博弈的結(jié)果。

因?yàn)樵诖蠖鄶?shù)國家，包括中國，光伏已經(jīng)實(shí)現(xiàn)了平價(jià)上網(wǎng)，也就是跟火電同一上網(wǎng)電價(jià)，擺脫了補(bǔ)貼依賴。

接下來我們要看到的這個(gè)“新周期”，主要由兩部分組成：

一是行業(yè)各環(huán)節(jié)產(chǎn)能與全球市場(chǎng)需求相匹配的過程。尤其是硅料，到底夠不夠？如果夠了，是不是過剩？

全球光伏裝機(jī)及多晶硅需求預(yù)測(cè)

來源：硅業(yè)分會(huì)

二是行業(yè)各環(huán)節(jié)不同技術(shù)路線的博弈，到底誰的產(chǎn)品更受人青睞，誰的產(chǎn)品即便產(chǎn)能充足也乏人問津？尤其是在電池片環(huán)節(jié)，到底哪個(gè)（哪些）技術(shù)路線會(huì)最終勝出？

接下來，大家要開始在新一輪“不缺硅”“硅不貴”的環(huán)境中，各憑本事掙大錢。

這一輪硅料降價(jià)帶動(dòng)的全產(chǎn)業(yè)鏈各環(huán)節(jié)產(chǎn)品降價(jià)，不意味著頭部優(yōu)勢(shì)光伏企業(yè)，他們的產(chǎn)品利潤率下降了。

如果你的產(chǎn)品是可靠的，還是發(fā)電效率更高的，投資商認(rèn)為它是有性價(jià)比優(yōu)勢(shì)的，那么很可能這樣的產(chǎn)品反而是緊俏的。

即便總體產(chǎn)能過剩，也不代表優(yōu)質(zhì)產(chǎn)品的產(chǎn)量是過剩的。

這樣的產(chǎn)品會(huì)一邊享受著上游更便宜的硅料采購價(jià)格，另一邊享受著先進(jìn)技術(shù)保證的溢價(jià)空間。

反之，那些沒有掌握新技術(shù)量產(chǎn)能力的企業(yè)，不能在“降本”和“增效”兩條路上快人一步的企業(yè)，最終會(huì)消失在行業(yè)更迭的大潮中。

適者生存，不適者淘汰，就是這么一個(gè)簡(jiǎn)單的故事。

碳中和，不是一個(gè)40年拾級(jí)而上直達(dá)光明頂?shù)墓适隆?/p>

行業(yè)長期向好，不代表短期沒有波動(dòng)。

相信周期的力量，這終將是一條螺旋式上升的道路。

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