春風(fēng)將吹，暖意已現(xiàn)，而棉價(jià)借此東風(fēng)，也是節(jié)節(jié)攀升。對(duì)基本面交易點(diǎn)，也從春節(jié)前的強(qiáng)預(yù)期，逐漸走向目前的“強(qiáng)現(xiàn)實(shí)”。強(qiáng)現(xiàn)實(shí)主要是下游心態(tài)轉(zhuǎn)樂(lè)觀背景下，紗廠在低庫(kù)存、開(kāi)工回升背景下的補(bǔ)庫(kù)動(dòng)能。當(dāng)然了，在大宏觀年，國(guó)內(nèi)全面放開(kāi)帶來(lái)預(yù)期的轉(zhuǎn)變以及流動(dòng)性寬裕下，資金對(duì)商品的投機(jī)需求增加，其實(shí)是產(chǎn)業(yè)外偏核心的因素。表現(xiàn)就是棉價(jià)偏強(qiáng)和投機(jī)買(mǎi)需旺盛之下形成的大持倉(cāng)。

(資料圖片)

目前價(jià)格漲至15000以上，現(xiàn)貨內(nèi)地到廠價(jià)已至16000上下，紡紗利潤(rùn)被壓縮，且國(guó)內(nèi)價(jià)格已逐漸在逼平外棉的價(jià)格，而新一輪套保壓力也再次出現(xiàn)，因此該價(jià)區(qū)有一定阻力。但是從市場(chǎng)心態(tài)到下游買(mǎi)貨心理看，下方回調(diào)空間或也不大，同時(shí)在大持倉(cāng)、偏緊流動(dòng)性的加持下，下游補(bǔ)貨猶疑反而有可能催生由產(chǎn)業(yè)買(mǎi)需推動(dòng)的又一波階段上漲行情。

時(shí)間點(diǎn)上關(guān)注元宵節(jié)后布廠開(kāi)工及拿貨情況，以及紡織廠后續(xù)3月備貨情況。盤(pán)面上重點(diǎn)關(guān)注持倉(cāng)和價(jià)格關(guān)系。此外，還有一些長(zhǎng)期因素被市場(chǎng)關(guān)注，尤其是高糧棉比價(jià)下，新年度面積情況，也會(huì)給市場(chǎng)提供一些交易及炒作題材。這些因素其實(shí)是會(huì)跟隨價(jià)格改變而改變，但又不乏先走預(yù)期的可能，可能會(huì)成為階段性行情的配合因素。時(shí)間上，3-5月，也恰是該因素從預(yù)期到現(xiàn)實(shí)的交易時(shí)間段。

而風(fēng)險(xiǎn)主要在于兩點(diǎn)：一是宏觀性黑天鵝事件或海外市場(chǎng)對(duì)于衰退的交易。二是盈利兌現(xiàn)之下的多頭減倉(cāng)。但目前看，風(fēng)險(xiǎn)出現(xiàn)的條件還不具備，但后續(xù)需緊密關(guān)注。

而跳出現(xiàn)在時(shí)間段，回到大的供需，基于全球供需雙弱的現(xiàn)實(shí)，以及需求總量有效恢復(fù)的難度，棉花其實(shí)依然是不具備大漲的條件，如果基于博弈加持，發(fā)生階段性快漲后，便增強(qiáng)了過(guò)山車(chē)行情的概率。而下一年度供需明朗后，價(jià)格中樞的趨勢(shì)會(huì)更加明朗，也或會(huì)影響階段行情的結(jié)局。

正文：

美棉反彈之后維持平穩(wěn)運(yùn)行態(tài)勢(shì)，而鄭棉一步步攻城略地，不斷跨越13500、14000、14500、15000等門(mén)檻，呈現(xiàn)小碎步走強(qiáng)的走勢(shì)。美棉的震蕩走勢(shì)和其供需雙弱的基本面對(duì)應(yīng)，且宏觀驅(qū)動(dòng)也暫時(shí)撤退。鄭棉的略偏強(qiáng)走勢(shì)則和其估值更低，且國(guó)內(nèi)下游低庫(kù)存而需求有復(fù)蘇走強(qiáng)的預(yù)期雙關(guān)，同時(shí)也與投機(jī)需求給力，持倉(cāng)猛增相聯(lián)動(dòng)。但棉花市場(chǎng)整體供應(yīng)仍偏充裕，價(jià)格的上漲也是在現(xiàn)實(shí)骨感的冬季已提前展開(kāi)，因此年后需求復(fù)蘇的成色，以及是否會(huì)出現(xiàn)預(yù)期差將是關(guān)鍵。春節(jié)長(zhǎng)假結(jié)束，需求端將逐漸進(jìn)入現(xiàn)實(shí)時(shí)點(diǎn)。棉花和春天的約會(huì)，將如何展開(kāi)？是“土膏欲動(dòng)雨頻催，萬(wàn)草千花一餉開(kāi)”？還是“乍暖還寒時(shí)候，最難將息”？本文擬就棉花市場(chǎng)開(kāi)年之后的幾個(gè)焦點(diǎn)問(wèn)題進(jìn)行梳理，以求窺得市場(chǎng)行情一斑。

圖1:棉花價(jià)格走勢(shì)

一、供需分析

1、全球而言，供需雙弱。

USDA最新(1月份)供需月報(bào)上，繼續(xù)調(diào)高了2022/23年度全球期末庫(kù)存，主要原因是需求繼續(xù)遭下調(diào)。不過(guò)需求調(diào)減量不多，再加上供給端是略減產(chǎn)的局面，因此庫(kù)存調(diào)增量也有限。排除衰退帶來(lái)需求進(jìn)一步坍塌可能，目前的全球需求已調(diào)到正常水平的低位，進(jìn)一步下調(diào)空間有限。因此就全球而言，棉花價(jià)格再次下行的壓力將是對(duì)衰退的再交易，這個(gè)需觀測(cè)宏觀而定。而棉價(jià)上行的驅(qū)動(dòng)在于低棉糧比價(jià)背景下，2023/24年度棉花有減面積導(dǎo)致減產(chǎn)的預(yù)期。這部分預(yù)期也有一部分已體現(xiàn)到對(duì)低估值的交易上。后面需觀測(cè)實(shí)際種植面積。

圖2:全球產(chǎn)銷(xiāo)數(shù)據(jù)

2、美國(guó)當(dāng)前價(jià)格略高估

USDA在1月份月度供需報(bào)告里，調(diào)增美棉產(chǎn)量的同時(shí)，調(diào)減了其出口，因此其期末庫(kù)存增加。在其庫(kù)存基數(shù)本身偏低的基礎(chǔ)上，這種改變?cè)趲?kù)銷(xiāo)比上的表現(xiàn)就尤為明顯。從庫(kù)銷(xiāo)比與價(jià)格匹配而言，目前價(jià)格偏高估。

高估的價(jià)格本身已在包含23/24減產(chǎn)預(yù)期(部分)，因此未來(lái)一個(gè)年度的種植面積及棄耕率就比較關(guān)鍵。春季是逐漸交易種植面積預(yù)期直至現(xiàn)實(shí)的時(shí)間點(diǎn)。天氣也是影響產(chǎn)量的關(guān)鍵點(diǎn)，在去年美國(guó)干旱導(dǎo)致了高棄耕率之后，美國(guó)土壤條件及降雨是關(guān)注點(diǎn)。

和對(duì)減產(chǎn)的預(yù)期交易不同，美棉出口銷(xiāo)售是現(xiàn)實(shí)問(wèn)題。我們前面就猜測(cè)今年美棉銷(xiāo)售的形勢(shì)可能類(lèi)2018/19年，是一個(gè)高基數(shù)，低增速局面。高基數(shù)在于前面一個(gè)年度的漲價(jià)，低增速在于需求的受限。如果出口銷(xiāo)售不能改變目前清淡的局面，價(jià)格大概率還是偏弱的。當(dāng)然，最近兩周的出口銷(xiāo)售數(shù)據(jù)偏好，尤其是來(lái)自中國(guó)的簽約量增加。這也是棉價(jià)在春節(jié)假期期間上漲的驅(qū)動(dòng)。繼續(xù)關(guān)注后續(xù)。

圖3:美棉產(chǎn)銷(xiāo)數(shù)據(jù)

圖4:美棉價(jià)格與庫(kù)銷(xiāo)比關(guān)系

圖5:美棉簽約銷(xiāo)售進(jìn)度

3、中國(guó)市場(chǎng)的關(guān)鍵在需求

國(guó)內(nèi)市場(chǎng)22/23年度在生產(chǎn)端是增產(chǎn)的。按照BCO最新生產(chǎn)調(diào)查數(shù)據(jù)，新疆總產(chǎn)585.8萬(wàn)噸，同比增幅10.1%，全國(guó)總產(chǎn)預(yù)計(jì)638.4萬(wàn)噸，同比增幅9.6%。但是據(jù)了解，按照籽棉收購(gòu)量及預(yù)收購(gòu)量，新疆產(chǎn)量還有繼續(xù)上調(diào)空間。加工公檢數(shù)據(jù)方面，由于市場(chǎng)年度初期受到疫情影響同比偏低，但是隨著逐漸追趕進(jìn)度，同比減幅逐漸收縮。至1月底，新疆皮棉加工累計(jì)值得同比減幅已收縮至4%，公檢數(shù)量的差值也收縮至60萬(wàn)噸。

國(guó)內(nèi)的供應(yīng)除了生產(chǎn)，還包括進(jìn)口和期初庫(kù)存。將以上因素均考慮在內(nèi)，國(guó)內(nèi)供應(yīng)端是同比持平或略增加狀態(tài)。那么庫(kù)存結(jié)構(gòu)就由消費(fèi)來(lái)決定。國(guó)內(nèi)消費(fèi)方面，上年度是外需好，內(nèi)需差的一年，本年度則反之，將是內(nèi)需恢復(fù)有增量，但是外需不樂(lè)觀的一年。無(wú)論是按usda的預(yù)期，還是中國(guó)棉花信息網(wǎng)的數(shù)據(jù)，從庫(kù)銷(xiāo)比的絕對(duì)值及變動(dòng)趨勢(shì)上看，國(guó)內(nèi)棉價(jià)中樞將是承壓低于上年度的狀態(tài)。根據(jù)個(gè)人數(shù)據(jù)，消費(fèi)的絕對(duì)數(shù)量將是關(guān)鍵。但整體而言，如果棉價(jià)有亮眼表現(xiàn)，依然依賴(lài)于消費(fèi)絕對(duì)量在一個(gè)偏高水平上，否則，上方高度不宜寄望太高。

圖6:國(guó)內(nèi)供需預(yù)期

二、市場(chǎng)交易熱點(diǎn)：

1、節(jié)前強(qiáng)預(yù)期，節(jié)后“強(qiáng)現(xiàn)實(shí)”？

節(jié)前的現(xiàn)實(shí)還是骨感的，但是趁上了全面開(kāi)放的東風(fēng)。在強(qiáng)預(yù)期之下，棉價(jià)的上漲可以說(shuō)是穩(wěn)穩(wěn)當(dāng)當(dāng)。目前則將逐漸進(jìn)入對(duì)“現(xiàn)實(shí)”的交易，市場(chǎng)最近對(duì)其用詞是“強(qiáng)現(xiàn)實(shí)”。那么強(qiáng)現(xiàn)實(shí)體現(xiàn)在何處呢？看一下細(xì)節(jié)，會(huì)發(fā)現(xiàn)，主要是體現(xiàn)在開(kāi)工的環(huán)比恢復(fù)(據(jù)了解，紗廠開(kāi)工普遍較好，好于下圖數(shù)據(jù)所表現(xiàn)的狀態(tài))以及紗廠低庫(kù)存之下的補(bǔ)庫(kù)動(dòng)能。

圖7:紡織下游動(dòng)態(tài)

但價(jià)格沖到15000以上之后，還是遇到一定阻力。主要是體現(xiàn)在棉價(jià)走強(qiáng)后(現(xiàn)貨漲價(jià)超過(guò)期貨)，再次侵蝕紗廠利潤(rùn)。紗廠在資金略緊的情況下，購(gòu)買(mǎi)原料的積極性受限。從節(jié)后棉花成交看，漲價(jià)及成交量偏低并存。因此紗廠目前采購(gòu)原料的心態(tài)偏謹(jǐn)慎，想等待布廠情況、終端消費(fèi)、及訂單增量。

圖8:紡織利潤(rùn)

2、盤(pán)面持倉(cāng)巨大，現(xiàn)貨流動(dòng)性偏緊

今年國(guó)內(nèi)棉花供應(yīng)整體是寬裕的，但是表現(xiàn)到現(xiàn)貨流動(dòng)性上，卻呈現(xiàn)出偏緊局面。市場(chǎng)年度初期是緣于疫情(尤其新疆疫情)影響和陳棉持貨偏集中。后期則是信心不足、銀行風(fēng)控、軋花廠懼虧心態(tài)等多因素導(dǎo)致棉花低價(jià)預(yù)售和盤(pán)面套保較多，價(jià)格上漲且基差走弱后，逐漸引起了惜售心態(tài)，且將相當(dāng)一部分?jǐn)?shù)量的現(xiàn)貨鎖定于盤(pán)面。今年棉花期貨持倉(cāng)劇增，可以理解為不少的現(xiàn)貨已被投機(jī)買(mǎi)需定價(jià)。目前仍有現(xiàn)貨敞口和后續(xù)加工量可用于套保(盤(pán)面實(shí)盤(pán)賣(mài)壓)，在15000以上價(jià)位，也有望逐步吸引這部分量入場(chǎng)。如果投機(jī)方不能在此價(jià)位上繼續(xù)投入資金，那么實(shí)盤(pán)壓力將略勝一籌。但如果持倉(cāng)能繼續(xù)擴(kuò)大，并覆蓋未套可套部分，那么現(xiàn)貨流動(dòng)性緊張情況會(huì)進(jìn)一步加劇，而一旦產(chǎn)業(yè)買(mǎi)需跟進(jìn)，勢(shì)必導(dǎo)致總價(jià)的抬升和基差的上行(而基差抬升對(duì)期貨價(jià)格會(huì)形成進(jìn)一步驅(qū)動(dòng))。雖然最終價(jià)格要反映真實(shí)供需，但是階段性行情或?qū)⒂纱水a(chǎn)生。

圖9:期貨持倉(cāng)及基差走勢(shì)

3、其他關(guān)注點(diǎn)及關(guān)鍵變量

此前國(guó)內(nèi)價(jià)格上漲，有部分驅(qū)動(dòng)因素是內(nèi)外倒掛嚴(yán)重。但是隨著內(nèi)強(qiáng)外淡的持續(xù)，內(nèi)外價(jià)差也是不斷走高。目前內(nèi)外價(jià)差逐漸接近合理位置。如果外棉不能進(jìn)一步走強(qiáng)，那么國(guó)內(nèi)上漲的空間有望被外棉及外紗壓制。

而外棉市場(chǎng)，目前主要關(guān)注點(diǎn)在印度上市量及美國(guó)天氣。在需求恢復(fù)的背景下，供給端如果出現(xiàn)減量，將成為價(jià)格上漲推手。整體而言，也缺乏強(qiáng)上漲的有效驅(qū)動(dòng)。但是基于目前基金凈多持倉(cāng)在低位，不乏有基于資金推動(dòng)帶來(lái)的小漲行情可能。

而內(nèi)外上漲的風(fēng)險(xiǎn)主要在于兩點(diǎn)：一是宏觀性黑天鵝事件或海外市場(chǎng)對(duì)于衰退的交易。二是盈利兌現(xiàn)之下的多頭減倉(cāng)。但目前看，風(fēng)險(xiǎn)出現(xiàn)的條件還不具備，但后續(xù)需緊密關(guān)注。

圖10:內(nèi)外價(jià)差

圖11:印度上市量

圖12:美國(guó)干旱情況

4、總消費(fèi)量的謹(jǐn)慎

我們面對(duì)的大環(huán)境依然是復(fù)雜的，無(wú)論是無(wú)法擺脫衰退論的歐美市場(chǎng)、俄烏戰(zhàn)爭(zhēng)依然持續(xù)且中美博弈進(jìn)行中的政治環(huán)境，還是對(duì)國(guó)內(nèi)消費(fèi)復(fù)蘇的總成色擔(dān)憂以及經(jīng)濟(jì)重啟繁榮的時(shí)間疑慮。而就觀測(cè)數(shù)據(jù)看，美國(guó)紡服進(jìn)口依然處于高位回落進(jìn)程中，而國(guó)內(nèi)12月的進(jìn)口和零售數(shù)據(jù)也均處于環(huán)比回升，但同比呈明顯降幅的局面中。因此價(jià)格的最終歸途，依然取決于總消費(fèi)量情況。如果消費(fèi)不能給出亮眼成績(jī)，那么我們依然維持年報(bào)中判斷，即價(jià)格在經(jīng)歷階段性上漲后，大概率會(huì)出現(xiàn)過(guò)山車(chē)式回跌可能。

圖13:終端消費(fèi)情況

（文章來(lái)源：永安期貨）

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