長江證券陳佳：此輪豬周期明顯加長，時間拉得越長回報越好

近期畜牧板塊行情上漲背后有哪些催化因素？為什么說這輪豬周期明顯加長，時間拉得越長回報越好？又該如何把握豬周期投資機會？在鵬華基金“畜牧行業(yè)迎困境反轉(zhuǎn)？”直播中，長江證券研究所副所長、農(nóng)業(yè)首席分析師陳佳帶來相關(guān)分享，以下是嘉賓部分觀點，掃碼即可回看全部會議內(nèi)容！

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(資料圖片)

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近期板塊上漲背后的催化因素

第一個我們認為比較重要的一點，生豬養(yǎng)殖板塊從今年年初以來到現(xiàn)在的邏輯一直在，就是去產(chǎn)能的邏輯。從投資的角度來講，生豬養(yǎng)殖板塊的投資節(jié)奏已經(jīng)從以前買拐點的邏輯前置到買產(chǎn)能去化的邏輯上。為什么會出現(xiàn)前置？其實二者并不沖突。我們都知道股票買的是未來。當(dāng)前的生豬價格反映是過去能繁母豬存欄的變化和趨勢。市場對板塊做了一定深入研究之后，就會知道影響未來豬價的核心變量和要素，從目前來看就是能繁以及能繁變化的趨勢。所以市場對板塊有深度了解之后，慢慢就會向前面的邏輯去演變，也就是買產(chǎn)能去化的邏輯。所以從今年1月份以來，整個行業(yè)已經(jīng)持續(xù)虧損了5個月，頭均的平均虧損達到了接近200塊錢一頭。如果用農(nóng)業(yè)部能繁母豬存欄的數(shù)據(jù)來看，5月份數(shù)據(jù)還沒有公布，前4個月在持續(xù)去化，去化的幅度平均在0.5-0.6個百分點左右，我認為是一個大的背景和大的環(huán)境。我覺得說白了板塊整體的邏輯是存在的。

圖片來源：海洛創(chuàng)意

第二經(jīng)歷了前期的市場包括大盤市場整體上不太好，投資者也對養(yǎng)殖板塊做了一定倉位的處理，我們認為對股票形成了一定的調(diào)整。目前來看生豬養(yǎng)殖整體板塊的頭均市值處在歷史分位線的底部，甚至非常低的水平，說白了股價的位置調(diào)整非常充分。第三點，也是市場最關(guān)心的，5月份板塊的調(diào)整我們認為市場的一部分投資者失去耐心，我們認為主要原因是對能繁母豬存欄去化速度不是特別滿意。認為一個月去化0.5%左右速度是不是不夠快？特別是市場行情不好的時候就會要求更苛刻，希望速度更快一些。進入6月初這兩天我們看到咨詢機構(gòu)披露的能繁母豬存欄5月份環(huán)比下降速度達到了2%左右的幅度，這對市場能繁母豬存欄去化的加速形成了積極的預(yù)期。這段時間從研究層面我們認為，生豬養(yǎng)殖行業(yè)的產(chǎn)能加速去化主要跟幾個因素有關(guān)，歸根到底就是兩個要素，第一個是豬價的位置，第二個要素是生豬養(yǎng)殖行業(yè)在低豬價持續(xù)的時間，如果我們再加一個要素從結(jié)構(gòu)性角度來看是仔豬的價格水平。

最近這段時間的一個變化是仔豬價格。五月底雙胞胎對外公布，收購的仔豬價格已經(jīng)比前期要低。近期我們可以看到規(guī)模場15公斤的仔豬出欄價從3月初的700塊錢降到了現(xiàn)在500-600塊的水平。雙胞胎已經(jīng)對外宣稱高于480塊錢一頭的仔豬不再買。我認為市場已經(jīng)慢慢進入到了預(yù)期，仔豬價格在逐步向生豬價格收斂。這塊會造成什么影響？我們都知道現(xiàn)階段包括前期仔豬價格的盈利，特別是前期盈利比較好的時候，外銷仔豬這部分的母豬產(chǎn)能是不可能去化，這是目前行業(yè)存在的結(jié)構(gòu)性問題。但是，我們發(fā)現(xiàn)目前結(jié)構(gòu)層面仔豬價格逐步在向生豬價格收斂。我們認為終端肥豬虧損的持續(xù)從時間維度上會導(dǎo)致仔豬價格逐步向生豬價格收斂。因為終端的育肥環(huán)節(jié)是虧損的，會導(dǎo)致仔豬的外購需求或者仔豬的需求減少。仔豬的需求減少也會使得仔豬價格回落，從而使得外銷仔豬的盈利或者仔豬的頭均盈利由盈利逐步轉(zhuǎn)向虧損。三季度向趨勢方向變化的概率非常大。目前也看到了這樣一個跡象，我認為這也是導(dǎo)致板塊在某一個時間段開始慢慢有催化比較重要的要素。

02

這輪豬周期明顯加長，時間拉得越長回報越好

首先，我覺得今年養(yǎng)殖股的表現(xiàn)跟去年有一定的關(guān)系，去年對豬周期的判斷難度非常大。我們在生豬養(yǎng)殖產(chǎn)業(yè)做了這么長時間的研究，去年對于行情的判斷也會犯下錯誤，但是我們要去反思這個問題，為什么會出現(xiàn)這種情況？去年豬價100%的波動在過去歷史豬周期來看連續(xù)兩年出現(xiàn)生豬價格在年內(nèi)出現(xiàn)100%價格變化在歷史上是沒有出現(xiàn)過。所以，我們首先要思考行業(yè)從格局層面發(fā)生了一些比較大的變化，規(guī)模企業(yè)的占比大幅提升了，我認為是比較重要的力量對供給產(chǎn)生的影響。當(dāng)我們看到行業(yè)、企業(yè)在增長的時候我們也要思考另外一個問題，它的增長從企業(yè)的角度來講叫成長，但是從行業(yè)的角度來講叫供給的增加，這一點我認為有它的兩面性。所以，對于整個生豬價格的演變，復(fù)雜程度包括軌跡也會產(chǎn)生一定的影響。

第二個要素是去年以來二次育肥的占比大幅提升。前段時間中國畜牧養(yǎng)殖相關(guān)負責(zé)人也講過一個觀點，中國目前生豬健豬產(chǎn)能比較大，遠遠超過了目前出欄的量。二次育肥行為容易程度以及可操作性比較大，同時非瘟疫情等其他疫情因素也使得行業(yè)不愿意做長周轉(zhuǎn)的生產(chǎn)行為。所以，反過來就會去做二次育肥包括外購仔豬育肥的模式，這也加劇了豬價的波動。所以，我們跟產(chǎn)業(yè)的合作人交流這兩年整體豬價判斷難度從過去來看難度是在加大。我認為市場對于一個問題的看法，捕捉的難度在提升的情況下，市場總體上可能還是對不確定性偏厭惡，我覺得市場在這個層面做出了一定的反映。

市場還是在擔(dān)心豬周期是不是不出現(xiàn)這個問題。我認為相對來講，從美國的豬周期，包括中國的豬周期背后的核心力量是人性驅(qū)動。豬周期在高位的時候大量上產(chǎn)能，在低位的時候大量的淘汰。不從事這個產(chǎn)業(yè)的人來看都覺得這種行為是不是應(yīng)該調(diào)換一下。但是如果我們真正從事這個產(chǎn)業(yè)，身處其中我們會跟他們一樣。因為這是人性，人性是不可逆的。在豬價高位的時候一定會更加樂觀，在豬價底部的時候我們就會強化我們的悲觀情緒，這也是人性所決定的。所以豬周期只要是人在這個產(chǎn)業(yè)過程中，以人為主體生產(chǎn)的養(yǎng)殖行為或者是人在做這個事情，我們認為豬周期是不可能不存在。但是周期可能會根據(jù)規(guī)?；某潭龋蠹铱沟臅r間的長短會有所差異。我們認為這一輪豬周期明顯加長了，我覺得這也是整個行業(yè)格局發(fā)生變化之后產(chǎn)生的一些影響。所以大家擔(dān)心周期的問題以及什么時候到來的問題，我覺得市場會在情緒不好的時候失去一些耐心，主要是由于這兩個方面所決定的。

圖片來源：海洛創(chuàng)意

但是最終我們認為豬周期歷史來看，周期輪回是不可逆的。時間拉得越長，周期的高位以及期待的回報就會越好。最終從投資層面的收益會把你等待的漫長煎熬的時間給你彌補回來。所以，豬周期的投資一定要耐心，一定要在周期底部的時候堅定的持有，持續(xù)持倉，耐心的等待豬周期的變化。因為周期的力量不是外力因素決定的，豬價低了一定會在某一個階段通過產(chǎn)能的淘汰上去。豬價高了達到非理性繁榮的時候也一定會下來。所以，我們豬周期核心買的就是位置，第一個就是豬價的位置，就是買虧損。第二，就是買股價的位置，當(dāng)然我覺得股價的位置更重要，排在第一位。股價的位置越低，目前處在歷史頭均市值的底部。所以大家討論的悲觀預(yù)期，就像我們剛剛所問的，豬周期的波動率加大之后對未來的確定性判斷變難了，以及豬周期還有沒有存在很大的質(zhì)疑，這些問題我們認為在股價層面反映得比較充分。股票投資的是未來，未來層面我們認為核心的主邏輯沒有破壞，一直存在，所以這一點我認為比較重要，第二重要就是股價的位置。

03

如何把握豬周期投資機會

其實這個板塊作為投資者包括我們自己，包括這個產(chǎn)業(yè)做研究都要做化繁為簡的方法。過去十年豬周期的研究，經(jīng)歷了這么多輪，我們在這個過程中不斷的犯錯，不斷的學(xué)習(xí)，不斷被豬周期教育。回過頭我們認為有幾個規(guī)律供大家參考。

第一，我們認為豬周期無論怎么演繹三個特征是不可能改變的。根據(jù)這三個特征我們?nèi)プ雠袛嗪投ㄎ皇潜容^客觀，而且錯誤的概率會很低。第一個是周期無論如何演繹，它的周期輪回和均值回歸的特點是不可能改變。所以這就決定了我們在低位的時候不能像市場一樣悲觀；第二，在高位的時候不能再參與情緒層面的繁榮。因為股票買的是未來，在底部的時候它的未來向上，在高位的時候它的未來向下，這個確定性非常強，所以我們豬周期買的是趨勢，這一點要非常注意。第二個是產(chǎn)業(yè)界的一致預(yù)期往往是錯的。產(chǎn)業(yè)界樂觀的時候根據(jù)反身性的理論都會導(dǎo)致生豬的價格向悲觀的方向演繹；當(dāng)大家悲觀的時候最終豬價會走出樂觀的形態(tài)。第三個周期的本質(zhì)是優(yōu)勝劣汰，所以一定會淘汰高成本、現(xiàn)金流比較差的養(yǎng)殖主體。淘汰的過程是必然，只是在時間上不好精確把握。但是投資者更希望在某一個時間點買的股票就漲或者買的養(yǎng)殖基金就漲，這點我認為是做不到的。但是過程是曲折的，前途是光明的，趨勢我認為是比較重要的。

從方法的角度來講，周期買的就是位置，位置就決定了趨勢，這句話我認為是比較重要的。你買的股價低位和行業(yè)的底部，未來無論是投資的角度還是產(chǎn)業(yè)的角度趨勢是很明確的。無論是整段向上還是持續(xù)徘徊向上還是直接向上，它的方向只有一個，這點是非常重要的。所以，我們做周期一定是逆人性的行為，逆產(chǎn)業(yè)的行為。也是需要我們強大的心理，同時我們也要了解周期買的是什么，買的就是位置和趨勢，位置就決定了趨勢。

投資層面我們建議在這個過程中周期波動率很大，買農(nóng)業(yè)或者養(yǎng)殖ETF是不是更好，我覺得可以作為一個參考。特別是在行業(yè)虧損的時候去參與，我覺得可能是比較好的時候。如果大家在討論豬周期特別多的時候，股價位置漲的比較高的時候，情緒層面非常樂觀積極的時候，這個時候可能就不是一個好的布局時間點。

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