東方集團：高杠桿收購“輸血”大股東

東方集團傾囊收購大股東資產(chǎn)，進一步繃緊了本就脆弱的資金鏈。

薛宇/文

(資料圖片僅供參考)

東方集團（600811.SH）擬純現(xiàn)金收購控股股東間接持有的聯(lián)合能源集團（00467.HK）約25%的股份，交易價格接近50億元，幾乎“掏空”上市公司賬上所有資金。公司目前資金鏈已十分緊張，有息負債接近200億元，且絕大部分為短債，同時關(guān)聯(lián)方借款占比較高，公司可以借到的外部借款或許十分有限。本次收購肥了大股東，有損上市公司及其他股東的利益。

此外，東方集團賬面上150億元的長期股權(quán)投資存在較大的減值風險，其他資產(chǎn)也有減值的可能。

危險的高杠桿收購

東方集團原擬通過發(fā)行股份及支付現(xiàn)金的方式購買控股股東東方集團有限公司持有的輝瀾公司92%的股權(quán)，從而間接持有聯(lián)合能源30.55%的股份，并通過表決權(quán)委托的方式取得聯(lián)合能源的控制權(quán)。公司近期決定終止上述交易方案，變更為公司全資子公司青龍湖嘉禾通過其在境外設立的SPV公司以支付現(xiàn)金方式收購He Fu持有的聯(lián)合能源25%股份，交易價格確定為7.23億美元。由于公司控股股東東方集團有限公司間接持有本次交易對方He Fu的100%權(quán)益，本次交易構(gòu)成關(guān)聯(lián)交易。本次交易完成后，聯(lián)合能源不納入公司合并報表范圍。

上述交易價格以評估基準日2022年6月30日聯(lián)合能源股東全部權(quán)益的收益法評估結(jié)果為基礎。聯(lián)合能源在評估基準日的歸屬于母公司的所有者權(quán)益賬面值為18.15億美元，評估值為28.92億美元，評估增值10.76億美元，增值率59.28%。

聯(lián)合能源主要從事石油天然氣的勘探開發(fā)與生產(chǎn)，業(yè)務分布在巴基斯坦、伊拉克和埃及。2021年及2022年1-6月，聯(lián)合能源營業(yè)收入分別為63.57億元、47.04億元，凈利潤分別為15.11億元（2.57億美元）、13.88億元（1.92億美元）。交易雙方同意業(yè)績補償期間為交易實施完畢后連續(xù)兩個會計年度，若于2023年實施完畢，則業(yè)績補償期間為2023年度、2024年度，各年度承諾凈利潤分別為2.58億美元、3.09億美元。

根據(jù)Choice，聯(lián)合能源2022年全年實現(xiàn)凈利潤3.34億美元。近兩年由于油氣行業(yè)高景氣，相關(guān)公司業(yè)績大漲，因此聯(lián)合能源給出的業(yè)績承諾明顯低于2022年凈利潤。與聯(lián)合能源過去五年30億-50億美元的歷史總市值相比，上述28.92億美元的評估值雖然并不算高，但幾乎耗盡上市公司所有資金。

東方集團本次收購價格為7.23億美元，折合約50億人民幣，東方集團資金鏈十分緊張，現(xiàn)有資金遠不能覆蓋有息負債，且其中還有不少處于受限狀態(tài)。截至2022年年末，東方集團處于受限狀態(tài)的貨幣資金和交易性金融資產(chǎn)合計22.24億元，受限占比高達42.88%。

2023年3月31日，上市公司賬上貨幣資金僅47.25億元、交易性金融資產(chǎn)1.12億元，一年內(nèi)到期的非流動資產(chǎn)1.78億元，類現(xiàn)金資產(chǎn)合計50.15億元；短期借款97.69億元，一年內(nèi)到期的非流動負債54.66億元，長期借款24.38億元，長期應付款（主要是長期非金融機構(gòu)借款）21.77億元，有息負債合計198.5億元，其中短期有息負債就達到152.35億元，遠超類現(xiàn)金資產(chǎn)金額。2022年年末，東方集團受限資產(chǎn)達277.50億元，占公司總資產(chǎn)的比例高達65.71%。

問詢函回復中東方集團表示，扣除受限資金后，約使用不超過23億元貨幣資金結(jié)合銀行并購貸款10億-15億元共同用于支付首筆對價款，預計未來從聯(lián)合能源獲取的現(xiàn)金分紅將能夠覆蓋相關(guān)并購貸融資成本；此外，公司正在加快推進房地產(chǎn)業(yè)務相關(guān)資產(chǎn)處置和項目資金回籠，預計2023年將實現(xiàn)凈回籠資金約15億-20億元，可用以支付交易對價；2022年9月末，公司的可用信用額度為23.67億元，信用額度較為充足。

實際情況很可能并非如此。東方集團關(guān)聯(lián)方貸款占比較高，2022年，公司應付關(guān)聯(lián)方借款合計余額為58.51億元，占有息負債總額（198.5億元）的比例高達29.48%，其中主要為聯(lián)營企業(yè)民生銀行的借款，合計余額45.37億元，余下13.14億元為同一控制下的東方集團財務有限責任公司的借款。2022年年末，上市公司長期借款24.25億元，而聯(lián)營企業(yè)民生銀行向上市公司追加了24.25億元的長期借款，即上市公司現(xiàn)有長期借款完全來自于關(guān)聯(lián)方。另如前所述，東方集團總計198.5億元的有息負債中，短期債務就達到152.35億元，占比高達76.75%，短債壓力巨大。除關(guān)聯(lián)方外，東方集團可以借到的外部借款或許十分有限。

截至2022年年末，東方集團可使用授信額度總計236.94億元，其中已使用敞口授信額度余額179.91億元，即未使用授信額度57.03億元。這其中關(guān)聯(lián)方銀行授信額度有多少？關(guān)聯(lián)方以外的授信額度余額又余下多少？

東方集團自身造血能力明顯不足。公司主營業(yè)務包括農(nóng)產(chǎn)品加工和土地及房地產(chǎn)開發(fā)業(yè)務，近兩年由于疫情持續(xù)疊加大宗商品價格上漲、物流運輸成本增加以及下游客戶需求疲軟，農(nóng)產(chǎn)品業(yè)務利潤受到不利影響；此外房地產(chǎn)市場環(huán)境不佳，房地產(chǎn)資產(chǎn)處置進度未達預期，疊加融資成本增加，房地產(chǎn)業(yè)務也持續(xù)虧損。2020-2022年，公司實現(xiàn)歸母凈利潤2.40億元、-17.19億元、-9.96億元。實際上，即便是以前年份，東方集團盈利基本依賴聯(lián)營企業(yè)和合營企業(yè)的投資收益（主要來自民生銀行），2017-2019年投資收益分別為14.69億元、14.81億元、15.76億元，遠超當期營業(yè)利潤7.65億元、7.02億元、5.98億元?？梢姽局鳡I業(yè)務長期處于虧損狀態(tài)。

標的公司主要從事石油天然氣的勘探開發(fā)與生產(chǎn)，與公司主營業(yè)務并不具有協(xié)同性。主業(yè)盈利差、短債壓力巨大且授信額度有限的情況下，東方集團仍選擇“掏空”賬上資金收購控股股東的資產(chǎn)，很可能是為了解決控股股東的資金需求。根據(jù)公司2022年年報，上市公司控股股東東方集團有限公司及其全資子公司西藏東方潤瀾投資有限公司合計持有上市公司30.11%股權(quán)，合計質(zhì)押比例高達72.95%。

資產(chǎn)減值風險巨大

東方集團自身資產(chǎn)還存在不小的減值風險。2023年3月31日，東方集團總資產(chǎn)416.33億元，其中長期股權(quán)投資占比最高，金額為173.50億元，大部分為公司對民生銀行的投資，2022年年末余額為148.67億元。民生銀行是東方集團的聯(lián)營企業(yè)，東方集團對其持股比例為2.92%，公司對其采用權(quán)益法進行會計核算。但是，東方集團對民生銀行持股比例對應的市值目前僅幾十億元，遠低于其賬面價值。

2022年12月31日，民生銀行總市值為1510.49億元，按照2.92%的持股比例計算，東方集團持有民生銀行股份對應市值為44.11億元，若扣除處置費用，其凈額顯著低于148.67億元的賬面價值，表明存在較大的減值風險。東方集團有必要說明該項資產(chǎn)的減值損失情況，給出未確認資產(chǎn)減值的可靠依據(jù)。

東方集團其他應收款也存在一定的減值風險。2022年年末，公司其他應收款賬面余額57.46億元，其中30.40億元賬齡在5年以上，公司已計提了10.48億元的壞賬準備，其他應收款賬面價值仍有46.98億元。目前公司其他應收款中大部分賬齡仍在5年以上，其中期末余額第一名的北京濱湖恒興房地產(chǎn)開發(fā)有限公司對應金額有24.61億元，第二名的北京青龍湖盛通房地產(chǎn)開發(fā)有限公司對應金額有17.97億元，均為6年以內(nèi)，說明很可能已經(jīng)超過5年，二者合計占比達74.11%，但公司對二者計提壞賬準備僅3.16億元。

2022年年報顯示，東方集團的合營企業(yè)北京青龍湖盛通房地產(chǎn)對應長期股權(quán)投資年初余額2656萬元，年內(nèi)權(quán)益法下確認的投資損益-2656萬元，年末余額已減至零；聯(lián)營企業(yè)北京濱湖恒興房地產(chǎn)2021年年末余額已減至零。

上述兩項其他應收款源于公司的房地產(chǎn)業(yè)務。2022年年末，東方集團存貨賬面價值71.71億元。2017年及以前公司每年預收的售房款超過14億元，2018年起大幅下降，均為幾千萬元，2022年為1861萬元。公司一級開發(fā)項目中，核心區(qū)C北側(cè)地塊2021年掛牌2次、2022年上半年掛牌1次，共3次在公開土地市場掛牌但未能成交；二級開發(fā)項目銷售以及資產(chǎn)處置也未達預期。

2021年，東方集團計提了5.43億元的存貨跌價損失及合同履約成本減值損失，2022年僅計提142萬元，計提是否充足？

對于文中問題，東方集團未回復《證券市場周刊》的采訪。

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