◎記者王瑩《國際金融報》（2023年01月02日第15版）

張力攝

15個百分點

(資料圖片僅供參考)

公司PCB專用電子化學品的毛利率分別為43.49%、31.95%、28.21%和31.93%，2021年相較2019年已下滑15個百分點。

2022年，PCB行業(yè)上市公司收購增資的大動作不斷，不少企業(yè)業(yè)績表現(xiàn)也很優(yōu)秀，其上游公司也受益迎來業(yè)績增長，有了上市的底氣。

廣東天承科技股份有限公司（下稱“天承科技”）就是一家為PCB行業(yè)服務(wù)的公司。

《國際金融報》記者注意到，天承科技業(yè)績穩(wěn)步增長，但經(jīng)營活動現(xiàn)金流表現(xiàn)不佳，且毛利率大幅下滑15個百分點，遠低于同行。在此背景下，公司近兩年的估值卻出現(xiàn)明顯增長。

毛利率迅速下滑

據(jù)悉，天承科技成立于2010年，主營業(yè)務(wù)系PCB專用電子化學品的研發(fā)、生產(chǎn)和銷售，其發(fā)展與印制電路板的需求變動息息相關(guān)。

目前，PCB專用電子化學品行業(yè)，跨國公司占據(jù)著國內(nèi)大部分市場份額，長期壟斷著高端市場，與安美特、陶氏杜邦和JCU等國際跨國公司相比，公司在技術(shù)積累、經(jīng)營規(guī)模、資金實力、市場占有率等方面處于弱勢地位。

不過，受益于國產(chǎn)替代和下游的迅速發(fā)展，公司的水平沉銅專用化學品、電鍍專用化學品等產(chǎn)品在東山精密、深南電路、方正科技、景旺電子、崇達技術(shù)、興森科技等PCB上市公司替代外資巨頭企業(yè)實現(xiàn)了規(guī)模化應(yīng)用，在行業(yè)內(nèi)樹立了民族企業(yè)的品牌形象。

2019年-2021年及2022年1-3月（下稱“報告期”），天承科技實現(xiàn)營業(yè)收入1.68億元、2.57億元、3.75億元、8882.7萬元，同期凈利潤為2298.53萬元、3878.01萬元、4498.07萬元、1250.61萬元，可以看出，業(yè)績增長比較穩(wěn)定。

不過，報告期內(nèi)，公司經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額分別為-136.63萬元、1.05萬元、-472.74萬元、388.26萬元，前三年累計凈流出608萬元，沒有賺到相符的現(xiàn)金，且始終遠低于同期凈利潤水平。

對此，公司表示，主要原因是公司客戶的賬期相對較長，且使用銀行承兌匯票結(jié)算比例較大；同時，隨著公司收入規(guī)模增加，客戶包線數(shù)量增加，存貨規(guī)模相應(yīng)增加，占用的流動資金較大，經(jīng)營活動產(chǎn)生的當期現(xiàn)金流量凈額低于凈利潤。如果未來公司在業(yè)務(wù)發(fā)展中經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額持續(xù)低于凈利潤，將對公司營運資金的正常周轉(zhuǎn)產(chǎn)生不利影響。

同時，公司毛利率還明顯下滑。

報告期內(nèi)，公司主要產(chǎn)品為PCB專用電子化學品，占主營業(yè)務(wù)收入的比例平均為99.87%，公司PCB專用電子化學品的毛利率分別為43.49%、31.95%、28.21%和31.93%，2021年相較2019年已下滑15個百分點。

2019年-2021年，同行業(yè)上市公司主營業(yè)務(wù)毛利率平均值分別為44.05%、42.76%、38.36%，雖有下滑趨勢，但明顯比天承科技緩和。

對于和同行毛利率的差異，公司表示，最近三年，公司毛利率水平低于同行業(yè)上市公司均值，主要原因為產(chǎn)品結(jié)構(gòu)差異所致。

但即使不和同行比較，公司毛利率明顯下滑是什么原因？

事實上，報告期內(nèi)，公司研發(fā)費用率高于同行業(yè)上市公司平均水平，與三孚新科相當，但似乎仍未“保住”公司的毛利率。

值得一提的是，公司前五大客戶中不乏景旺電子、深南電路等知名PCB行業(yè)上市公司，景旺電子、深南電路近年業(yè)績均實現(xiàn)較大增長，公司第一大客戶定穎電子剛于2022年12月16日備案開始IPO輔導(dǎo)，準備上市。

估值增兩倍

股權(quán)方面，公司實際控制人童茂軍直接持有公司19.51%的股份，通過廣州道添間接控制公司21.70%的股份，童茂軍實際支配公司41.21%的股份表決權(quán)。

上市前近兩年，公司進行了多輪融資。

資料顯示，2020年1月，天承有限第三次增資，員工持股平臺天承電子以1050萬元出資，出資金額超過新增注冊資本的部分計入資本公積，對應(yīng)公司估值1.99億元。

2020年6月，天承有限再增資，天承化工出資258.72萬元，天承電子出資47.37萬元，新股東潤承投資出資179.98萬元，新股東童茂軍出資461.21萬元，增資價格為1元/注冊資本。

2020年7月，天承有限增資，天承電子以420.00萬元出資，出資金額超過新增注冊資本的部分計入資本公積，對應(yīng)公司估值1.95億元。

這個階段，公司估值增長并不明顯，隨后，外部股東入局增多，公司估值也迎來增長期。

2020年8月，天承有限第四次股權(quán)轉(zhuǎn)讓，天承化工、潤承投資、睿興二期簽訂《股權(quán)轉(zhuǎn)讓協(xié)議》，天承化工將持有的22.58萬元出資額（出資比例1.11%）轉(zhuǎn)讓給睿興二期，轉(zhuǎn)讓價格為525萬元；潤承投資將持有的20.43萬元出資額（出資比例1.00%）轉(zhuǎn)讓給睿興二期，轉(zhuǎn)讓價格為475萬元，對應(yīng)公司估值4.75億元。

2020年8月，睿興二期以1000萬元出資，對應(yīng)公司估值4.75億元，是公司的A輪投資。

2020年12月，天承科技迎來B輪投資，睿興二期認購52.50萬股，川流長楓認購87.50萬股，華坤嘉義認購17.50萬股，人才基金認購29.75萬股，小禾投資認購5.25萬股，本次增資的認購價格為28.57元/股，對應(yīng)公司估值6億元。

2021年9月，天承科技迎來C輪投資，新增股份116.67萬股，全部由發(fā)展基金認購，本次增資的認購價格為25.71元/股，對應(yīng)公司估值10.8億元。

2022年3月，天承科技迎來D輪投資，潤承投資將其持有天承科技的12.95萬股（股權(quán)比例0.30%）轉(zhuǎn)讓給皓森投資，轉(zhuǎn)讓價格為390萬元，對應(yīng)公司估值13億元；同時，新增股份43.6萬股，全部由皓森投資認購，本次增資的認購價格為31.97元/股，對應(yīng)公司估值13.8億元。

不難看出，從2020年8月到2022年3月，短短一年半的時間，公司的估值增長近兩倍。

本次IPO，公司發(fā)行不超過14534232股，占發(fā)行后總股本比例不低于25%，募資4億元，用于年產(chǎn)3萬噸用于高端印制線路板、顯示屏等產(chǎn)業(yè)的專項電子化學品（一期）項目，研發(fā)中心建設(shè)項目，及補充流動資金，其中，補充流動資金的金額高達1.5億元，超過募資額的37%，而公司報告期內(nèi)進行了4000萬元的現(xiàn)金分紅。

一方面，公司發(fā)行估值將達到16億元，另一方面，公司補充流動資金的比例占募資的比例高于30%，一般將會引發(fā)　審議委員的格外關(guān)注。

需要指出的是，發(fā)展基金和皓森投資這兩家私募基金均為公司最近一年內(nèi)“突擊入股”的新增股東。

關(guān)鍵詞： 報告期內(nèi) 經(jīng)營活動