復(fù)星的債務(wù)愁云真的消散了嗎？

【資料圖】

近日，復(fù)星醫(yī)藥發(fā)布2022年年報(bào)，年報(bào)顯示業(yè)績穩(wěn)中有進(jìn)，2022年，復(fù)星醫(yī)藥實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入439.52億元，同比增長12.66%；實(shí)現(xiàn)歸屬于上市公司股東的扣除非經(jīng)常性損益的凈利潤38.73億元，同比增長18.17%。此外，4月17日，復(fù)星醫(yī)藥獲滬股通增持6.64萬股，最新持股量為4063.48萬股。

市場(chǎng)有觀點(diǎn)認(rèn)為，大幅減持復(fù)星醫(yī)藥或是復(fù)星集團(tuán)乃至郭廣昌最后悔的事。

過去一年，復(fù)星集團(tuán)的債務(wù)問題一直受到外界質(zhì)疑。特別是作為“巴菲特信徒”的郭廣昌，其領(lǐng)銜下的復(fù)星集團(tuán)一度熱衷保險(xiǎn)業(yè)，大手筆布局國內(nèi)外多家保險(xiǎn)公司，但卻一直給外界“多而不強(qiáng)”的印象，在2022年，復(fù)星集團(tuán)保險(xiǎn)業(yè)務(wù)凈虧損16億元，直接拖累復(fù)星集團(tuán)整體盈利水平。

在市場(chǎng)看來，2022年復(fù)星一直在“賣賣賣”，其接連減持或清倉了多家上市公司股份。據(jù)媒體公開報(bào)道，2022年復(fù)星的資產(chǎn)退出動(dòng)作頗大，包括系統(tǒng)性處置鋼鐵板塊資產(chǎn)，轉(zhuǎn)讓永安保險(xiǎn)部分股權(quán)，沽清或大幅減持青島啤酒、招金礦業(yè)、中山公用，大幅減持“親兒子”復(fù)星醫(yī)藥等。

據(jù)最新財(cái)報(bào)顯示，截至2022年底，復(fù)星國際現(xiàn)金、銀行結(jié)余及定期存款達(dá)1005.6億元；總債務(wù)占總資本比率為53.2%，較2022年中期下降3.6個(gè)百分點(diǎn)；平均債務(wù)成本為4.7%。

復(fù)星能否通過“瘦身”手段驅(qū)散債務(wù)愁云，成為市場(chǎng)最警惕的問題。

復(fù)星到底怎么了？

復(fù)星集團(tuán)掌門人郭廣昌常被稱為“中國巴菲特”，他白手起家的故事，在流傳中充滿著傳奇色彩。

網(wǎng)上公開文章顯示，郭廣昌在復(fù)旦上學(xué)時(shí)家境緊張。但是，在那個(gè)物質(zhì)遠(yuǎn)比如今匱乏的年代，他還是用有限的預(yù)算、蹬著一輛二手自行車北上拓展視野。

返滬南下的路上，途經(jīng)青島。在1987年夏日的一場(chǎng)落日余暉中，他嘗到了美妙的青島啤酒，在海邊倚礁而眠。多年以后的2017年，當(dāng)郭廣昌執(zhí)掌的復(fù)星集團(tuán)開始投資青島啤酒（ 600600.SH/00168.HK ）、并加倉成為其第二大股東。于是有聲音評(píng)價(jià)贊嘆道：這就是現(xiàn)實(shí)版本的“用奮斗把夢(mèng)想照進(jìn)現(xiàn)實(shí)”。

類似的故事還有1988年，郭廣昌又沿著東部海岸線一路南下，途徑經(jīng)濟(jì)特區(qū)、來到剛剛建省的海南，親自感受轟轟烈烈的市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)浪潮，并決意投身其中。

三十年后的2018年，由復(fù)星投資百億元打造的三亞“亞特蘭蒂斯”大型高端旅游地產(chǎn)項(xiàng)目正式投入運(yùn)營，郭廣昌在自述《我與復(fù)星走到今天的6個(gè)“為什么”》里回憶道：“（亞特蘭蒂斯開業(yè)那天）臺(tái)上的我曾數(shù)度哽咽……我想，三十年前的種子從扎根到萌芽……我也已期待了太久?！?/p>

經(jīng)過數(shù)十年的發(fā)展，復(fù)星成為了一家資產(chǎn)橫跨中國和海外的大型集團(tuán)，劃分出快樂（含旅游文化等）、智造（含礦業(yè)、制造等）、富足（含保險(xiǎn)、資管等）、健康（含醫(yī)藥等）四大業(yè)務(wù)板塊，劍指中國乃至全球一流。

據(jù)《界面》2015年統(tǒng)計(jì)，僅在二級(jí)公開市場(chǎng)，復(fù)星系參股或控股的上市公司涉及總市值高達(dá)8500億元、直接控制市值1800億元左右，而“潛藏在水面下的未上市公司資產(chǎn)”還有更多。

但復(fù)星的一路高歌在2022年畫風(fēng)突變。

據(jù)《界面》等多家媒體報(bào)道，2022年，穆迪兩度下調(diào)了復(fù)星的信用評(píng)級(jí)，并對(duì)其流動(dòng)性表示擔(dān)憂。盡管另一大評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)標(biāo)普當(dāng)時(shí)給出了并不相同的觀點(diǎn)、維持了其“穩(wěn)定”的評(píng)級(jí)展望，但仍擋不住業(yè)內(nèi)對(duì)復(fù)星債務(wù)情況的關(guān)注。

風(fēng)波愈演愈烈。9月中旬，據(jù)《證券時(shí)報(bào)》報(bào)道，市場(chǎng)有消息流傳“銀行和部分國企被要求摸底與復(fù)星系企業(yè)往來敞口”，但復(fù)星國際相關(guān)人士對(duì)媒體回應(yīng)稱該事純屬子虛烏有。郭廣昌也親自在社交媒體發(fā)聲，表示剛結(jié)束海外出差回國，強(qiáng)調(diào)：“始終心系著國內(nèi)的業(yè)務(wù)。未來希望復(fù)星能在深耕中國的同時(shí)，實(shí)現(xiàn)全球化生態(tài)中的相互賦能和高速成長?！?/p>

2023年3月29日晚，復(fù)星系上市實(shí)體復(fù)星國際（ 00656.HK ）發(fā)布2022年年報(bào)顯示，總收入同比增長8.74%至1753.93億元，歸母凈利潤大幅下滑94.7%至5.4億元。從這份財(cái)報(bào)中，復(fù)星系的債務(wù)壓力去化的最新情況，也展現(xiàn)在公眾視野前。

債務(wù)壓頂瘦身忙

復(fù)星國際對(duì)債務(wù)壓力并不避諱。在《致股東的信》中，郭廣昌提到，2022年復(fù)星遭受了波折險(xiǎn)阻，背后包括疫情沖擊、美元加息周期、資本市場(chǎng)劇烈波動(dòng)等多重因素，財(cái)務(wù)層面上，持續(xù)縮減債務(wù)規(guī)模成為工作重點(diǎn)。

忙著財(cái)務(wù)瘦身的復(fù)星在2022年開啟了“賣賣賣”的拋售模式，全年退出的明星項(xiàng)目包括青島啤酒二級(jí)市場(chǎng)股權(quán)、中山公用（ 000685.SZ ）二級(jí)市場(chǎng)股權(quán)、永安財(cái)險(xiǎn)部分股權(quán)。另外據(jù)BT財(cái)經(jīng)不完全統(tǒng)計(jì)，復(fù)星系還減持了金徽酒（ 603919.SH ）、新華保險(xiǎn)（ 601336.SH/01336.HK ）、招金礦業(yè)（ 01818.HK ），乃至核心資產(chǎn)復(fù)星醫(yī)藥（ 600196.SH ）、豫園股份（ 600655.SH ）等二級(jí)市場(chǎng)股權(quán)。

其中對(duì)青島啤酒、中山公用兩家公司的減持為“清倉式”，當(dāng)時(shí)都引發(fā)了不小的關(guān)注。

2022年，復(fù)星集團(tuán)共回籠現(xiàn)金近300億元，公司還在年報(bào)里提及，未來將繼續(xù)加大非核心資產(chǎn)處置力度。那它的資產(chǎn)負(fù)債情況是不是真的如期好轉(zhuǎn)了呢？

翻閱復(fù)星國際的資產(chǎn)負(fù)債表可以發(fā)現(xiàn)，公司非流動(dòng)負(fù)債規(guī)模近幾年小幅減少，但流動(dòng)負(fù)債規(guī)模增長較快。對(duì)于這個(gè)現(xiàn)象，復(fù)星曾經(jīng)在投資者溝通會(huì)上表示，因?yàn)楣緲I(yè)務(wù)包括保險(xiǎn)，所以其表觀的數(shù)千億元“巨額債務(wù)”中很大一部分屬于旗下保險(xiǎn)公司的負(fù)債，不屬于集團(tuán)的帶息債務(wù)、也不需要集團(tuán)為之擔(dān)保。

在復(fù)星國際的財(cái)報(bào)中披露，2022年末公司合計(jì)總債務(wù)為2269億元，較去年同期的2371億元有約4.3%的縮減，其中長期債務(wù)所占的比例有所減少；當(dāng)期公司總債務(wù)占總資本比率為53.2%，和2022年中相比下降3.6個(gè)百分點(diǎn)。

流動(dòng)資產(chǎn)方面，2022年末復(fù)星國際現(xiàn)金、銀行結(jié)余及定期存款達(dá)1005.6億元，表觀數(shù)據(jù)顯示，2022年公司現(xiàn)金及銀行結(jié)余1000.71億元，雖然較2021年有所提升，但和此前幾年相比處于不高不低的平均水平。

在“瘦身化債”的同時(shí)，復(fù)星國際的非流動(dòng)資產(chǎn)也出現(xiàn)了縮水。報(bào)表顯示，公司2022年非流動(dòng)資產(chǎn)同比下滑大約166億元，至4469.22億元。

在具體的經(jīng)營層面，復(fù)星國際2022年“增收不增利”，總收入同比增長8.74%至1753.93億元，但歸母凈利潤大降94.7%至5.4億元。健康、快樂、富足和智造四個(gè)業(yè)務(wù)板塊凈利潤分別錄得13.5、15.6、-35、12億元，除了旅文在內(nèi)的快樂板塊實(shí)現(xiàn)同比增長外，其他業(yè)務(wù)利潤悉數(shù)下滑。

其中虧損最多的富足板塊包括保險(xiǎn)和資管兩部分，2022年二者分別虧損了16億元和19億元。復(fù)星國際對(duì)此解釋道，保險(xiǎn)業(yè)務(wù)的虧損，主要是受資本市場(chǎng)波動(dòng)導(dǎo)致保險(xiǎn)公司持有的投資價(jià)格下跌，以及被投保的自然災(zāi)害損失影響；資管業(yè)務(wù)的損失，主要因?yàn)橘Y本市場(chǎng)波動(dòng)令公司持有的金融資產(chǎn)價(jià)格下跌。

擴(kuò)張腳步不停歇

開啟“瘦身”模式不到一年、并且仍要去化非核心資產(chǎn)的復(fù)星，另一邊也沒停下擴(kuò)張腳步，保持了有進(jìn)有出的運(yùn)作節(jié)奏。

最“大手筆”、并被市場(chǎng)關(guān)注的，是醞釀已久拿下的上海核心地塊。2022年10月，復(fù)星系旗下A股上市實(shí)體豫園股份公告，與螞蟻集團(tuán)聯(lián)合拿下上海黃浦區(qū)老城廂歷史文化風(fēng)貌區(qū)16宗地塊，作價(jià)129.3億元。這一地產(chǎn)項(xiàng)目即“福佑地塊”，被多家媒體譽(yù)為上海灘“王炸”地塊，到外灘及黃浦江的最近直線距離僅數(shù)百米，西鄰上海市核心地標(biāo)豫園、城隍廟，是黃浦區(qū)老城廂“四大地王”之一。

但這塊土地雖然寸土寸金、卻也是上海城市更新中最難啃的硬骨頭之一，黃浦區(qū)還要求通過這塊地未來在地價(jià)之外至少獲取264億元的稅收，當(dāng)時(shí)《第一財(cái)經(jīng)》的報(bào)道中提到“復(fù)星資金面已然讓市場(chǎng)感到擔(dān)憂”。

醫(yī)藥領(lǐng)域的一筆投資也獲得了市場(chǎng)的關(guān)注。2022年11月末，復(fù)星醫(yī)藥通過控股子公司和孫公司，收購歐洲創(chuàng)新藥合作研發(fā)生產(chǎn)組織（CDMO）公司Cenexi的全部股權(quán)，這一操作被視為復(fù)星在創(chuàng)新藥服務(wù)領(lǐng)域又一次的海外產(chǎn)能部署。當(dāng)月早些時(shí)候，復(fù)星醫(yī)藥公告控股子公司Fosun Pharma Industrial Pte. Ltd.擬現(xiàn)金出資收購新加坡私立腫瘤?？漆t(yī)療中心OncoCare合計(jì)60%股權(quán)的交易宣告終止，后者也是新加坡最大的腫瘤?？浦?，該筆交易對(duì)價(jià)約人民幣10億元。

2022年末，復(fù)星旗下時(shí)尚板塊、擁有著名高級(jí)時(shí)裝品牌Lanvin的復(fù)朗集團(tuán)（ NYSE:LANV ）通過SPAC登陸紐交所，交易首日收跌22.93%。目前這個(gè)時(shí)尚集團(tuán)尚未盈利。

2023年開年，復(fù)星還在礦業(yè)領(lǐng)域豪擲布局。1月20日，復(fù)星集團(tuán)旗下海南礦業(yè)（ 601969.SH ）公告，擬斥資1.18億美元、即約合人民幣8億元，通過入股一家英國上市公司及其子公司，拿到一處非洲馬里鋰礦項(xiàng)目，這一布局將為海南礦業(yè)后續(xù)氫氧化鋰生產(chǎn)線提供上游資源保障。BT財(cái)經(jīng)發(fā)現(xiàn)，從2023年初起，氫氧化鋰、碳酸鋰等制品一路下跌，截至4月中上旬，氫氧化鋰噸價(jià)距離最高點(diǎn)的60萬元已經(jīng)近乎腰斬。

留在手里的牌，好打嗎？

目前復(fù)星手里還剩哪些資產(chǎn)？

前文提到，復(fù)星旗下的業(yè)務(wù)可以分成健康、富足、快樂、智造四大板塊。依照屬性特點(diǎn)，BT財(cái)經(jīng)將其分為兩類進(jìn)行分別梳理。

其一大類，包括健康、快樂、富足三大板塊，2022年財(cái)報(bào)顯示，復(fù)星系旗下的豫園股份、復(fù)星醫(yī)藥、復(fù)星葡萄牙保險(xiǎn)、復(fù)星旅文四大核心子公司的收入貢獻(xiàn)占比為72%。

前兩年旅游業(yè)遭遇重創(chuàng)，市場(chǎng)一度懷疑復(fù)星出售旗下的復(fù)星旅文，或出手其多年前就收購并引入中國的度假村品牌Club Med，對(duì)此復(fù)星國際聯(lián)席CEO徐曉亮曾經(jīng)明確表示不可能出售復(fù)星旅文和Club Med的控股權(quán)，不過他也沒有把話說得太滿，表示“不過也會(huì)在合適的時(shí)機(jī)為旅文引入合適的戰(zhàn)略投資者”。

復(fù)星在海外布局的快樂板塊，這兩年也有點(diǎn)快樂不起來。據(jù)《每日經(jīng)濟(jì)新聞》等報(bào)道，2015年4月，復(fù)星聯(lián)手全球最大的私募股權(quán)投資公司之一TPG資本收購了被譽(yù)為“加拿大國寶”太陽馬戲團(tuán)多數(shù)股權(quán)。但在2020年，加拿大太陽馬戲團(tuán)因經(jīng)營困難宣告破產(chǎn)。盡管隨后演出業(yè)迎來復(fù)蘇，但《中國文化報(bào)》認(rèn)為“太陽想要再次升起，恐怕又是征途漫漫”。

健康板塊方面，近年因復(fù)必泰（mRNA疫苗）和阿茲夫定（國產(chǎn)新冠口服藥）而被市場(chǎng)廣泛關(guān)注的復(fù)星醫(yī)藥在2022年遭到復(fù)星系減持，9月消息釋出后，復(fù)星醫(yī)藥股價(jià)一度跌停，這令兩個(gè)月前剛參與該公司增發(fā)的高毅、瑞銀等機(jī)構(gòu)出現(xiàn)數(shù)億元的浮虧。據(jù)《經(jīng)濟(jì)觀察網(wǎng)》，當(dāng)時(shí)一些機(jī)構(gòu)“都急眼了，跟復(fù)星發(fā)生了多次大吵”。當(dāng)年10月，有消息稱郭廣昌坦承“減持復(fù)星醫(yī)藥是一個(gè)大敗筆”。

復(fù)星快樂板塊還有一條旗艦賽道——白酒。在經(jīng)歷了減持青島啤酒和金徽酒后，目前相對(duì)閃耀的資產(chǎn)是舍得酒業(yè)（ 600702.SH ）。相較于其他投資的酒企，復(fù)星對(duì)舍得有明顯的“偏愛”，例如據(jù)《證券時(shí)報(bào)》等媒體報(bào)道，2023年4月9日的舍得酒業(yè)2023年經(jīng)銷商大會(huì)上，郭廣昌就親自來到現(xiàn)場(chǎng)。此前復(fù)星旗下豫園股份減持金徽酒時(shí)，也曾回應(yīng)稱是為了“解決與舍得酒業(yè)同業(yè)競爭問題”。盡管2022年舍得業(yè)績?cè)鲩L，但《酒業(yè)內(nèi)參》等業(yè)內(nèi)觀察指出，舍得出現(xiàn)了經(jīng)銷商減少、電商銷售收入不升反降等問題，另外反映經(jīng)銷商交給廠商的預(yù)存貨款的“合同負(fù)債”下滑54.8%，給它的前景帶來不確定性。

復(fù)星旗下的保險(xiǎn)業(yè)務(wù)被市場(chǎng)認(rèn)為是郭廣昌效仿“巴菲特模式”的重要落腳點(diǎn)，利用客戶繳納保費(fèi)形成的“浮存金”來投資復(fù)星國際的其它產(chǎn)業(yè)。這個(gè)業(yè)務(wù)的明珠是復(fù)星葡萄牙保險(xiǎn)，它是集團(tuán)重要的海外保險(xiǎn)業(yè)務(wù)，其業(yè)務(wù)規(guī)模拉動(dòng)了保險(xiǎn)業(yè)務(wù)板塊的增長。國內(nèi)業(yè)務(wù)方面，2012年正式成立、標(biāo)志著復(fù)星首次進(jìn)入國內(nèi)壽險(xiǎn)市場(chǎng)的復(fù)星保德信成立至今經(jīng)營表現(xiàn)不佳，仍未擺脫虧損困境。另據(jù)《北京商報(bào)》，2012年成立至今，復(fù)星保德信人壽的核心管理層人事變動(dòng)頻繁，近期總經(jīng)理陳國平自曝離職，接任者等待的是帶領(lǐng)保德信人壽完成盈利重任的考驗(yàn)。

第二大類，是復(fù)星的智造板塊，其中的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)有南鋼股份，該公司也是復(fù)星系在鋼鐵行業(yè)深耕20年的基礎(chǔ)之一。

早在2003年，復(fù)星系就完成了對(duì)南鋼股份的間接控股。但這場(chǎng)20年的合作之緣已經(jīng)走到盡頭。3月14日，復(fù)星國際公告稱，其附屬公司已和民營企業(yè)沙鋼集團(tuán)、沙鋼投資簽訂股權(quán)轉(zhuǎn)讓協(xié)議，出售持有的南京鋼聯(lián)（即南鋼股份大股東）60%股權(quán)，總價(jià)高達(dá)135.8億元。這一筆交易成為2022年底鋼鐵行業(yè)最為轟動(dòng)的事件之一，但如今陷入爭奪戰(zhàn)。目前中信入局“截胡”、沙鋼鎩羽而歸，變數(shù)橫生之中，結(jié)局尚未畫上句號(hào)。

市場(chǎng)怎么還不放心？

綜上所述，瘦身后的復(fù)星手里還是有優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，但后續(xù)仍對(duì)公司的營運(yùn)能力提出高難度的挑戰(zhàn)。另外在資產(chǎn)處置過程中也如郭廣昌本人所言“有敗筆”，一定程度上削弱了其資產(chǎn)與實(shí)力。

盡管“瘦身”進(jìn)展順利，但復(fù)星國際的股價(jià)仍跌跌不休。2023年1月下旬港股走出一波“小陽春”后，公司股價(jià)一路下行，距離年內(nèi)高點(diǎn)跌幅達(dá)25%。

市場(chǎng)在擔(dān)心什么？

有海外財(cái)經(jīng)博主的觀點(diǎn)頗具代表性：復(fù)星的高速擴(kuò)張背后，是層層疊疊、難以穿透的組織架構(gòu)，而揮之不去的債務(wù)問題也一直籠罩著這個(gè)集團(tuán)，這往往是一個(gè)企業(yè)集團(tuán)走向衰落的標(biāo)志，令投資者不得不保持警惕。

瘦身后的復(fù)星國際能否完成深蹲起跳、觸底反彈？現(xiàn)在還不是下定論的時(shí)候。

文丨BT財(cái)經(jīng) Han

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