眾生藥業(yè)在研的新冠口服藥和原有的中成藥等業(yè)務(wù)均面臨不少挑戰(zhàn)。

杜鵬/文

(相關(guān)資料圖)

2022年9月下旬以來，眾生藥業(yè)（002317.SZ）股價連續(xù)大幅上漲，從低點11.88元最高漲至41.3元，兩個月時間最大漲幅248%，股價大漲與其正在研發(fā)的新冠口服藥有關(guān)，該款藥品目前已經(jīng)進入臨床III期，不過其隱憂也不容忽視。

此外，眾生藥業(yè)自身主業(yè)也面臨挑戰(zhàn)。公司中成藥不受政策鼓勵，化學(xué)藥以仿制藥為主，受集采沖擊，營收整體增長緩慢。在此背景下，公司也有一些財務(wù)處理手段，包括研發(fā)投入資本化、商譽減值計提不充分，不過仍未能阻止凈利潤下滑。

新冠藥競爭對手多

11月4日，眾生藥業(yè)發(fā)布公告稱，控股子公司的一類創(chuàng)新藥物RAY1216片獲得III期臨床試驗倫理批件，標(biāo)志著III期臨床研究全面啟動，11月15日完成首例受試者入組。

在國際新冠口服藥市場中，兩大主流靶點為3CL蛋白酶和RdRp聚合酶，前者代表產(chǎn)品有輝瑞的Paxlovid、日本鹽野義的S-217622，后者代表產(chǎn)品有默沙東的Molnupiravir。目前，美國市場上90%的口服新冠藥處方為Paxlovid，眾生藥業(yè)研發(fā)的RAY1216與Paxlovid同屬于3CL蛋白酶技術(shù)路線。華鑫證券研究報告認(rèn)為，RAY1216具備成為最佳新冠口服藥物的潛力，有望成為國家和地方主要的儲備用藥。

盡管RAY1216前景被市場看好，但是其面臨的競爭不容忽視。2月11日，國家藥監(jiān)局附條件批準(zhǔn)了輝瑞Paxlovid進口注冊；3月9日，中國醫(yī)藥發(fā)布公告，公司與輝瑞簽訂合作協(xié)議，將在2022年負(fù)責(zé)Paxlovid在中國大陸市場的商業(yè)運營。

7月25日，真實生物的阿茲夫定片被國家藥監(jiān)局附條件批準(zhǔn)上市，成為國內(nèi)上市的首款國產(chǎn)新冠口服藥物，8月9日被納入《新型冠狀病毒肺炎診療方案（第九版）》。

相比阿茲夫定，眾生藥業(yè)研發(fā)的RAY1216剛進入臨床III期。國盛證券研究報告預(yù)計，RAY1216的III期臨床有望在2023年完成，于2024年獲批上市。

研發(fā)進度比RAY1216靠前的還有先聲藥業(yè)的SIM0417、君實生物的VV16、開拓藥業(yè)的普克魯胺。

SIM0417是由先聲藥業(yè)與上海藥物所及武漢病毒所聯(lián)合開發(fā)，2022年9月開啟III期臨床。該產(chǎn)品與眾生藥業(yè)RAY1216采用的都是3CL蛋白酶技術(shù)路線，成為全國首個進入II、III期臨床研究的3CL口服小分子藥物，進度領(lǐng)先。

VV116是由君實生物聯(lián)合中國科學(xué)院上海藥物研究所等共同研發(fā)的抗新冠病毒小分子藥物，作用靶點為RdRp，已于2022年5月在國內(nèi)完成對比輝瑞Paxlovid早期治療輕中度高風(fēng)險患者的III期頭對頭臨床研究，預(yù)計2023年上市。

除此之外，其余多家藥企也均在積極推進新冠口服藥物研發(fā)，包括歌禮制藥、博濟醫(yī)藥、盤龍醫(yī)藥等，其中多數(shù)走的是3CL蛋白酶技術(shù)路線。智慧芽全球新藥情報庫數(shù)據(jù)顯示，截至11月18日，全球基于3CL蛋白酶為靶點開發(fā)的新冠肺炎藥物共有44款。

事實上，眾生藥業(yè)研發(fā)的RAY1216不僅需要與眾多新冠口服藥同臺競技，更要面臨來自其他藥物的競爭。

在《新型冠狀病毒肺炎診療方案(試行第九版)》中，推薦的中成藥包括藿香正氣膠囊（丸、水、口服液）、金花清感顆粒、連花清瘟膠囊（顆粒）、疏風(fēng)解毒膠囊（顆粒）等，這些藥品均已經(jīng)在新冠治療中被廣泛使用。

對于RAY1216的前景，國盛證券研究報告預(yù)計上市后占有一定市場份額，疫情常態(tài)化情況下銷售峰值不超過25億元，2022年項目估值為11億元，而眾生藥業(yè)2022年9月下旬以來市值增加超過200億元。

眾生藥業(yè)相關(guān)負(fù)責(zé)人對《證券市場周刊》表示，RAY1216是具有全球自主知識產(chǎn)權(quán)的強效、廣譜抗新冠病毒3CL蛋白酶抑制劑，公司將繼續(xù)按照相關(guān)要求高質(zhì)量、快速度、科學(xué)推進臨床研究。

營收利潤承壓

眾生藥業(yè)股價大漲有利于其再融資計劃。

7月6日，眾生藥業(yè)發(fā)布非公開發(fā)行預(yù)案，擬募集資金總額不超過6.79億元，用于中藥提取車間建設(shè)項目、抗腫瘤藥研發(fā)項目、數(shù)字化平臺升級建設(shè)項目、補充流動資金項目。

2022年三季度末，眾生藥業(yè)短期借款8.39億元、長期借款2.97億元，有息負(fù)債大約11.36億元，而且賬面上的貨幣資金有12.41億元。總體來看，資金并不寬裕，本次定增對于補充流動性有重要意義。

對于包括控股股東在內(nèi)的老股東而言，股價越高，定增所需發(fā)行的新股份就越少，對權(quán)益比例的攤薄也就越低。

眾生藥業(yè)股價大漲還有利于激勵股份減持。2月12日，眾生藥業(yè)推出限制性股票激勵計劃，授予價格為5.58元/股，公司11月29日收盤價37.89元/股，為授予價格的6.79倍，所有激勵對象浮盈金額高達1.89億元。

本次激勵計劃考核要求，以2021年為基數(shù)，2022年營收增速不低于10%或凈利潤增速不低12%，2023年營收增速不低于21%或利潤增速不低于25%，2024年營收增速不低于33%或利潤增速不低于40%。換算成年化，2022-2024年，營收同比增幅分別不低于10%、10%、9.92%，或者凈利潤同比增幅分別不低于12%、11.61%、12%。

這顯然是個低門檻激勵計劃，考核增速僅在10%左右，且管理層可以根據(jù)實際情況來選擇考核指標(biāo)，給激勵達標(biāo)留下操作空間。

眾生藥業(yè)不敢設(shè)置高激勵門檻，說明其對未來并沒有太大信心。從營收端來看，中成藥是公司最核心的收入和利潤來源，2021年銷售占全部營收的64.25%，毛利貢獻超七成，主要產(chǎn)品為復(fù)方血栓通膠囊、腦栓通膠囊、復(fù)方丹參片等，這些產(chǎn)品并不受政策鼓勵，導(dǎo)致中成藥業(yè)務(wù)營收增長緩慢。

財報顯示，公司中成藥2019年和2021年營收分別為14.22億元、15.61億元，兩年增幅僅有9.78%。2022年上半年，這塊業(yè)務(wù)同比增長8.77%至8.53億元，增速依然很低。

化學(xué)藥是眾生藥業(yè)第二大業(yè)務(wù)，2021年銷售額占全部營收的30.34%，產(chǎn)品多數(shù)為仿制藥，競爭激烈。在集采大環(huán)境下，仿制藥的黃金時代已經(jīng)一去不復(fù)返，降價薄利銷售成為常態(tài)。

財報顯示，公司化學(xué)藥2019年和2021年銷售額分別為8.88億元、7.37億元，兩年下降20.49%。2022年上半年，公司化學(xué)藥銷售額繼續(xù)下降0.69%至3.7億元，毛利率同比下降3.02個百分點。

在兩大核心業(yè)務(wù)表現(xiàn)疲弱的情況下，眾生藥業(yè)2022年前三季度營收僅增長9.19%，相比股權(quán)激勵要求的全年10%增幅仍有差距。

在營收端承壓的情況下，眾生藥業(yè)對研發(fā)投入采取資本化處理。財報顯示，公司2020-2021年研發(fā)投入分別為1.8億元、2.09億元，其中研發(fā)投入資本化金額分別為7684萬元、8906萬元，資本化研發(fā)投入占研發(fā)投入的比例分別為42.71%、42.63%。2022年上半年，公司研發(fā)投入和研發(fā)費用分別為8044萬元、5839萬元，據(jù)此計算研發(fā)資本化金額和資本化比例為2205萬元、27.41%。

研發(fā)投入資本化的好處是直接增加凈利潤、增厚凈資產(chǎn)。據(jù)統(tǒng)計，2021年和2022年上半年，公司研發(fā)投入資本化金額占凈利潤的比例分別為32.01%、10.89%。

2022年三季度末，公司開發(fā)支出賬面價值達到4.18億元，年初值為3.8億元。

上述負(fù)責(zé)人表示，公司各期研發(fā)投入資本化時點與條件符合《企業(yè)會計準(zhǔn)則》的相關(guān)要求，與同行業(yè)上市公司的資本化時點無重大差異，不存在通過研發(fā)投入資本化粉飾利潤的情況。

除了研發(fā)投入資本化以外，眾生藥業(yè)對商譽的減值計提可能也不夠充分。

2015年3月，眾生藥業(yè)以現(xiàn)金12.7億元收購先強藥業(yè)97.69%股權(quán)，形成商譽原值9.16億元。

收購標(biāo)的主營化學(xué)藥品的生產(chǎn)和銷售。在完成業(yè)績承諾后，其業(yè)績立即發(fā)生變臉，2018-2020年凈利潤分別為5014萬元、5360萬元、947萬元。2020年，眾生藥業(yè)對先強藥業(yè)計提商譽減值7.84億元，導(dǎo)致2020年業(yè)績出現(xiàn)巨虧。

從最近兩年來看，先強藥業(yè)業(yè)績依然未見好轉(zhuǎn)，2021年凈利潤虧損761萬元，2022上半年凈利潤為-397萬元。先強藥業(yè)商譽剩余賬面價值仍有1.32億元，上市公司是否應(yīng)該繼續(xù)計提減值呢？

眾生藥業(yè)盡管有財務(wù)上的一些處理，但仍未能阻止利潤下滑，2022年前三季度凈利潤下降20.73%。從2022年前三季度的營收和凈利潤表現(xiàn)來看，眾生藥業(yè)2022年股權(quán)激勵考核大概率會選擇以營收作為基準(zhǔn)。

上述負(fù)責(zé)人表示，公司設(shè)置了增速達雙位數(shù)的考核指標(biāo)，是對公司未來經(jīng)營規(guī)劃的合理預(yù)測，同時兼顧了本激勵計劃的激勵作用。

關(guān)鍵詞： 眾生藥業(yè) 激勵計劃