文｜張?jiān)?張欣培

編輯｜楊秀紅

(相關(guān)資料圖)

近年來，A股市場圍繞著3000點(diǎn)波動幅度較大。以近五年上證指數(shù)年線為參考，指數(shù)反復(fù)在2500點(diǎn)-3700點(diǎn)的區(qū)間內(nèi)震蕩。市場上關(guān)于指數(shù)波動的討論焦點(diǎn)之一，即是規(guī)模日漸龐大的量化基金。

中信證券研究顯示，截至2023年二季度末，目前A股市場公募量化基金整體規(guī)模2732億元，在權(quán)益型基金占比小幅上升；私募量化基金規(guī)模約1.57萬億元，行業(yè)占比約27%。

然而，在A股市場上，中小投資者卻對這種新生交易形式產(chǎn)生了各種疑問，隨著量化基金規(guī)模的擴(kuò)大，對量化基金擅長的程序化交易進(jìn)行監(jiān)管的呼聲也越來越高。

9月1日，證監(jiān)會指導(dǎo)上海、深圳、北京證券交易所制定發(fā)布了《關(guān)于股票程序化交易報(bào)告工作有關(guān)事項(xiàng)的通知》（下稱《報(bào)告通知》）、《關(guān)于加強(qiáng)程序化交易管理有關(guān)事項(xiàng)的通知》（下稱《管理通知》）。

《報(bào)告通知》主要明確了股票市場程序化交易報(bào)告的具體安排，包括報(bào)告的主體、方式和內(nèi)容等，并對高頻交易作出額外報(bào)告要求?！豆芾硗ㄖ穭t明確了程序化交易的各項(xiàng)管理制度。

滬深交易所則明確規(guī)定，程序化交易投資者最高申報(bào)速率達(dá)到每秒300筆以上或者單日最高申報(bào)筆數(shù)達(dá)到20000筆以上的，交易所可以視情況采取調(diào)整異常交易認(rèn)定標(biāo)準(zhǔn)、增加程序化交易報(bào)告內(nèi)容等措施。

兩項(xiàng)通知出臺后，各大量化機(jī)構(gòu)都對監(jiān)管細(xì)則進(jìn)行了研究與測算。多家量化機(jī)構(gòu)認(rèn)為，兩項(xiàng)通知對目前業(yè)務(wù)并沒有太大影響。“監(jiān)管注意到了傳聞對量化的影響，所以有關(guān)注輿論的訴求，對金融機(jī)構(gòu)及部分量化基金進(jìn)行了調(diào)研，但不涉及普遍的行業(yè)打擊?！?/strong>某量化機(jī)構(gòu)解讀稱。

一家大型量化私募相關(guān)人士也對《財(cái)經(jīng)》表示，“這并非是針對量化投資的監(jiān)管措施，而是對程序化交易工具的進(jìn)一步規(guī)范。因?yàn)槌绦蚧灰撞⒎橇炕顿Y專屬，無論是主觀投資還是被動投資，尤其是機(jī)構(gòu)投資者如險(xiǎn)資、公募等均可廣泛使用程序化交易工具。”

“新規(guī)較大可能會影響高頻交易?！蹦硿纤侥剂炕饍?nèi)部人士稱，“但這是市場發(fā)展的必經(jīng)之路，有不同的聲音很正常，很多人不理解量化所以將其妖魔化”。

有量化私募則表示，“最高申報(bào)速率達(dá)到每秒300筆以上或者單日最高申報(bào)筆數(shù)達(dá)到20000筆以上”的監(jiān)管閾值可能會影響單只產(chǎn)品的規(guī)模，但其在交易層面的限制則較為寬松。按照測算，量化產(chǎn)品需要達(dá)到年換手率至少150倍才會進(jìn)入監(jiān)控，但市場上目前主流產(chǎn)品都維持在100倍以下。

量化規(guī)模超萬億

量化投資興起于歐美，是通過計(jì)算機(jī)來執(zhí)行提前設(shè)置好的投資策略，由計(jì)算機(jī)做出買賣指令的投資方式。以此為主要投資方式而設(shè)立的基金，就是量化基金。

中信證券研究表明，截至2023年二季度末，權(quán)益公募基金規(guī)模約6.89萬億元，其中量化策略的產(chǎn)品占比約為4%，規(guī)模大概在2732億元左右。私募量化規(guī)模則有1.57萬億元（未剔除母子結(jié)構(gòu)產(chǎn)品的重復(fù)計(jì)算）。

公募量化基金管理規(guī)模最大的是易方達(dá)上證50增強(qiáng)A，截至2023年二季度末，規(guī)模為201.21億元。該產(chǎn)品成立于2004年，目前由張勝記擔(dān)任基金經(jīng)理。換句話說，早在2004年的A股市場就有了量化基金的身影。

與公募的起早但規(guī)模遲遲上不去相比，私募量化基金的發(fā)展就迅猛得多。2020年三季度開始，私募量化基金管理人規(guī)模便開始迅速擴(kuò)大。

（私募量化管理人整體規(guī)模增長）

私募量化中，指數(shù)增強(qiáng)策略為第一大主要執(zhí)行策略，占比將近一半，其次為市場中性策略。

（各類量化策略管理規(guī)模對比）

指數(shù)增強(qiáng)策略是指，“在全市場范圍內(nèi)挑選出相較于對標(biāo)指數(shù)具有超額收益的股票，并且在對標(biāo)指數(shù)的成分股中挑出具有負(fù)超額收益的股票，以此構(gòu)建投資組合”的投資策略。主流量化基金挑選的“對標(biāo)指數(shù)”為滬深300、中證500與中證1000。

與其他私募策略產(chǎn)品收益對比，指數(shù)增強(qiáng)產(chǎn)品的收益率較好。根據(jù)私募排排網(wǎng)與中信證券的研究，截至今年上半年，1000指增產(chǎn)品的平均收益率為11.28%，中位數(shù)為10.51%；500指增產(chǎn)品的平均收益率為7.46%；300指增產(chǎn)品平均收益率為2.24%，中位數(shù)為3.00%。

同期其他策略產(chǎn)品中，最為傳統(tǒng)的主觀多頭策略平均收益率僅為2.17%，中位數(shù)0.09%。上證指數(shù)上半年漲幅3.65%，創(chuàng)業(yè)板指數(shù)則下跌5.61%。

（私募策略產(chǎn)品收益分布）

優(yōu)于其他策略和市場的表現(xiàn)令量化基金成為近年來財(cái)富管理市場的搶手產(chǎn)品，量化基金的規(guī)模也迅速突破萬億元，行業(yè)占比約為27%。

中信證券預(yù)測，“未來伴隨量化策略體系的多元化和成熟度的提高，預(yù)計(jì)量化基金在財(cái)富配置中的重要性將進(jìn)一步提升?！?/p>

跑贏市場靠規(guī)則漏洞？

量化跑贏市場的收益表現(xiàn)引發(fā)了A股投資者的廣泛關(guān)注。有投資者認(rèn)為，量化交易放大了市場中投資者交易工具方面的不公平，如普通投資者沒有辦法利用融券對沖個股及市場的風(fēng)險(xiǎn)等。

A股市場在融資融券（下稱“兩融”）的使用權(quán)限上也和北交所、科創(chuàng)板一樣，設(shè)有投資者適當(dāng)性管理機(jī)制，目前兩融交易的門檻為50萬元。

針對市場上有投資者質(zhì)疑“量化機(jī)構(gòu)可優(yōu)先獲得券源”，前述大型量化基金人士對《財(cái)經(jīng)》表示，量化基金在融券通道方面并沒有什么“特殊待遇”，“國內(nèi)券商融券業(yè)務(wù)很小，即使是我們的體量，也在國內(nèi)券商那里基本拿不到券。中性產(chǎn)品基本是靠真金白銀建倉和期貨對沖?！?/strong>

該人士表示，“融券制度不存在不公平交易，因?yàn)槿谌怯泄渤氐?。以前券商約券機(jī)制不太透明，有各種各樣的對價要談，但近年來行業(yè)有了一些變化，幾家頭部券商的公共券池逐漸豐富和穩(wěn)定起來。公共券池是所有人都能看到共用的，不是以前那種定向分配的機(jī)制?！彼瑫r也呼吁，市場各方繼續(xù)建設(shè)融券的公共券池。

“因?yàn)槿谌瘶I(yè)務(wù)有比較難回溯的特點(diǎn)，截至目前我們還并未把這項(xiàng)業(yè)務(wù)作為發(fā)展重點(diǎn)?！痹撊耸糠Q。

9月1日，監(jiān)管層出臺了對程序化交易的監(jiān)管措施，上述人士認(rèn)為，“規(guī)范交易行為肯定是好事，對整個行業(yè)的規(guī)范發(fā)展有正向推動作用”。

關(guān)于市場的眾多質(zhì)疑，量化機(jī)構(gòu)自身也有關(guān)注和研究，比如投資者普遍反映的“量化拆單等程序化交易手段誤導(dǎo)決策”問題。上述人士建議，以誘導(dǎo)市場、操縱市場為目的的交易行為（比如巨量的高頻的掛單和撤單）不管是程序化交易還是手動下單，都應(yīng)該嚴(yán)格禁止。

其同時表示，“判斷是否以真實(shí)下單為目的的一個重要指標(biāo)就是撤單率，我們建議從賬戶而非公司層面看撤單率，在A股現(xiàn)階段如果超過60%就要做重點(diǎn)監(jiān)控?！?/strong>

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