內(nèi)容提要：

1、在岸人民幣兌美元匯率在已跌破7.25，今年已累計(jì)下跌了4.9%；

(相關(guān)資料圖)

2、我們需要普及人民幣交易市場和人民幣匯率形成機(jī)制的基本常識；

3、人民幣貶值，主要還是中美利差擴(kuò)大，資本流出，外匯供不應(yīng)求導(dǎo)致的；

4、人民幣互換規(guī)模大小，與人民幣匯率變化沒什么關(guān)系；

5、進(jìn)出口貿(mào)易的本幣結(jié)算制度，對人民幣匯率的影響較小。

一、在岸人民幣兌美元匯率在已跌破7.25，今年已累計(jì)下跌了4.9%

自2022年3月份美聯(lián)儲宣布啟動美元加息周期以來，人民幣便從2020年5月至2022年2月持續(xù)22個(gè)月的人民幣匯率升值周期，轉(zhuǎn)入漫長的下行周期。

在上一輪人民幣升值周期內(nèi)，在岸人民幣兌美元匯率從2020年5月26日的收盤低點(diǎn)7.135，一路上漲到2022年2月28日的該周期收盤高點(diǎn)6.3089。22個(gè)月內(nèi)，人民幣兌美元匯率累計(jì)升值了13.09%。

截止2023年7月3日下午4：30，在岸人民幣兌美元匯率已經(jīng)跌至7.2517；與5月31日的收盤7.1090對比，6月份以來人民幣兌美元匯率下跌了2%；與2022年12月31日的收盤6.8972對比，人民幣兌美元匯率今年以來已經(jīng)下跌了4.9%；與這一輪人民幣匯率下行的起點(diǎn)----2022年2月28日收盤的6.3089對比，人民幣兌美元匯率已經(jīng)下跌了13%。亦即人民幣對美元匯率已經(jīng)跌回15年前。

不過，與這一輪人民幣下行周期的最低點(diǎn)，2022年11月1日的匯率最低點(diǎn)7.3275對比，7月3日的在岸人民幣美元匯率，依然升值了1.0 %。

二、我們需要普及人民幣交易市場和人民幣匯率形成機(jī)制的基本常識

一般而言，人民幣匯率下行，是因?yàn)橹忻览钭唛?，?dǎo)致逐利的資本外流，人民幣供過于求而匯率下跌，外幣供不應(yīng)求而匯率上漲。

但很多人完全不懂貨幣機(jī)制、匯率形成機(jī)制，將人民幣持續(xù)貶值，歸咎于貨幣互換、國際貿(mào)易本幣結(jié)算。

要分析人民幣匯率變化的原因與趨勢，我們需要了解一下人民幣匯率的基本常識，以及人民幣匯率的形成機(jī)制。

其實(shí)人民幣匯率比美元、歐元、英鎊等貨幣匯率更為復(fù)雜。

因?yàn)槿嗣駧艍焊荒茏杂蓛稉Q，我們在香港又存在龐大的中資機(jī)構(gòu)，為了滿足他們的需要，人民銀行于2003年在香港開始提供人民幣清算業(yè)務(wù)，由此便正式開啟了離岸人民幣市場。形成了一種人民幣，兩個(gè)互相隔離的市場。

一是在岸人民幣匯率。

這是特指中國大陸的人民幣即期匯率，由中國人民銀行授權(quán)中國外匯交易中心公布。由于在岸市場實(shí)施的強(qiáng)制結(jié)匯制度，以及央行在銀行間外匯市場扮演的特殊掌控者的角色，在岸人民幣匯率是一個(gè)受管控的匯率，只能部分反映市場供需狀態(tài)。但有一點(diǎn)可以確定，在岸人民幣匯率，僅由大陸的外匯市場的人民幣與外幣交易所形成。

二是離岸人民幣匯率。

離岸人民幣市場，是大陸之外，可經(jīng)營人民幣存、放款業(yè)務(wù)的市場。目前最活躍的人民幣離岸市場在香港，新加坡、倫敦、寶島也在積極爭取人民幣離岸中心的角色，但僅是在爭取中。香港人民幣市場存在即期匯率、遠(yuǎn)期可交割合約(DF)與遠(yuǎn)期不可交割合約(NDF)三種匯率。離岸人民幣匯率，僅由香港的人民幣交易市場中人民幣與外幣的交易所形成。

三是在岸與離岸人民幣匯率的關(guān)系。

完全市場化、受供求關(guān)系影響的離岸人民幣匯率，會通過影響在岸人民幣交易者的心理預(yù)期，來間接影響在岸人民幣匯率。

三、人民幣貶值，主要還是中美利差擴(kuò)大，資本流出，外匯供不應(yīng)求導(dǎo)致的

決定人民幣匯率的因素有哪些？按照中國的貨幣政策、外匯管理機(jī)制和在岸、離岸匯率不同的形成機(jī)制，一是影響因素主要是購匯額度、外匯存款準(zhǔn)備金率等央行的外匯管理政策；二是央行對外匯市場的干預(yù)力度；三是中美利差變化趨勢；四是外匯流出與流入變化。

不管在什么時(shí)候，決定在岸人民幣匯率的，都是這四個(gè)主要因素。大家分析外匯變化，離開這四個(gè)因素來分析，無異于緣木求魚、一葉障目。

近來，央行的外匯管理政策并未變化，去年10-12月賣出數(shù)百億美債買入美元之后，央行暫停了對外匯市場的大手筆干預(yù)。那么影響最近幾個(gè)月人民幣匯率下跌的，主要是因?yàn)橹忻览顢U(kuò)大和資本與外資流出較多了。

第一、歐元、美元加息，人民幣降息，中外利差擴(kuò)大，

5月4日，美元政策利率從5%加到5.25%。而我們的政策利率卻在一直下調(diào)，6月20日，央行還將一年期LPR從3.65%下調(diào)到3.55%，5年期LPR從4.3%下調(diào)到4.2%。

美元與人民幣的政策利差，從2022年2月份的-4.4個(gè)百分點(diǎn)、12月份的正0.2個(gè)百分點(diǎn)，一直擴(kuò)大到2023年6月份的1.05個(gè)百分點(diǎn)。息差不斷擴(kuò)大，勢必加大市場對美元的需求，從而進(jìn)一步壓低人民幣匯率。

第二、利差擴(kuò)大導(dǎo)致外資流出，資本外流。

5月末，我國外匯存款為8518億美元，比上年底減少0.4%，比美元加息的去年3月減少了18.7%。境外機(jī)構(gòu)持有中國債券余額，3月底為32717億元，比上年底減少5.4%，比2022年3月底，減少了17.4%。

從銀行代客收款中收入的美元來看，2023年1-4月，銀行累計(jì)代客收入9857億美元，同比減少了15.2%；代客收入形成的美元收付順差從去年同期的1175億美元，減少到799億美元，美元收付順差大幅度減少了32%。

從銀行的結(jié)售匯數(shù)據(jù)看，2023年1-4月，銀行累計(jì)結(jié)匯7329億美元，同比減少了17.7%；銀行累計(jì)售匯美元7427億美元，同比減少幅度為8.6%，只有收入減少幅度的一半。結(jié)匯與售匯形成的美元凈收入從去年同期的778億美元，減少到負(fù)98億美元，美元由凈流入轉(zhuǎn)為凈流出。

第三、人民幣匯率下跌周期尚未結(jié)束。

目前中國的經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇非常遲緩，央行降準(zhǔn)降息的貨幣寬松政策一會還難以停止。美國的通脹還是比2%的美元政策目標(biāo)高不少，美聯(lián)儲還存在加息的可能。因此，中美利差還將持續(xù)擴(kuò)大，從而刺激資本外流。

與此同時(shí)，西方制造業(yè)回歸、近岸外包、供應(yīng)鏈分散等一系列政策調(diào)整，也將改變多年來FDI凈流入大幅增長的趨勢，進(jìn)入FDI凈流出周期。2023年1-4月，我們收到FDI 2104億美元，同比下降了14.2%，但我們對外FDI達(dá)到2376億美元，同比增加了13.4%。這是我們歷史上第一次外來投資少于對外投資。

隨著外國訂單的減少，我們的巨額貿(mào)易順差，今后大概率將逐步縮小，這也將進(jìn)一步減少我們的外匯流入。

以上這些趨勢決定了，今后較長時(shí)間，我們將處于人民幣下行周期之中。年內(nèi)人民幣兌美元匯率，有可能再次下探2022年11月1日的匯率最低點(diǎn)7.3275。

四、人民幣互換規(guī)模大小，與人民幣匯率變化沒什么關(guān)系

貨幣互換協(xié)議只是缺乏美元、歐元等國際貨幣時(shí)的一種變通的貿(mào)易支付方式，與人民幣匯率并無多大關(guān)系。我國陸續(xù)與日本、韓國、加拿大、俄羅斯、土耳其、新加坡、阿根廷、巴西等近40個(gè)國家簽署了雙邊本幣互換協(xié)議?；Q的人民幣規(guī)模，市場上流傳有個(gè)數(shù)據(jù)。

一個(gè)數(shù)據(jù)說人民幣貨幣互換總額度已經(jīng)達(dá)到了6.92萬億元，一個(gè)數(shù)據(jù)是3.47萬億元。這兩個(gè)數(shù)據(jù)其實(shí)是兩個(gè)不同的概念。6.92萬億是這幾年人民幣互換協(xié)議的累計(jì)金額。3.47萬億是目前仍在執(zhí)行的雙邊本幣互換協(xié)議。

但需要指出，本幣互換協(xié)議的人民幣互換規(guī)模，并非海外市場流通的人民幣。不少人認(rèn)為，通過人民幣互換，有多少萬億人民幣滯留在海外市場。由于滯留在海外的這些人民幣被賣出，導(dǎo)致了人民幣貶值。

毫無疑問，這是由于缺乏雙邊貨幣互換操作常識而對人民幣匯率下跌的誤讀。

第一、貨幣互換一定是與進(jìn)出口貿(mào)易結(jié)合在一起的封閉操作，雙方按照協(xié)議借入對方的貨幣，只能用于與對方的進(jìn)出口貿(mào)易，無法用于其他用途。

第二、貨幣互換協(xié)議是一次性協(xié)議，并非循環(huán)協(xié)議。比如與俄羅斯簽訂5000億人民幣互換協(xié)議，俄羅斯央行向中國人行借入人民幣的額度上限是5000億人民幣，其境內(nèi)企業(yè)采購中國商品需要用人民幣付款時(shí)，使用一筆借入一筆，直到5000億額度用完。

第三、這樣的操作方法，是不可能有人民幣流入海外市場，進(jìn)而被海外央行或企業(yè)賣出換為其他貨幣，影響人民幣匯率的。

五、進(jìn)出口貿(mào)易的本幣結(jié)算制度，對人民幣匯率的影響較小

在造謠人民幣互換導(dǎo)致幾萬億人民幣滯留海外，進(jìn)而影響人民幣匯率下跌的同時(shí)，也有不少人借我們與俄羅斯、巴西、阿根廷等國簽署了本幣結(jié)算機(jī)制的新聞，炒作俄羅斯、阿根廷等國通過本幣結(jié)算機(jī)制獲得人民幣之后，賣出人民幣、買入美元，打壓了人民幣匯率。這純屬胡扯！

我們購買俄羅斯、阿根廷或巴西的商品，支付給他們的人民幣，為在岸人民幣，與離岸人民幣無關(guān)。所有與我們簽訂的本幣結(jié)算協(xié)議的國家，拿到的都是在岸人民幣。我們可以排除這些國家可能存在的人民幣與其他貨幣交易所形成的價(jià)格，對離岸人民幣匯率的影響。

從持有人民幣數(shù)量最多的俄羅斯來看，其外幣儲備中之所以存在大量的人民幣，主要是因?yàn)樵诙頌鯌?zhàn)爭后，中俄貿(mào)易實(shí)施了本幣結(jié)算。

2022-2023年5月，俄羅斯通過俄中貿(mào)易順差，儲存有大約不超過1600億元的人民幣。

由于通過出口石油收到人民幣的俄企，并不會使用人民幣采購中國商品，所以在莫斯科外匯市場，存在越來越多的人民幣買賣交易。因此，在歐美制裁俄羅斯，俄羅斯流入的美元、歐元較少時(shí)，人民幣在2023年2月份開始，便超過美元，成為俄羅斯交易量最大的貨幣。

但是，由于盧布也非國際可自由兌換貨幣，莫斯科外匯交易市場的人民幣買賣，是一個(gè)封閉市場的人民幣買賣，人民幣在俄羅斯國內(nèi)的買賣，只改變了俄羅斯內(nèi)部人民幣的持有結(jié)構(gòu)，并不能改變俄羅斯持有的人民幣的額度。因此，其形成的莫斯科盧布與人民幣的匯率，并不能影響在岸人民幣匯率，

最近傳播甚廣的阿根廷使用價(jià)值17億美元的國際貨幣基金組織(IMF)特別提款權(quán)和價(jià)值10億美元人民幣的方式，償還IMF的27億美元債務(wù)一事，被很多自媒體解讀為打壓了人民幣匯率。

其實(shí)IMF接受阿根廷用特別提款權(quán)和人民幣償還債務(wù)，這是IMF避免阿根廷債務(wù)暴雷、無法收回的一種特殊安排。最關(guān)鍵的是，這一操作并未經(jīng)過外匯市場交易，也無法通過外匯市場交易。其結(jié)果僅改變了IMF的資產(chǎn)持有結(jié)構(gòu)，同時(shí)也改變了阿根廷的外匯儲備結(jié)構(gòu)與債務(wù)結(jié)構(gòu)。但對人民幣匯率也并未產(chǎn)生影響。

由以上分析我們可知，無論俄羅斯、巴西、阿根廷持有多少在岸人民幣，他都無法在中國外匯交易中心賣出兌換為其他貨幣，因而也無法影響在岸人民幣匯率，更無法影響離岸人民幣匯率。

【作者：徐三郎】

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