（文末照例有一張圖總結(jié)）

(相關(guān)資料圖)

大家好，我是很帥的分析師

看似高冷實則社恐的波洛

今天我準(zhǔn)備來聊聊?

穩(wěn)增長政策

的隱藏大招

端午節(jié)后，大A繼續(xù)躺平擺爛，主線AI帶頭跳水，三大指數(shù)都跌超1%，上證指數(shù)眼看要奔著3,100去了。

俗話說得好「A股破破爛爛，政策縫縫補補」。

最近市場的穩(wěn)增長政策預(yù)期持續(xù)升溫，那么問題來了——

今天我們就來聊一聊——

Part 1

當(dāng)弱復(fù)蘇只剩弱的時候?

一季度的樂觀預(yù)期過后，局面似乎急轉(zhuǎn)直下——

自一季度信貸開門紅之后，社融規(guī)模連續(xù)兩個月不及市場預(yù)期；主要經(jīng)濟(jì)指標(biāo)也全面下滑，海外需求回落，內(nèi)需也受制于信心不足。

目前來看，二季度GDP可能不及預(yù)期，今年想維持5%的增速目標(biāo)并不輕松。

經(jīng)濟(jì)表現(xiàn)差，也有政策不給力的鍋，今年前五個月的廣義財政支出累計同比增速只有區(qū)區(qū)0.6%左右，專項債發(fā)行進(jìn)度也落后于歷史同期。

好在最近決策層的注意力重新回到了穩(wěn)增長，6月逆回購利率和MLF利率（政策利率）雙雙下調(diào)、6月16日的國常會更是明示之后會有一大波「穩(wěn)增長」政策出臺。

于是乎，這段時間關(guān)于政策的討論又多了起來，「穩(wěn)增長」政策預(yù)期升溫，市場開啟了新一輪的政策博弈。

當(dāng)前這個時間點的確非常微妙，因為七月政治局會議就要到了，而這是一個重要的決策調(diào)整窗口。

新一屆政府班子在三月進(jìn)行了政策布局之后，到現(xiàn)在已經(jīng)經(jīng)歷了一個季度的反饋期，決策部門獲得了大量的信息。

所以在七月政治局會議，政府有可能根據(jù)這些系統(tǒng)性信息作出重大的決策調(diào)整。

比如2018年上半年的政策定調(diào)是去杠桿和金融安全，但是去杠桿導(dǎo)致民間投資信心不足，再加上中美經(jīng)貿(mào)摩擦開始，當(dāng)年七月份政治局會議果斷轉(zhuǎn)向「六穩(wěn)」，之后的政策支持也更給力了。

正所謂「形勢比人強(qiáng)」啊，眼下經(jīng)濟(jì)基本面數(shù)據(jù)確實有點慘，所以市場都巴巴等著接下來政策能放大招。?

Part 2

還有哪些牌可以打？

與其在一旁搓手手，咱不妨來盤一盤這局「穩(wěn)增長」，政府手里都有哪些「大招」。

我們可以把「穩(wěn)增長」政策大招簡單粗暴地分為單體攻擊和范圍攻擊兩種。

前者的影響局限在少數(shù)行業(yè)，但效果立竿見影，比如各種產(chǎn)業(yè)扶持政策。

后者對所有行業(yè)都有影響，但效果可能有限，比如降準(zhǔn)、降息。

想通過逆周期調(diào)節(jié)經(jīng)濟(jì)，政策的主要抓手是基建和地產(chǎn)。

1. 基建

今年上半年基建投資增速下滑明顯，4月之后，反映基建開工情況的高頻指標(biāo)瀝青開工率開始大幅跳水。

主要因為今年財政小日子不好過，預(yù)算內(nèi)資金緊巴巴的。

這顯然跟穩(wěn)增長的目標(biāo)背道而馳。

那么為了讓基建投資能持續(xù)發(fā)揮穩(wěn)增長的效果，大概率得仰仗預(yù)算外融資的配合。

當(dāng)前呼聲比較高的是政策性開發(fā)性金融工具和特別國債。

這里頭，我比較看好的是政策性開發(fā)性金融工具。

政策性開發(fā)性金融工具，簡單來說就是由政策性、開發(fā)性銀行通過發(fā)行金融債券來募集資金，再投放給那些國資委審核確定的重點項目。

一方面，它可以直接抵扣項目資本金，在不超發(fā)貨幣的條件下，讓資金直達(dá)項目，實現(xiàn)「精準(zhǔn)滴灌」。

另一方面，它對社會資本的杠桿拉動效果比專項債還要好一些。

去年三大政策性銀行共計推出了7,400億的政策性開發(fā)性金融工具，主要投向基建和科技創(chuàng)新，對于信貸的拉動作用大概是五倍。

至于今年到底會不會出臺，會出臺多少額度，接下來的七月政治局會議是重要的觀測時點。

另外，特別國債的討論也比較多，但特別國債出臺的可能性相對低一些。

畢竟特別國債講究一個「特別」，是在特殊時期服務(wù)于特定用途。

咱們歷史上總共也就發(fā)行了3次特別國債（不包括到期續(xù)債），分別是1998年應(yīng)對亞洲金融危機(jī)、2007年對沖外匯占款、2020年應(yīng)對新冠疫情。

相比于「穩(wěn)增長」，它更多體現(xiàn)的是「突發(fā)應(yīng)急」屬性。

2. 地產(chǎn)

地產(chǎn)政策也是市場期待加碼的方向，但恐怕這方面能做的不多，比較理想的狀態(tài)是把銷售穩(wěn)住。

需求側(cè)的政策差不多已經(jīng)「應(yīng)出盡出」了。

目前首套房房貸利率是4%，已經(jīng)降到歷史低位；大量城市放寬了限貸，降低首付比例，除了一線城市在「房住不炒」基調(diào)下還比較克制。

房價持續(xù)上漲的預(yù)期已經(jīng)被打破，地產(chǎn)投資屬性弱化；剛需購房意愿又受制于收入預(yù)期和居民信心，需求短期內(nèi)快速修復(fù)的可能性比較低。

從這個角度看，地產(chǎn)整個行業(yè)的β可能比較弱。

倒是供給側(cè)政策可能會有所作為。

目前地產(chǎn)行業(yè)面臨信用違約風(fēng)險、保交樓風(fēng)險和地產(chǎn)商退市風(fēng)險三大風(fēng)險，對政策有比較強(qiáng)的訴求。

特別是房地產(chǎn)債在今年的七月份和九月份有兩個小高峰。

房地產(chǎn)融資的三支箭雖然早已祭出，但目前還是比較偏向國企以及少數(shù)頭部民企。

如果未來進(jìn)一步鋪開，中小房企融資狀況得到改善，可能會有比較好的表現(xiàn)。

在「范圍攻擊」里，大家最關(guān)注的恐怕就是降息了。

3. 降息

降息確實是「穩(wěn)增長」的標(biāo)配選項之一。

然而6月份這輪降息的作用，不能說是力挽狂瀾，只能說是杯水車薪。

你也不能說它完全沒用，從居民端來看，降息能夠?qū)嶋H減輕居民部門的負(fù)債壓力。

房子是居民資產(chǎn)和負(fù)債的雙料大頭，5月份樓市二手房價格明顯降溫，房價下降會導(dǎo)致居民房產(chǎn)價值縮水，但該還給銀行的債可一分不能少還。

而LPR利率降低會傳導(dǎo)到居民貸款利率，實實在在減少了居民房貸。

從歷史數(shù)據(jù)上來看，當(dāng)房價指數(shù)轉(zhuǎn)負(fù)時，央行往往會降息來緩解居民端的「資產(chǎn)負(fù)債表衰退」。

不過就目前10bp這點降息，對企業(yè)端融資成本的實際影響比較有限，更多是釋放寬松信號的作用。

因為在當(dāng)前通脹偏弱的環(huán)境下，實際貸款利率（實際利率=名義利率-通脹）已經(jīng)處于偏高水平。

拿比較能全面反映通脹水平的GDP平減指數(shù)來說，2022年一季度當(dāng)季同比+3.41%，而到了2023年一季度這一數(shù)字降到了0.94%。

光是通脹這一項，今年相比去年同期就差了兩百多個bp，降息10bp的幅度與之相比影響有限。

至于下半年會不會再次開啟降息，可以盯緊樓市價格這個錨。

Part 3

政策發(fā)力期該如何布局？

復(fù)盤去年的經(jīng)驗，可以發(fā)現(xiàn)圍繞穩(wěn)增長政策的復(fù)蘇行情主要有三個階段——

階段一：政策落地前炒預(yù)期，博弈政策預(yù)期獲利的關(guān)鍵是預(yù)判哪里有超預(yù)期政策。

當(dāng)前時點剛好對應(yīng)這一階段，根據(jù)我們上面的推斷，穩(wěn)增長政策在基建、地產(chǎn)方面可能有超預(yù)期的大招出臺。

可以關(guān)注一下同時受益于厄爾尼諾現(xiàn)象的新型電力系統(tǒng)建設(shè)、被譽為數(shù)字經(jīng)濟(jì)底座的信息新基建等細(xì)分方向。

至于地產(chǎn)板塊，β比較弱的情況下可以找找α的機(jī)會。

另外，如果政策性開發(fā)性金融工具能夠成功發(fā)行，可以帶動商業(yè)銀行等社會資本參與到重大項目的建設(shè)，緩解商業(yè)銀行資產(chǎn)荒的現(xiàn)狀，金融行業(yè)也能迎來一波機(jī)會。

階段二：政策預(yù)期得到證實，短期可忽略經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)繼續(xù)炒復(fù)蘇。

從去年6月份、去年11月中旬至今年2月這兩輪復(fù)蘇預(yù)期行情來看，雖然政策力度不同，不過復(fù)蘇鏈各板塊的表現(xiàn)都是消費>金融>地產(chǎn)>周期。

不過去年的經(jīng)驗放到今年未必都有效，比如去年消費格外強(qiáng)勢，除了穩(wěn)增長政策加力，還跟防疫政策優(yōu)化導(dǎo)致居民消費半徑擴(kuò)大有關(guān)。

階段三：經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇進(jìn)入驗證期，逐漸回歸基本面。

不管是政策預(yù)期博弈，還是復(fù)蘇預(yù)期的博弈，行情的發(fā)展都比較快，節(jié)奏可能不大好把握。

那么，也可以考慮階段三——尋找業(yè)績有望在年內(nèi)兌現(xiàn)/基本面改善帶來的機(jī)會。

首先，「穩(wěn)增長」往往會帶來風(fēng)險偏好的回升，我們可以看到外資已經(jīng)率先有所反應(yīng)，險資和私募的倉位也有一定的回升。

這對A股整體上是個利好。

其次，「穩(wěn)增長」通常會使得投資者提高對于經(jīng)濟(jì)增長的預(yù)期，并預(yù)期更多高增長行業(yè)出現(xiàn)。

這時短期業(yè)績的重要性會更加凸顯，完全基于未來成長空間的純主題投資，強(qiáng)勢程度可能會下降。

基于這種思路，我們可以在那些庫存去化，盈利增速已經(jīng)觸底回升的行業(yè)上找找機(jī)會，比如，電氣設(shè)備、家用電器等。

照例一張圖總結(jié)一下——

「Greed is good.」

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???風(fēng)險提示：政策出臺不及預(yù)期；歷史復(fù)盤失效。

本文分析師/?波洛

圖片與編輯/波洛，狐貍

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參考資料/

《申萬宏源-博弈政策，不如堅持主題思維》《中信證券-月度政策觀點更新：穩(wěn)住陣腳，徐徐圖之》《光大證券-政策預(yù)期再起，行業(yè)投資節(jié)奏如何把握？》《民生證券-宏觀專題研究：耐心等待政策的「出牌」節(jié)奏》《國金宏觀·趙偉團(tuán)隊 | 政策的邏輯》《銀河宏觀策略之聲 | 政策展望》《華創(chuàng)張瑜：不能只談「弱」》《高盛-中國：持續(xù)增長逆風(fēng)和政策反應(yīng)受限導(dǎo)致GDP預(yù)測下調(diào)》《興業(yè)證券丨推動經(jīng)濟(jì)持續(xù)回升向好政策預(yù)期下的投資機(jī)會展望》

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