6月以來，政策刺激預(yù)期開始主導(dǎo)A股市場，上證指數(shù)一度脫離了3200點(diǎn)的底部，走出了觸底回升走勢；兩市成交量也再次站上站穩(wěn)1萬億。不過，受節(jié)前避險(xiǎn)心理、人民幣貶值、外圍地緣沖突等因素影響，節(jié)前A股連續(xù)三天下跌，上證指數(shù)再次跌回3200點(diǎn)以下。

(資料圖)

政策已陸續(xù)出臺(tái)，市場依然不穩(wěn)。

6月2日，國常會(huì)明確“經(jīng)濟(jì)恢復(fù)的基礎(chǔ)尚不穩(wěn)固”，要求“進(jìn)一步穩(wěn)定社會(huì)預(yù)期，提振發(fā)展信心，激發(fā)市場活力，推動(dòng)經(jīng)濟(jì)運(yùn)行持續(xù)回升向好”；16日，國常會(huì)強(qiáng)調(diào)“具備條件的政策措施要及時(shí)出臺(tái)、抓緊實(shí)施， 同時(shí)加強(qiáng)政策措施的儲(chǔ)備，最大限度發(fā)揮政策綜合效應(yīng)”，政策預(yù)期愈發(fā)強(qiáng)烈。

就已經(jīng)出臺(tái)的政策看，存款降息（6月8日）、OMO/MLF降息（6月13日、15日）、LPR降息（6月20日）的降息三件套幾乎貫穿整個(gè)6月，備受市場關(guān)注。關(guān)于地產(chǎn)棚改、特別國債的小作文也神出鬼沒，沒有被證實(shí)，也不能被證偽，成為市場情緒過山車的重要驅(qū)動(dòng)因素。其他如新能源汽車下鄉(xiāng)、地產(chǎn)因城施策、城市消費(fèi)券等，屬于常規(guī)手段，對情緒刺激效果有限。

此外，6月以來外圍因素整體偏溫和，助力風(fēng)險(xiǎn)偏好抬升。美聯(lián)儲(chǔ)6月暫緩加息，符合市場預(yù)期，雖然點(diǎn)陣圖預(yù)示年內(nèi)還有2次加息，但一切還要數(shù)據(jù)說話，對市場情緒影響有限。同時(shí)，近期馬斯克、比爾蓋茨等美國科技界大佬以及美國國務(wù)卿布林肯訪華，向市場釋放了中美關(guān)系階段性緩和的信號(hào)，一定程度上提振市場情緒。

外圍掣肘消除，內(nèi)部政策刺激主導(dǎo)，6月的A股蠢蠢欲動(dòng)，上證指數(shù)脫離3200點(diǎn)的盤整位置；兩市日成交量也再次站上站穩(wěn)1萬億。但相比2022年4月和11月的觸底反轉(zhuǎn)行情，一些投資者期待的快速上攻并未出現(xiàn)，本輪行情走得并不順暢，兩步一回頭，非常糾結(jié)。

行情糾結(jié)，歸根結(jié)底是對政策力度和效果仍充滿疑慮。如很多分析師認(rèn)為，新一輪刺激政策的整體基調(diào)仍是“托而不舉”，托底經(jīng)濟(jì)增速不滑坡，但不會(huì)大力度刺激經(jīng)濟(jì)上行。政策更希望以時(shí)間換空間，等待內(nèi)生動(dòng)力修復(fù)，繼續(xù)走高質(zhì)量發(fā)展之路。

談到內(nèi)生動(dòng)力，目前市場主要期待兩點(diǎn)：

一是服務(wù)消費(fèi)持續(xù)景氣，有望向商品消費(fèi)擴(kuò)散。4月以來，消費(fèi)復(fù)蘇動(dòng)力整體轉(zhuǎn)弱，但服務(wù)性消費(fèi)依舊保持韌性。當(dāng)前，暑期出游高峰臨近，市場期待航空、旅游、酒店以及啤酒、餐飲等行業(yè)基本面繼續(xù)有良好表現(xiàn)。這些行業(yè)，疫情期間普遍受損嚴(yán)重，疫后快速復(fù)蘇，從業(yè)者資產(chǎn)負(fù)債表持續(xù)修復(fù)，消費(fèi)能力和消費(fèi)信心有望逐步釋放，帶動(dòng)服務(wù)行業(yè)景氣度向商品行業(yè)擴(kuò)散。下半年，消費(fèi)整體復(fù)蘇動(dòng)力有望再次回升。

二是庫存周期觸底回升。自2021年12月以來，我國工業(yè)企業(yè)進(jìn)入去庫存周期。歷史上看，主動(dòng)去庫存平均持續(xù)15個(gè)月左右，本輪庫存周期受疫情影響有所延長，當(dāng)前主動(dòng)去庫已持續(xù)18個(gè)月。主動(dòng)去庫階段，企業(yè)降價(jià)去庫存，盈利承壓（2022年，全國規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)利潤同比下滑4%，2023年1-4月，同比下滑20.6%），缺乏擴(kuò)大再生產(chǎn)的動(dòng)力，表現(xiàn)為投資和融資需求疲弱。但市場普遍預(yù)期，隨著PPI逐步企穩(wěn)，工業(yè)企業(yè)主動(dòng)去庫周期也有望于2023Q3結(jié)束，屆時(shí)，企業(yè)盈利預(yù)期趨穩(wěn)，投融資需求有望明顯改善，助力經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇向上。

有希望，就有底氣。

既然再等三個(gè)月，經(jīng)濟(jì)可能自發(fā)企穩(wěn)，那么當(dāng)下進(jìn)行大規(guī)模刺激的必要性也就不高了。在這個(gè)意義上，市場對本輪政策刺激的力度和決心依然存在分歧，導(dǎo)致市場估值雖有修復(fù)，但信心脆弱、走勢波折。

不過，對投資者而言，解釋過去的行情是一回事，預(yù)測未來的行情是另一回事。過去的事情均已塵埃落定，總會(huì)有跡可循；但未來有無數(shù)可能，對應(yīng)著充滿不確定性的概率集合。所以，解釋過去，可以頭頭是道；預(yù)測未來，常常頻繁打臉。

做好被打臉的準(zhǔn)備，也不妨做一下短期預(yù)測。從概率的角度看，A股接下來的行情值得期待。一方面，后續(xù)政策仍然值得期待，既便僅是“托而不舉”，以時(shí)間換空間，基本面企穩(wěn)向好能提振市場預(yù)期；另一方面，市場情緒常常在悲觀與樂觀之間周而復(fù)始，當(dāng)下市場已計(jì)入過多悲觀預(yù)期，否極泰來，未來一段時(shí)間，樂觀預(yù)期有望卷土重來。

站在一個(gè)較長的周期里，投資者的最佳策略一直是低位吸籌、持有不動(dòng)。下一步的變化不可預(yù)測，當(dāng)下估值的高與低卻是明牌。低位買入，耐心持有，對中間的波折反復(fù)盡量做到無動(dòng)于衷，就能跑贏大多數(shù)人。

截至2023年6月21日，萬得全A、滬深300指數(shù)自2019年以來市凈率分位值分別為17.57%、8.58%，市盈率分位值為41.33%、15.96%，仍處于較低位置。無論著眼于短期還是中長期，當(dāng)然都是很好的布局窗口。

【注：市場有風(fēng)險(xiǎn)，投資需謹(jǐn)慎。在任何情況下，本文所載信息或所表述意見僅為觀點(diǎn)交流，并不構(gòu)成對任何人的投資建議?！?/p>

本文由公眾號(hào)“薛洪言微語”原創(chuàng)，作者為星圖金融研究院副院長薛洪言

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