如果未來(lái)幾年海螺水泥的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)?cè)诘撞颗腔?，公司又有什么理由維持高資本支出？尤其是這種困境很有可能是產(chǎn)能過(guò)剩引起的。

本刊特約研究員 孫旭東/文

海螺水泥（600585.SH）2022年度利潤(rùn)分配預(yù)案為：每股派發(fā)現(xiàn)金紅利1.48元人民幣（含稅），不實(shí)施公積金轉(zhuǎn)增股本。

(資料圖片)

以5分制進(jìn)行評(píng)價(jià)，我給這一預(yù)案打4分。

海螺水泥2022年度的派息率大幅提升至50%，由下面幾則相關(guān)研究報(bào)告的標(biāo)題就可以知道市場(chǎng)對(duì)此是多么的歡迎：《需求收縮業(yè)績(jī)承壓 高分紅彰顯價(jià)值》《Q4噸盈利環(huán)比改善 分紅比例提升回饋股東》《分紅率歷史性提升 關(guān)注景氣修復(fù)與旺季彈性》《派息率提升是驚喜》。

高派息率或難維持

高興過(guò)后，我們要問(wèn)的是——今后海螺水泥是否會(huì)保持乃至繼續(xù)提高派息率？有投資者在公司舉辦的業(yè)績(jī)說(shuō)明會(huì)上提出了這樣的問(wèn)題。

價(jià)值投資者2050問(wèn) 執(zhí)行董事、總經(jīng)理 李群峰04月11日 09:15

非常贊賞和感謝公司去年的分紅方案，請(qǐng)問(wèn)50%的分紅比例是否能維持？將來(lái)有沒(méi)有提高分紅比例的計(jì)劃？謝謝！

執(zhí)行董事、總經(jīng)理 李群峰 答04月11日 10:40

感謝您對(duì)海螺水泥的關(guān)注！公司董事會(huì)一直以來(lái)高度重視股東的分紅，從過(guò)去五年來(lái)看，分紅比例不斷提高，考慮到公司2022年度利潤(rùn)下滑的因素，為加大對(duì)投資者的分紅回報(bào)，分紅比例提升到50%，分紅比例進(jìn)一步加大，并且股息率保持在合理區(qū)間。考慮公司分紅政策的連續(xù)性、穩(wěn)定性和可持續(xù)性，分紅比例是動(dòng)態(tài)的，但公司會(huì)充分聽(tīng)取投資者的意見(jiàn)，給投資者一個(gè)滿意的回報(bào)。

李群峰總經(jīng)理上述回答給我的感覺(jué)是——2022年度能有這么高的派息率主要是因?yàn)闃I(yè)績(jī)大幅下滑，這讓我對(duì)海螺水泥未來(lái)的派息率不是很樂(lè)觀。我還想起了萬(wàn)科（000002.SZ）——2021年萬(wàn)科歸屬于上市公司的股東的凈利潤(rùn)大跌45.75%，派息率從上年的35%增至50%，但2022年度隨即降回到36%。

我注意到，國(guó)泰君安的兩位分析師在研究報(bào)告中稱，“考慮到水泥行業(yè)未來(lái)幾年底部徘徊狀況及公司資本開(kāi)支，預(yù)計(jì)分紅率較難再有提升空間?！?/p>

乍看起來(lái)，這兩位分析師的觀點(diǎn)有些不靠譜，畢竟李群峰說(shuō)過(guò)2022年利潤(rùn)下滑才將派息率提高到50%。然而，細(xì)細(xì)一想，他們的觀點(diǎn)是有道理的——2022年，海螺水泥經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~只有96.49億元，而購(gòu)建固定資產(chǎn)、無(wú)形資產(chǎn)和其他長(zhǎng)期資產(chǎn)支付的現(xiàn)金卻高達(dá)266.46億元，換言之，自由現(xiàn)金流為負(fù)。如果水泥行業(yè)未來(lái)幾年真的在底部徘徊，公司的資本開(kāi)支卻居高不下，又怎么能奢望公司高分紅呢？

國(guó)泰君安預(yù)測(cè)海螺水泥2023年至2025年的每股收益分別為2.23元、2.47元和2.74元，較2022年（2.96元）分別下降25%、17%和7%，只有盈利高峰2020年（6.63元）的34%、37%和41%。如果公司未來(lái)三年的盈利情況確實(shí)如此，說(shuō)其為底部徘徊并不為過(guò)。

那么，會(huì)不會(huì)是國(guó)泰君安的這兩位分析師過(guò)于悲觀了呢？答案是否定的。我整理了一下部分分析師對(duì)海螺水泥未來(lái)幾年的盈利預(yù)測(cè)情況，整體而言，比國(guó)泰君安樂(lè)觀，但也有限。

再來(lái)看資本支出情況。海螺水泥2022年實(shí)際資本支出為239.33億元，為近年來(lái)的頂峰。2023年預(yù)計(jì)為193.18億元，雖比2022年略降，但仍比2022年以前那些年高了不少。

高資本支出需斟酌

現(xiàn)在的問(wèn)題是，如果未來(lái)幾年海螺水泥的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)?cè)诘撞颗腔?，公司又有什么理由維持高資本支出呢？尤其是這種困境很有可能是產(chǎn)能過(guò)剩引起的。在業(yè)績(jī)說(shuō)明會(huì)上還有這樣一則問(wèn)答。

價(jià)值投資者2050 問(wèn) 執(zhí)行董事、總經(jīng)理 李群峰04月11日 09:14

去年全行業(yè)遭遇嚴(yán)重的產(chǎn)能過(guò)剩，有些僵尸產(chǎn)能通過(guò)產(chǎn)能置換換個(gè)馬甲復(fù)活，有些地區(qū)甚至盲目擴(kuò)大產(chǎn)能，請(qǐng)問(wèn)今年預(yù)計(jì)新增產(chǎn)能情況有沒(méi)有好轉(zhuǎn)？是否依然會(huì)有很多僵尸產(chǎn)能復(fù)活？謝謝！

執(zhí)行董事、總經(jīng)理 李群峰 答04月11日 10:28

感謝您對(duì)海螺水泥的關(guān)注！去年公司所在區(qū)域新增熟料產(chǎn)能約3400萬(wàn)噸，今年預(yù)計(jì)新增1700萬(wàn)噸。

李群峰沒(méi)有否定產(chǎn)能過(guò)剩和僵尸產(chǎn)能復(fù)活的存在，這已經(jīng)足夠說(shuō)明問(wèn)題了。在這種情況下，海螺水泥依然要維持較高的資本支出，是因?yàn)閷?duì)前景更為樂(lè)觀么？那么，公司管理層的預(yù)判能力如何？我們不妨回顧一下他們此前的表現(xiàn)。

2022年，海螺水泥實(shí)現(xiàn)歸屬于上市公司股東的凈利潤(rùn)156.61億元，同比下降52.92%。盡管身處周期性行業(yè)，但近二十年來(lái)海螺水泥也只有2005年一年出現(xiàn)過(guò)比這更大的凈利潤(rùn)跌幅。

回頭看海螺水泥2021年的年報(bào)中對(duì)2022年展望部分，會(huì)發(fā)現(xiàn)管理層那時(shí)過(guò)于樂(lè)觀了?！?022年，水泥行業(yè)將面臨市場(chǎng)需求下行、成本居高不下、能耗管控等諸多挑戰(zhàn)和壓力?；ǚ矫?，政府將積極擴(kuò)大有效投資……基建投資對(duì)水泥需求有一定支撐。房地產(chǎn)方面……短期內(nèi)房地產(chǎn)投資下行趨勢(shì)很難扭轉(zhuǎn)，將對(duì)水泥需求產(chǎn)生不利影響……水泥行業(yè)錯(cuò)峰生產(chǎn)延續(xù)常態(tài)化，對(duì)供給收縮和化解淘汰過(guò)剩產(chǎn)能具有積極效應(yīng)。因此，預(yù)計(jì)行業(yè)供求關(guān)系或可維持相對(duì)平衡?！?/p>

海螺水泥預(yù)計(jì)2022年行業(yè)供求關(guān)系或可維持相對(duì)平衡，真要相對(duì)平衡了，公司的利潤(rùn)也就不會(huì)腰斬了。我們?cè)賮?lái)看一下管理層在2022年年報(bào)中對(duì)行業(yè)概況的陳述：“2022年，國(guó)際環(huán)境更趨復(fù)雜嚴(yán)峻，國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)受到多種超預(yù)期因素沖擊，全國(guó)固定資產(chǎn)投資同比增長(zhǎng)5.1%，基礎(chǔ)設(shè)施投資同比增長(zhǎng)9.4%，房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)投資同比下降10%。受宏觀經(jīng)濟(jì)下行壓力加大、房地產(chǎn)市場(chǎng)持續(xù)走弱等因素影響，全國(guó)水泥市場(chǎng)需求明顯收縮，2022年全國(guó)水泥產(chǎn)量21.3億噸，同比下降10.5%?！?/p>

從上述陳述來(lái)看，水泥行業(yè)的產(chǎn)量與固定資產(chǎn)投資、基礎(chǔ)設(shè)施投資關(guān)系不大，受房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)投資的影響卻極大，而房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)投資未來(lái)會(huì)怎樣，很多投資者心知肚明。來(lái)看一下萬(wàn)科的觀點(diǎn)：“對(duì)于未來(lái)的市場(chǎng)需求，我們覺(jué)得新房的需求上有天花板，下也有保底線。為什么說(shuō)上有天花板？一方面，存量住房規(guī)模已經(jīng)比較大，城鎮(zhèn)人均住房面積已經(jīng)達(dá)到40平米。再加上過(guò)去幾年大規(guī)模建設(shè)，這些建設(shè)的房子陸續(xù)要交付投入使用，所以新房市場(chǎng)很難回到2021年的歷史峰值，這就是天花板?！?/p>

再來(lái)看一下海螺水泥對(duì)2023年的展望。“2023年，在基建方面，政府將積極擴(kuò)大有效投資……基建投資對(duì)水泥需求具有一定支撐……水泥行業(yè)錯(cuò)峰生產(chǎn)延續(xù)常態(tài)化，對(duì)供給收縮和化解淘汰過(guò)剩產(chǎn)能具有積極效應(yīng)。因此，預(yù)計(jì)行業(yè)供求關(guān)系或可維持緊平衡狀態(tài)。”

一方面，通過(guò)錯(cuò)峰生產(chǎn)收縮供給，化解淘汰過(guò)剩產(chǎn)能；另一方面，又積極擴(kuò)大產(chǎn)能。如果不是期望未來(lái)對(duì)水泥的需求還將產(chǎn)生新的高峰，上面的做法恐怕不是理性的做法。

海螺水泥預(yù)計(jì)2023年行業(yè)供求關(guān)系或可維持緊平衡狀態(tài)，所謂緊平衡，“指短期內(nèi)供需大體平衡，但剩余不多，并不能保證時(shí)時(shí)刻刻都供應(yīng)充足?！边@顯然比前一年的“相對(duì)平衡”要好。然而，4月14日，中國(guó)最大也是全球最大的水泥生產(chǎn)商中國(guó)建材（03323.HK）發(fā)布盈利警告，預(yù)計(jì)公司一季度虧損5.50億元，原因是主要產(chǎn)品水泥、商品混凝土和玻璃纖維的銷售價(jià)格下降。這可不是緊平衡該有的現(xiàn)象。

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